重磅！螞蟻金服深度：技術改變生態，全球普惠金融安信非銀趙湘懷
Fintech獨角獸深度系列之一
螞蟻金服：
技術改變生態，全球普惠金融
■螞蟻轉型為一站式零售金融生活的入口。2014年螞蟻金服成立，其脫胎於2004年成立的支付寶，由功能和場景單一的支付工具發展成為綜合性金融服務和科技服務的全球化平台，業務形式不斷豐富，金融層次不斷擴展，客戶網路不斷擴充。
■螞蟻金服獨有的金融生態圈。
（1）三大維度：①產品：爆款層出不窮。螞蟻金服具有多款爆款產品，覆蓋居民生活和理財需求，包括：支付寶、芝麻信用、餘額寶、螞蟻花唄等。②牌照：滿足監管需求。公司逐步補齊金融業務牌照，布局網商銀行（銀行）、天弘基金（公募）和國泰保險（保險）等金融機構，滿足監管要求，培育創新性金融業務。③平台：財管微貸保險。螞蟻金服平台保持開放的態度，讓更多金融機構和業態進駐到生態圈中,以支付為基礎，提供財富管理、保險、信貸、信用的綜合金融服務，用以滿足消費者在日常資金往來中產生的交易、理財、借貸及保險等需求。
（2）五大板塊：①支付：海量用戶入口。2017年四季度支付寶在中國第三方移動支付市佔率高達54%。螞蟻金服為消費者提供一站式日常生活綜合金融服務，而多元化的支付場景又帶來廣泛的用戶基礎與豐富的數據來源。②財管：萬億智能理財。截至2017年3月底螞蟻金服累計服務財富管理用戶3.3億，餘額寶已成為全球最大貨幣市場基金。隨著用戶更多元化更高收益的投資要求，螞蟻財富逐步發展成為產品類別全覆蓋的財富管理平台。③微貸：長尾創造價值。信貸業務專註於服務傳統金融機構較難觸及的長尾消費者與小微商戶：消費貸款方面，花唄、借唄年度活躍用戶已逾1億；企業微貸方面，網商銀行已至少服務260萬家小微企業。④保險：數據創新產品。截至2017年3月末保險服務年活躍用戶3.92億人，單用戶保費同比增長43%。公司通過先進科技與海量數據創新保險產品，如退貨運費險和外賣延誤險等，也幫助保險公司解決在精準觸達用戶與風險定價等領域的痛點。⑤信用：商業誠信體系。公司正在搭建以信用體系和風控體系為核心的共享平台。截至2017年3月末芝麻信用開通用戶達2.57億，同比增長95%。
（3）普惠金融與社會責任。公司服務於傳統金融照顧不到的80%的小微企業和普羅大眾，提供平等金融服務，既是公司持續發展基石，也是社會責任的體現。
■價值驅動的雙引擎：技術與全球化。
（1）深度：技術決勝未來。近年來螞蟻金服推進BASIC科技戰略（Blockchain區塊鏈、AI人工智慧、Security安全、IoT物聯網、Cloud金融雲），對金融機構和廣大合作夥伴開展技術能力輸出，正成為未來成長的長期驅動力。科技戰略效果將體現在場景、數據和用戶三方面：螞蟻金服運用科技豐富應用場景，提升數據積累和運用，並通過流量導入和數據分析實現對長尾客戶的覆蓋和黏著。
（2）廣度：全球布局藍海。公司將全球化作為戰略重點之一，全球用戶和商戶網路已初具雛形，打造新一代全球支付網路。公司以服務全球20億消費者與2000萬家小微企業為目標，全球化擴張加速為其發展帶來更廣闊的空間。
■最近彭博社等多家媒體報道螞蟻金服正在進行C輪融資，估值約為1500億美元。參考騰訊估值，我們認為公司30倍的P/E較為合理，預計2018年公司凈利潤約54.8億美元，公司估值約1645億美元。若按1600億美元計算，螞蟻金服排名全球科技公司約第十五位。如考慮公司對外投資的標的價值，則隱含估值更高。
