現金奶牛疊加高增長行業，站在風口奶牛都會飛！

光伏行業迎來井噴

國內規模再度創新高，分散式推動裝機持超預期。2017 年中國光伏新增裝機53.06GW，創下歷史新高。主因分散式光伏快速發展，驅動行業裝機超預期。2017 年光伏電站裝機33.62GW，同比增加11%，而分散式光伏裝機19.44GW，同比增長3.7倍，成為快速增長的細分領域。因中東部為負荷中心，無棄光消納問題，疊加脫硫脫硝電價較高，自發自用模式經濟性凸顯，分散式光伏實現爆髮式增長。

政策先行——戶用光伏不限制指標

「十三五」規劃、配額制托底增量空間。2017年7月能源局發布《關於可再生源發展「十三五」規劃實施的指導意見》，下發 17-20 年合計86.5GW 光伏建設指標（不含分散式）。其中，普通電站指標 54.5GW，領跑技術基地指標32GW。突破原16年《太陽能「十三五」規劃》中規劃105GW（包含分散式）的目標值，打開行業天花板。

戶用光伏市場廣闊，未來大有可為。我們預計，國內有超過 4000 萬戶獨立屋頂，其中約有 50%具備安裝戶用光伏系統的條件，假設每套裝機容量為 5kW，那麼裝機容量能夠達到 100GW。如果具備安裝條件的屋頂中有 20%-50%安裝戶用光伏系統，那麼市場規模將達到 3,200-8,000 億元，而目前已經開發的屋頂數量佔比還不到 5%，市場前景良好。2018年我國戶用光伏累計裝機量預計能夠達到6-8GW，預計 2020 年市場規模可以超過10GW。

正泰電器——現金奶牛疊加高增長行業，站在風口奶牛都會飛！

浙江正泰電器股份有限公司成立於1997年，經過20餘年的經營積澱，公司已經成為中國低壓電器行業的龍頭企業和重要太陽能光伏產品製造商和運營商。2015年公司通過重大資產重組將主營業務拓展至光伏電站的開發、建設、運營、EPC 及太陽能電池組件的製造和銷售。目前公司低壓電器與光伏發電兩大業務呈現齊頭並進的發展趨勢。

低壓電器——現金奶牛

公司經營性現金流情況較好，並且在近兩年有明顯增長。太陽能業務注入之前，低壓電器的現金流狀況比較好，經營性現金流和凈利潤基本匹配，低壓電器業務無銀行借款，是典型的現金牛業務。2017年第1季度受到購買商品接收勞務支付現金增加影響，出現了現金流的凈流出，但2017年第3季度經營性現金流同比增長幅度達到143.15%。

正泰大部分產品定位S2市場，市佔率維持在17%-18%。與國內其他競爭對手相比，無論是經銷商數量還是經銷商質量都處於行業領先地位。2016年經銷商平均營業額達到4000萬元，營業額超過億元的經銷商有幾十個，遠超其他國內企業。具體來看，2016年公司前5大經銷商銷售額合計17.24億元，約為德力西的3倍、良信電器的6倍；而占年度銷售額比重僅為 8.55%，低於德力西和良信電器的10.42%和23.54%。這意味著公司的經銷商體系在保持強大的同時，發展相對均衡，每一個經銷商都具備較強的市場開拓能力。我們認為，強大的經銷商體系是公司核心競爭力之一，也是公司提升市佔率的關鍵。

光伏業務大有可為

在戶用光伏業務板塊，正泰電器的優勢非常明顯：

1）區位優勢：深耕浙江，開拓山東、河北、廣東。浙江規劃 2020 年合計實現 100 萬套光伏，2018 年浙江新增戶用光伏大概率超過20萬套，預計正泰能夠達到8萬套。同時浙江省多市有0.1-0.3 元/kWh 不等的地方補貼，戶用經濟效益更顯著。另外，公司在山東、河北、廣東區域快速拓展，大概率能夠實現 2018 年規劃目標。

2）產品優勢：配套電池組件產能。公司擁有 1GW 電池產能及 2GW 組件產能，確保戶用系統品質的同時，帶動公司產品出貨。

3）渠道優勢：現成的低壓渠道商。戶用光伏相對於集中式更加看重渠道和銷售能力，正泰低壓電器渠道商作為戶用流量導入口，兩大主業協同， 提升競爭力。.

4）品牌優勢：公司的戶用光伏產品擁有品牌效應。

5）金融服務優勢：在銷售戶用光伏產品的同時公司還提供配套融資和保險，能夠調動用戶購買積極性。

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