父子共同經營，讓這家奇葩公司股價暴漲了9倍

2012年7月4日，一家上市公司開了次奇葩的股東會，議題是表決某項議案。

狗血劇情如下：

董事長是主持人，出席股東大會的股東及股東代表2人：董事長和董事長兒子，代表有表決權的股份數為1.5億股，占公司股份總數的75%。

表決結果：同意1.5億股，反對0股，棄權0股。

議案由符合章程規定的票數通過。現場有律師見證，並出具法律意見書：本次股東大會合法、有效。

各路吃瓜群眾都看傻了。

啥？

上市公司的股東大會只有兩個股東代表參加，董事長還自己主持自己投票，兒子再跟一票就通過了決議，這是鬧著玩呢？？？

聽上去像個黑色幽默，但這是個真實的故事，被記錄在了浙江美大（002677）的公告當中，公告編號：2012-007。

青天白日，朗朗乾坤，上市公司治理，簡直如同過家家。

封閉排外，缺乏活力是當時市場普遍對於家族企業的印象。

而當時，過家家的浙江美大上市尚不足兩個月，很多人認為這家公司沒搞頭。

這些人，貌似都看走眼了。

自2012年上市以來，到2017年底，最近5年美大的營收增長了2.8倍，利潤增長了3.5倍，股價增長了9倍！

1

家族企業就那麼不堪嗎？

不見得，打虎親兄弟，上陣父子兵。

我們還是先捋捋這家公司的前世今生。

1986年7月，浙江省海寧耀明電子儀器廠成立，為鄉辦集體所有制。夏志生任副廠長、廠長。

1990年10月，更名為海寧市耀明電器總廠。

1995年9月，在耀明電器總廠基礎上設立浙江美大集團有限責任公司，夏志生任法人。

2000年9月，企業改製成私有企業，股東由當地政府和公司職工勞動保障協會變更為夏志生、馬菊萍、王培飛、徐建龍、夏鼎、鮑逸鴻、夏蘭。

與此同時，美大集團下屬的浙江美大太陽能工業有限公司股東也變更為以上7人。

其中鮑逸鴻是夏志生之妻、夏鼎是夏志生之子 、夏蘭是夏志生之女。

一家四口全上。

當時，鄉鎮企業乃至國有企業改製為私人企業（折價賣給廠長）非常普遍。

夏志生就在那時候從給集體工作，變成了給自己家工作。

2001年，浙江美大廚具有限公司成立，股東為浙江美大集團有限公司和夏鼎，開始涉足灶具、廚具領域。

2003年6月，美大廚具發明了集成灶，開創了集成灶的時代，這是美大具有里程碑意義的一年。

2007年1月，美大集團股東通過股權激勵，股東變成了45人，全為自然人股東。

2010年9月，美大廚具變更為股份有限公司。股東依舊為浙江美大集團有限公司和夏鼎，持股分別為90%、10%。

2012年5月，浙江美大登錄A股。

上市前夕，夏志生持有美大集團35%的股份，間接持有浙江美大發行前31.50%的股份；

他的老婆孩子還持有美大集團35%的股份，一家人共持有美大集團70%的股份，間接持有浙江美大發行前63%的股份，夏鼎直接持有發行前10%的股份。

也就是說，夏志生及其老婆孩子直接、間接合計持有公司發行前73%的股份，是公司實際控制人。

上市後一家人合計持有公司54.75%的股份，還有20%左右是高管持股。

一家人佔大股，給這家人打工的高管還拿了不少股份，這股東會還不開成了家庭會？

所以，當時市場認為浙江美大是一家沒希望的家族企業，也不是沒有根據，董事會完全被夏氏家族把控，沒有現代的公司治理結構。

沒有股份就沒有話語權，還怎麼監督公司經營，業績好壞豈不完全依賴這家人的人品。

家族完全把持公司已經讓人吃驚了，但「更吃驚」的還在後面。

2015年之後， 解禁日期已過，很多人認為奮鬥多年的老夏家要減持改善生活了。

然而出乎眾人意料。

至今上市已近6年的浙江美大，不僅是夏家，這家公司的其他董監高，一股都沒有減持！

而且，還在增持。

如果是國資控股的國企或者央企，大家容易理解。

但對於私人企業，在當時市場行情尚好，而且整個市場股東和董監高大肆減持的環境之下。

在此期間，還做了一件讓人看不懂的事情：2016年2月，原控股股東美大集團持有的浙江美大的股份，全部轉讓給了夏氏家族以及其他三位高管。

這是君臨第一次見這麼玩資本運作的，既不左手倒右手，也不是障眼法，就是把東西從口袋掏出來放手上，生怕別人不知道自己有這麼多的股票。

夏氏家族在上市前持有公司73%的股份，上市後稀釋至54.75%，目前又增至55.31%，加上董監高，牢牢把控超過74%的股份，這群人就沒有動過賣股票的心思。

對待自家股票，就像孵著金蛋的老母雞。

浙江美大股東持股變動表

到底是什麼原因，讓夏氏家族、高管只增持而不減持呢？

難道是打算做成一隻老莊股？

在目前強監管之下，這可是作死啊。

2

美大，當然不是作死之流，人家踐行的，無非是一句俗語：

悶聲發大財。

浙江美大所處的行業是廚電，在這個行業已經有了很多家知名企業，比如老闆電器（002508）、華帝股份（002035）、方太電器等。

這些老江湖皆已深耕多年，不管是誰，與他們搶食都絕非易事。

但美大還是抓住了中國廚房最大的一個痛點：油煙。