■風險提示：技術回報不及預期/用戶數增長低於預期/國內外政策變化風險
1. 公司簡介
1.1. 發展歷程
從支付工具發展到綜合金融服務平台。阿里的金融服務起源於貿易，在電子商務中產生的大量的支付需求和擔保需求成為了阿里做金融業務的初衷。從2004年支付寶誕生開始，阿里的金融版圖從最基礎的技術和數據業務發展到支付業務，進而發展到綜合性金融服務和科技服務，業務形式不斷豐富，金融層次不斷擴展，客戶網路不斷擴充。
2004年支付寶成立，彼時其功能和應用場景較單一。1999年和2003年阿里巴巴和淘寶相繼成立，為應對客戶交易需求，2004年12月8日支付寶成立。成立之初支付寶的功能基本僅限於支付，應用場景局限於阿里的電商平台（阿里巴巴、淘寶及包括後期成立的天貓），相對於競爭對手（如財付通、各家銀行網上支付系統等）並無明顯優勢。為了應對這一發展困境，支付寶從功能和產品兩方面來入手，一方面逐步拓展支付功能的應用範圍，例如2008年起上線的公共事業（水、電、煤、通訊等）繳費服務；另一方面，支付寶開始擺脫對純消費場景（淘寶）的依賴。
2013年餘額寶的推出是支付寶轉型的關鍵一步。2013年支付寶與天弘基金合作推出了貨幣基金「餘額寶」，在金融領域邁出關鍵性一步。用戶可直接在支付寶中購買「餘額寶」且投資在貨幣基金里的錢可以用於消費，既是淘寶消費者又是基金投資者。支付寶客戶對於理財的意識被激發，此後支付寶逐步拓展了金融業務。
2014年螞蟻金服成立，轉型為一站式零售金融生活的入口。2014年10月，螞蟻金服正式成立。支付寶升級成為一站式零售金融生活的入口，一個開放、共享的信用體系和金融服務平台，為全球消費者和小微企業提供安全、便捷的普惠金融服務。2015年和2016年螞蟻金服先後完成了120億美元的A輪融資和45億美元的B輪融資。
1.2. 股權結構
螞蟻金服原始股東為杭州君瀚和杭州君澳，這兩家企業所有人為阿里集團董事局主席馬雲及阿里集團高管，經過A、B兩輪融資後，螞蟻金服引入國字型大小投資機構（社保基金、中壽保險等）。阿里集團為螞蟻金服支付和金融業務提供了孵化土壤和豐富場景，而螞蟻金服成為阿里生態體系牢固的支付基礎設施和金融增值服務的提供商。
2. 螞蟻獨有的金融生態圈
2.1. 三大維度
2.1.1. 產品：爆款層出不窮
支付寶是螞蟻金服的流量入口和數據來源。螞蟻金服具有多款爆款產品，覆蓋居民生活和金融需求。例如，支付寶App既是螞蟻金服重要流量入口，也是重要數據來源。支付寶的全球用戶數已經超過5.2億，與超過200家金融機構達成合作，為近千萬小微商戶提供支付服務。已超越PayPal，成為全球最大的互聯網支付機構。
2.1.2. 牌照：滿足監管需求
螞蟻金服逐步補齊傳統金融業務牌照，滿足監管要求的同時為新業務戰略試點提供了更靈活的空間。螞蟻金服目前主要囊括牌照包括：
?支付相關：第三方支付牌照
?財富管理相關：基金銷售牌照、天弘基金的基金管理牌照
?微貸相關：網商銀行的民營銀行牌照、小貸公司牌照、保理牌照
?保險相關：保險代理牌照、國泰產險保險牌照、信美人壽互助保險牌照
2.1.3. 平台：財管微貸保險
螞蟻金服平台保持開放的態度。其目的不是把互聯網金融的每個細分領域都親自做起來，而是要打造一個全新的模式，開放自己的金融雲平台，讓更多金融機構和業態進駐到生態圈中。雲平台的開放，則能夠極大程度減輕螞蟻金服自身的業務壓力。只要繼續發揮自己搭建平台的長處，在社會消費習慣、居民生活發生不斷變動的時代，將新的業務、公司不斷引流到自己的平台上，實現業務的完善，促進傳統業務和新興業務的交流，讓競爭轉化為合作，讓衝突轉化為彌補，螞蟻金服就能夠實現全方位、全產業鏈的業務建設。
2.2. 五大板塊
2.2.1. 支付：海量用戶入口
支付寶具有豐富的應用場景。最早作為淘寶交易第三方擔保，解決雙方交易信任問題的支付寶，發展至今已成為全球領先的第三方支付平台，截至2017年3月，支付寶年活躍用戶達5.2億，約為同期國際領先第三方支付服務商Paypal的2.5倍。通過持續投入資源布局線上線下場景，支付寶完成從衣食住行全渠道覆蓋，為消費者提供一站式日常生活綜合金融服務；而多元化的支付場景作為流量入口又為其他金融服務帶來廣泛的用戶基礎與豐富的數據來源。
支付寶移動支付市場份額領先。根據易觀口徑數據，2017年我國第三方移動支付交易規模達109萬億元，較2016年同比增長209%。市場份額方面，得益於線下場景的大規模投入與用戶習慣的不斷提升，2017年四季度支付寶市場份額佔比達54.3%，環比增長0.5個百分點；財付通則回落至38.2%，環比回落1.2個百分點，自2017年一季度以來持續降低。
2.2.2. 財管：萬億智能理財
螞蟻金服向金融機構提供用戶觸達、數據、營銷等一系列技術能力支持的運營平台，開放以人工智慧技術為代表的金融科技，從而幫助資產管理機構更好地服務用戶，讓用戶獲得更定製化的理財產品和服務。截至2017年3月底，螞蟻金服累計服務財富管理用戶3.3億，平台合作超過100家基金的2600餘只基金。
餘額寶成為理財業務出發點。螞蟻金服在2013年創新性推出餘額寶，滿足小白用戶在支付寶中餘額賬戶的增值需求。這一產品推出適應了居民金融資產配置多元化的需求，在存款利率市場化過程中不到四年時間成長為全球最大貨幣市場基金。截至2017年底，該基金資產規模達1.58萬億人民幣，戶均餘額不到人民幣1萬元。餘額寶的推出不僅讓螞蟻金服將存量支付用戶轉化為理財用戶，更重要的是喚醒了普通消費者的理財意識，積累了理財業務的流量。
2.2.3. 微貸：長尾創造價值
消費金融：花唄借唄年活躍用戶逾1億。螞蟻信貸產品包括服務消費者的花唄、借唄和服務中小微企業的網商貸、旺農貸等。專註於服務傳統金融機構較難觸及的長尾消費者與小微商戶。在零售領域，螞蟻金服以及阿里巴巴的數據、場景、流量，為螞蟻花唄開展消費金融業務提供堅實的基礎。以2015年「雙十一」為例，當天螞蟻花唄的交易筆數達到6048萬筆，成功率高達99.99%，平均每筆交易用時僅0.035秒。截至2017年3月末，花唄、借唄年度活躍用戶達到1億。
企業微貸：網商銀行至少服務260萬家小微企業。網商銀行和傳統銀行的最大的不同，就是不需要通過線下實體網點開展業務，客戶只需要通過互聯網申請業務（如貸款），系統自動進行審批，數秒時間內即可放款，運轉效率高。網商銀行至少已經為260萬家小微企業和創業者，至少累計提供了6000多億貸款。通過大數據的分析，網商銀行可以對客戶信用和需求進行精準分析，從而提供定製化的貸款方案。
2.2.4 保險：數據創新產品
截至2016年9月，螞蟻保險服務平台已經和78家保險機構合作，超過2000款保險產品。螞蟻金服保險服務平台上日均保單量已超2100萬單，來自移動端的保單量逾6成。截至2017 年3 月末，保險服務年活躍用戶3.92 億人，單用戶保費同比增長43%。螞蟻金服雖然擁有國泰財險51%的股權，也是信美相互人壽的主要發起人，但在保險業務上同樣採用了平台策略，通過保險代理牌照向保險公司推介優質的流量，同時提供技術服務幫助保險公司降低賠付成本。例如在車險平台上，螞蟻金服明確表示國泰財險不參與車險平台；在退運費險業務上，服務的保險公司包括人保、太保等多家保險公司。螞蟻的保險業務主要包括滿足數字經濟生態下新出現的保險需求和幫助保險公司提升傳統保險業務兩方面。
2.2.5. 信用：商業誠信體系
信用服務的關鍵是建立差異化競爭優勢。對於螞蟻金服而言，信用服務的關鍵不是商業變現，而是建立差異化的競爭優勢。信用服務有可能形成這樣的正向循環：因為信用服務的便捷性，更多用戶選擇使用支付寶，而更多支付寶用戶對「芝麻分」的偏好又可以促使更多商戶開通信用服務，提供更多地便捷場景，從而增加用戶和商戶對於支付寶的粘性。在商用端，螞蟻金服解決信用體系缺失的痛點。在零售端，「芝麻分」已深入人心。
2.3 普惠金融與社會責任
螞蟻金服服務於傳統金融市場「二八原則」中照顧不到的80%的小微企業和普羅大眾，提供平等的金融服務，既是公司持續發展基石，也是社會責任的體現。網商銀行輕資產、無門店、個性化的優點完美地適應了這個市場。
小微企業的首席財務官。相比騰訊，螞蟻金服的核心優勢之一就是對B端商戶的服務。螞蟻金服向小微企業提供多元化服務，由收付款功能拓展至包括資金管理、流動資金貸款、保險、CRM增值服務等，從而幫助幫助中小商戶提升收入（市場營銷、現金管理等），降低運營與財務成本（收款方案、企業貸款等）。2017年螞蟻金服基於數據和技術為小微商戶提供多收多賺、多收多保、多收多貸等服務，從而建立了粘性更高的商戶生態。
挖掘農村金融服務業務機會。2016年1月螞蟻金服農村金融事業部成立，該事業部主要為農村提供普惠金融服務，包括支付、理財、貸款、保險、融資、信用等，並為阿里巴巴電商集團的村淘、菜鳥物流等提供支持。農村金融業務另一重要模式是供應鏈金融，螞蟻金服和供應鏈中心企業合作，幫助上游農戶解決生產的資金需求，幫助下游銷售企業在阿里的電商體系中銷售，打通了從「生產——供應——銷售」的產業鏈條。
3. 價值驅動的雙引擎：技術與全球化
3.1. 深度：技術決勝未來
3.1.1. BASIC核心技術
螞蟻金服推進BASIC核心技術戰略布局。螞蟻金服重點圍繞「BASIC」核心技術能力進行戰略布局，分別是Blockchain（區塊鏈）、AI（人工智慧）、Security（安全）、IoT（物聯網）、Cloud（金融雲）。
? 區塊鏈：螞蟻金服區塊鏈技術已經運用於保險領域。信美人壽相互保險社上線國內保險業首個愛心救助賬戶，這個賬戶也是國內首個運用區塊鏈技術記賬的相互保險，採用了螞蟻金服的區塊鏈技術，來確保賬戶的透明性。作為信任連接器，螞蟻區塊鏈用演算法和分散式技術架構實現去中心化和信任問題。
? 人工智慧：人工智慧已經廣泛運用於螞蟻金服的業務，包括信貸、信用、安全、客戶服務等領域。並陸續向合作夥伴開放了智能客服、智能理財AI能力、智能圖像定損技術。如向保險機構開放的「定損寶」能覆蓋的純外觀損傷案件佔比約在60%，有望每年節約案件處理成本20億元。
? 安全技術：採用基於人工智慧的AlphaRisk風控模型，支付寶資損率只有十萬分之一，同期銀聯資損率約萬分之一點三，Paypal的資損率約千分之二，分別是支付寶的13倍和200倍。
? 物聯網：2017年正式開放無人值守技術，讓消費者無需通過商家的人工服務，也能自助用、自助借、自助買。無人值守貨櫃運用了圖像識別、感測器融合等技術，通過不同維度對用戶和商品來進行識別，為商家提供身份核驗、風險防控、支付結算等多種服務。阿里巴巴近期提出ALL in IoT全面進軍物聯網領域，阿里雲計劃在未來5年內連接100億台設備。未來的支付將是IoT的支付，如指紋、刷臉、語音支付等，阿里助力IoT的新支付趨勢將為支付寶帶來更大的上升空間。
? 雲計算：2017年「雙十一」期間，天貓交易額突破1540億元，支付總筆數突破13.6億筆。螞蟻金服金融雲顯示了強大能量。25.6萬筆/秒的支付峰值再創世界新紀錄，4200萬次/秒的資料庫處理峰值，意味著中國自主研發的資料庫躍升至全球第一梯隊。
斥資千億打招達摩院，技術成為長期驅動力。2017年10月11日，阿里巴巴宣布成立「達摩院」（阿里巴巴全球研究院），計劃在三年之內對新技術投資超過1000億人民幣，在全球範圍內尋找人才、投入技術、開拓未來，包括全球研究院、高校聯合實驗室、全球前沿創新研究計劃三大模式。近年來螞蟻金服持續加碼區塊鏈、生物識別、人工智慧等尖端科技，不斷打磨技術能力，成熟一個開放一個。近期更密集對金融機構等合作夥伴開放智能理財、定損寶、無人值守等能力，技術正成為螞蟻未來成長的長期驅動力。
3.1.2. 場景、數據和客戶
技術驅動是螞蟻金服價值驅動的雙引擎之一，為螞蟻金服的發展提供深度。螞蟻金服運用技術豐富應用場景，提升海量數據積累和運用，通過流量導入數據分析實現對長尾客戶的覆蓋和黏著。
第一，技術豐富應用場景。有了支付系統的鋪設作為基礎，螞蟻金服運用科技豐富應用場景，提升產品使用便捷性。基礎底層技術比如：支付寶掃碼認證，公共交通支付（上海地鐵）、停車場付費，甚至銀行、工作單位的身份識別都可以由掃碼來實現；更高層次的如正在建設中的「阿里無人商店」、「VR購物」和「智慧城市」等。
在阿里生態體系內外不斷拓展場景，螞蟻金服已經圍繞用戶生活形成了完整布局：
?衣：用戶對「衣二三」等共享服裝接受度越來越高，芝麻信用為共享提供免押服務；
?食：餓了么、口碑等為用戶提供從到店到外賣的全面服務，為商戶提供包括支付、客戶管理、營銷、保險和微貸等在內的綜合金融服務；
?住：「信用住」不斷普及，住房免押金已經在酒店和短租行業推廣開來（例如蘑菇租房）；
?行：從共享單車到計程車，從12306購票到地鐵公交刷碼乘車，支付寶已經廣泛覆蓋用戶在大出行領域的需求；
?娛樂：與阿里文娛業務實現協同，螞蟻會員與優酷會員積分的打通以及支付寶購買電影票等為用戶提供更流暢的娛樂生活服務；
?健康：消費者端接入地方社保、推廣支付即保障，商戶端逐漸建立「多收多保」的用戶習慣，對螞蟻綜合金融服務的忠誠度越來越高。
在前沿領域，利用技術優勢打造新型智慧城市應用場景。螞蟻金服運用技術優勢，為新型智慧城市建設提供了一系列的解決方案，一方面，螞蟻金服提供各項技術支持、運營指導，從中獲益；另一方面，各項方案落地的同時應用場景也得以打造，有利於螞蟻金服導入、黏著客戶資源及獲取更多數據。舉例來說，螞蟻金服與青島農商行、常州江南農村商業銀行簽訂戰略合作協議，為青島和常州在醫療、交通、教育、商業服務等方面提供技術服務，加速實現城市智慧化方案在公共服務、社會民生、商業服務等領域成功落地。
第二，技術提升數據積累和運用。螞蟻金服與阿里巴巴集團簽訂了數據共享協議，同時通過支付業務切入用戶生活的不同場景中，從而建立用戶洞察，這是螞蟻金服的殺手鐧。支付寶等產品或應用成為重要的數據來源，以數據結論反哺各業務前端，提高業務效率，減少失誤。
以保險業務為例，數據分析解決風險定價痛點。保險行業在風險定價等領域的痛點可藉助大數據、人工智慧等技術得以解決。2017年5月螞蟻開放「車險分」提升保險公司車險定價能力，首批合作人保產險、太保產險和太平洋產險等9家保險公司，至2017年9月已拓展至18家，日均調用「車險分」頻次達到100萬次。保險公司在獲得用戶授權的情況下，可以查詢用戶的車險標準分，或是結合自身數據對標籤進行加工建模，得到自己的車險專用分，從而依據車險分進行更為公平的車險定價。
以信貸業務為例，螞蟻金服基於AI模型提升風控能力。發展信貸融資業務風控是核心，與傳統金融機構調取的歷史數據不同，螞蟻金服的風控數據來自實時的交易，數據來源不僅包括螞蟻金服與阿里巴巴生態數據，還有與其他金融機構合作夥伴數據。基於人工智慧數據分析的風控模型進行全流程多維度風險管控。
第三，流量導入數據分析，覆蓋長尾黏著客戶。為更好的匹配金融機構和用戶的供給與需求，解決當下理財行業的痛點。2017年6月上線的「財富號」向金融機構開放自運營平台，提供用戶觸達、數據、營銷等一系列技術能力支持，讓金融機構的用戶覆蓋更廣，服務更精準。同時向金融機構開放最新AI（人工智慧）技術，合作金融機構客戶轉化率提升69%，首批接入試點的機構包括博時、天弘、南方、建信等基金公司。
一站式服務提升客戶粘性。截至2017年3月底，約80%的用戶使用2種及以上產品種類，約50%的用戶使用3種及以上，約10%的用戶使用全部5種產品。隨著用戶使用產品種類增多，用戶粘性的增加，逐步建立了「與錢相關用支付寶」的用戶習慣。
技術升級實現長尾客戶的精準覆蓋。我國現存的金融機構，尤其是銀行，深諳「二八」規律，致力於對大中型企業、高凈值人群，提供完備的金融服務。而我國小微企業和個體工商戶佔比達到95%，這部分的需求缺少機構來滿足，海量的用戶讓這片市場成為真正的藍海。互聯網企業爭取的小微客戶屬於「二八」定律里80%的「長尾」，人多、錢少。互聯網金融最大的優勢是降低成本的技術和特性——生態鏈的控制權和自動化（半自動化）處理技術。生態鏈的控制權指在整個互聯網金融系統內，數據積累豐富，信息流通極為迅速、影響力極大、客戶的違約成本極高。自動化處理技術讓每筆貸款的操作成本極低。因而儘管每個小微客戶的利潤很少，但互聯網企業付出的服務成本更低，乘以海量的客戶群，將是一個驚人的數字。
3.2. 廣度：全球布局藍海
螞蟻金服業務布局全球，擁抱藍海。普惠金融不僅在中國具備廣闊的發展前景，而且中國企業可以利用在金融科技領域的領先地位將普惠金融的模式拓展到其它新興市場國家。因此螞蟻將全球化作為戰略重點之一，螞蟻金服加速的全球化擴張為其發展帶來更廣闊的空間。螞蟻過去2~3年持續加強投入，通過合作與投資收購等方式，建設全球商戶網路和客戶網路，幫助消費者與商戶實現「全球買、全球賣、全球付」，從而服務全球20億消費者與2000萬家小微企業。
3.2.1. 全球客戶
目標覆蓋全球20億消費者。自2015年起，螞蟻金服先後通過戰略投資和與當地合作夥伴合資等方式推出了海外本地電子錢包。螞蟻金服目前進入了8個國家和地區，包括印度（約13億人口）、香港（約730萬人口）、韓國（5100萬人口）和東南亞地區（包括：泰國、馬來西亞、菲律賓、印尼等，合計約3.64億元），加上中國本身14億人口，合計覆蓋逾30億人口。按80%的「長尾」比例計算，螞蟻金服未來目標客戶已逾20億人。
3.2.2. 全球商戶
螞蟻金服選擇與當地持牌的成熟企業合作。螞蟻金服在海外的業務同樣採取平台化的商業模式，螞蟻金服不負責具體的前端業務，只提供運營經驗、知識、產品和技術，實現與合作夥伴的合作互惠。螞蟻金服在海外拓展的合作模式上高度開放，選擇與其發展願景與戰略契合的合作夥伴。從類型上看不止包括銀行、支付初創企業，更有跨國集團、社交媒體、電信運營商等企業：
?在印度，螞蟻金服戰略投資Paytm，幫助一家初創企業成為全球第四大電子錢包，目前估值已經超過70億美元。
?在泰國，螞蟻金服與正大集團旗下True Telecom的Ascend Money合作，利用移動運營商的客戶基礎發展電子錢包，不斷拓展商戶覆蓋。
?在菲律賓，螞蟻金服與Ayala Group旗下的Globe Telecom合作，推出了GCash錢包。
?在印尼，螞蟻金服與Emtek集團合作，基於印尼最大的社交網路之一大力發展DANA電子錢包。
?在馬來西亞，螞蟻金服的合作夥伴是當地最大銀行之一CIMB，雙方共同拓展電子錢包Touch&Go。
?在韓國，螞蟻金服同樣選擇了社交網路作為合作夥伴，與KaKao一起努力發展KaKao Pay。
3.2.3. 全球支付
螞蟻金服將全球20億消費者和幾千萬家商戶連接在一起時，就形成了以移動支付電子錢包為代表的新一代全球支付網路。隨著跨境支付底層技術的建設和成熟，新一代支付網路將可以連通各個國家與地區的支付寶錢包，無論是中國支付寶、印度Paytm，泰國Ascend Money，還是韓國Kakaopay的用戶都能使用當地電子錢包享受全球範圍內便利的收付款、轉賬、匯款等綜合服務，以實現「全球買、全球賣、全球付」的目標。例如，馬來西亞Touch&Go錢包的用戶到了泰國，就可以在接受Ascend Money的商戶上進行消費。
螞蟻金服通過向當地合作夥伴輸出移動支付系統、金融科技等領域的技術形成一套適合當地的普惠金融模式，打造當地的支付寶和螞蟻金服。以印度Paytm為例，螞蟻金服為其輸出科技、運營、產品、風控、戰略等能力，助力本地錢包發展。截至2017年3月底，幫助Paytm實現超10倍的用戶數增長與超13倍的日均交易筆數的增長。
4. 盈利與估值
4.1. 收入盈利預測
螞蟻金服正在成長為一家全球化的金融科技平台型公司，未來價值將是「技術+全球化」的雙輪驅動。公司採取平台化的商業模式，在財富管理、微貸和保險等領域都採取了平台策略，通過與各層次金融機構合作，幫助金融機構更加有效地獲取客戶、提升風控、增加收入、降低成本，從而共同創造增量蛋糕，進而分享增量價值。
螞蟻金服從Fin向Tech轉型，回歸科技公司本質。螞蟻微貸業務正加速向技術輸出平台模式轉型以支撐小額貸款的增長。在平台模式下，螞蟻金服提供客戶導流、用戶洞察與科技服務，收取技術服務費。由銀行做出貸款決定與承擔信用風險，獲取信貸收益並承擔風險。銀行獲取較難觸及的長尾客戶與技術支持，螞蟻金服得以降低自身槓桿，回歸科技公司本質。
螞蟻金服具有全球化基因。螞蟻金服伴隨阿里集團全球化的電子商務網路布局全球，從支付逐步升級，通過和當地持牌企業開展戰略合作進入了8個國家和地區，覆蓋人口約16億人，業務發展空間巨大。即使在海外，螞蟻金服同樣採取平台化的商業模式。
按目前業務的收入來源，螞蟻金服主要收入可分為三類：
? 支付連接。這部分主要包括收單手續費、提現手續費等。
? 技術服務。螞蟻金服的平台策略類似於金融業的天貓，為各類金融機構提供觸達用戶和提供產品的平台，並同時提供基於數據的諮詢服務，從而向金融機構收取技術諮詢費，這包括基金公司在財富業務上、合作機構在信貸業務上、保險公司在保險業務上向螞蟻金服的各類費用。
? 自營金融。螞蟻持有天弘基金、國泰財險和小貸公司的控股權，因此相關的資產管理收入、保費收入和利息收入被確認為自營金融業務收入。
螞蟻金服利潤率有望提高。支付業務作為一站式金融服務平台的入口，更多體現了普惠的職能，因此未來利潤率相對較低；技術服務平台可類比淘寶/天貓模式，阿里核心電商業務2015-2017調整後EBITA利潤率62%-65%，因此理財、微貸和保險的技術服務平台模式發展成熟後利潤率較高。我們預計目前來自支付收入只佔一半左右，而且隨著螞蟻金服向技術輸出平台模式轉型，支付連接收入佔比將繼續下降，技術服務收入的佔比將近一步提升，這樣會帶來螞蟻金服整體利潤率的提升。
4.2. 估值比較分析
最近彭博社等多家媒體報道螞蟻金服正在開展C輪融資，估值達到約1500億美元。我們採用上市公司的平均用戶市值和P/E倍數分析螞蟻金服這一估值是否合理。
平均用戶市值法計算公司估值約1597億美元。截至2018年4月12日，Paypal和騰訊每用戶市值分別約為391億美元和487億美元，，考慮到螞蟻金服的發展水平相對更早期，採用二者每用戶市值平均值的70%得到每用戶市值約307美元，螞蟻金服的估值為1597億元。
30倍P/E下公司估值約為1645億美元。目前騰訊估值約為2019年預測凈利潤的30倍PE，如果按照2019年螞蟻金服凈利潤54.8億美元計算，對應估值為1645億美元。
螞蟻金服具有隱含估值。如考慮螞蟻金服對外投資的標的價值，則隱含估值更高。螞蟻金服在國內普惠金融及移動支付場景、尖端科技和海外移動錢包等領域的戰略投資布局完善，被投公司包括眾安、口碑、餓了么、ofo、Face++、Paytm（印度最大的移動錢包）、OpenRice（香港餐飲生活服務平台）等行業領先公司。我們認為，由於大部分公司還處於快速發展階段，對於螞蟻金服的利潤貢獻很小，但資本市場估值已經得到了較高的認可。因此如果考慮螞蟻金服持有被投公司的股權價值，那麼螞蟻金服的估值水平還能夠進一步提升。
在世界領先的技術公司中，排名第十四位的Mastercard市值約1800億美元。螞蟻金服如果估值1600億美元，在全球科技公司中排名約第十五位。
團隊成員介紹
趙湘懷
安信證券研究中心副總經理、金融行業首席分析師。中歐國際工商學院FMBA，英國皇家統計學會全球青年統計學家（RSS GradStat），英國精算師學會（IOA）會員。先後參與中國太保、新華保險、眾安保險和中國人保等IPO項目。現任中國首席經濟學家論壇研究院高級研究員，上海交通大學高級金融學院兼職導師，穆迪中國區高級顧問，央視財經節目特邀嘉賓，騰訊財經、新浪財經和雪球網等專欄作家等。曾獲得2016年度「新財富」非銀行金融行業最佳分析師第一名等榮譽。
團隊成員
倫敦政治經濟學院金融風險管理學碩士，擅長精算分析和量化分析。
南京大學經濟學院碩士，專註券商彈性和公司研究，基於數據挖掘價值。
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