當然，你可能會說，老闆、方太電器們不就是解決這個問題的嗎？

雖說痛點相同，但痛點的解決思路卻大有不同。

老闆、方太，做的油煙機是傳統壁掛式的，油煙機距離鍋很遠，等油煙已經充分進入空氣中之後才能吸到，也就是說，傳統壁掛式油煙機只能解決一部分痛點。

為了減少油煙，各家公司八仙過海，各顯神通。

提高功率也好，改善氣流也罷，但還沒有完美解決問題，遇上生爆猛炒，廚房依然油煙瀰漫。

美大呢，並沒有跟著這些老江湖的思路走，反而另闢蹊徑。

既然油煙升騰進入空氣之後不好吸，那乾脆在油煙還沒有完全進入空氣之前就吸走就是。

不過，要實現這種方案，就要在檯面下設置電機、管道之類的設備，很占空間，對於老百姓來說，太麻煩了，市場接受度較差。

辦法總比困難多。

既然這個東西要佔用很多空間，那乾脆就做成一個大盒子，然後把洗碗機、消毒櫃什麼的東西往裡裝，做一個集成的模塊。

於是2003年，美大最早的集成灶誕生了。

這種新思路製造的集成灶，不僅可以吸走95%的油煙，還能讓廚房牆壁保持整潔，也可以把其他廚房設備集中到一起，節省空間。

集成灶，對廚房環境的改善真不是一星半點。

如今，集成灶通過持續更新換代，演變出了側吸式，還集成了更多功能，並且融入智能家電的理念，成為越來越多家庭的首選。

數據來源：官網

根據《艾肯家電》的統計，2017年，整個集成灶行業的產量接近100萬套，相較2016年增長42%，銷售規模突破40億元，連續多年保持超過30%的增長。

而近年來，傳統廚電的增長率只有5%左右。

數據表明，集成灶行業的增速遠高於傳統廚電市場的增長。

目前，集成灶在整個廚電行業的佔比僅為5%，上升空間非常大。

數據來源：艾肯家電

3

這麼好的生意前景，自然引來了不少飢餓的禿鷲。

但實力跟美大比起來，就差遠了。

目前，我國已經有超過300家企業涉足集成灶，但絕大多數企業規模較小，貼牌企業居多，主要集中在浙江海寧、浙江嵊州及廣東中山順德等地。

美大、億田、火星人、帥豐、森歌等企業佔據60%以上的市場份額，CR4超過50%，產業集中度非常高。

作為這個細分行業的開創者，美大一直穩坐品牌知名度和市場佔有率的頭把交椅，引領著集成灶行業的發展。

根據艾肯家電網數據，2017年，美大擁有30%左右的市場份額，穩佔品牌第一梯隊。

確實，這個行業參與者不少，但真正要做到業界頂尖，並不是件簡單事。

實際上，與傳統灶具相比，集成灶不只是將各種設備拼湊在一起，門檻要高出很多。

以深井式集成灶為例，灶面下凹，客戶若使用不當，可能導致火苗吸進灶內，而如果灶內存在一些燃氣泄漏那可能會引起爆炸。

這個後果就非常恐怖了！

雖說是客戶誤操作引發爆炸，但你無法把責任推給客戶，最終背鍋的，一定是廠家。

因此，廠家能做的，就是儘可能的提高產品的容錯性，杜絕一切隱患。

也就是說，光把集成灶造出來不難，難的是保障安全。

產品品質之間的差距，就在這些細節中。

作為先行者，積累了大量製造經驗的美大，具備了同行們難以望其項背的技術功底。

龍頭美大的集成灶，就具備業內頂尖的多重防護措施：防火牆、熄火保護、氣敏頭報警等。

客戶各種隨意操作，甚至漏氣、漏電、潑濺等等，都不是問題。

可見，集成灶行業技術門檻和渠道門檻都較高，非一朝一夕所能實現大跨步前進。

可以預期：浙江美大的優勢將繼續保持。

艾肯家電網的統計的2017年集成灶的4梯隊銷售情況

4

從行業看，美大這個帶頭大哥當之無愧。

但作為製造行業的公司，君臨認為有必要從財務數字角度審視下帶頭大哥的具體經營情況。

先看收入、凈利潤：

過去的幾年，浙江美大的收入和利潤都處於上漲趨勢，2016年起， 營收利潤增速開始加快。

根據年報，美大2017年收入和利潤分別增長了54%、51%，推動業績大增的，是佔比超90%的集成灶業務。

來源：choice

接著是往來款，見下表應收賬款、應付賬款、預收賬款情況：

應收賬款雖然有上漲趨勢，但是整體都是在一直處於非常低的水平，與此同時，應付賬款和預收賬款都要明顯高於應收賬款。

可以看出，美大屬於「只能我欠別人錢，不能別人欠我錢」的公司，反映出了美大對上下游的把控能力較強。

利潤表上看起來掙錢了，但拿到真金白銀沒？

再來看看現金情況：

來源：choice

從上圖「左高右低」的現金形態可以看出，美大現金流情況非常好，經營活動產生的現金流逐年增加。

除個別年份之外，期末現金也都大於凈利潤，可以說，所有的凈利潤都是現金。

通過下圖每股收益及每股經營活動產生的現金流凈額的對比，也能得出基本相同的結論。

來源：choice

成長性、盈利質量都堪稱優秀的美大，單獨看是不錯的。

那麼放到行業里呢？

君臨選取了資產質量、盈利能力和營運效率幾個指標，對標一下中國廚電龍頭，老闆電器。

看看跟老闆相比，美大的一些關鍵數據會不會有所遜色。

先看毛利率：

毛利率

從毛利率上看兩家公司都很高，老闆電器略高一籌。

這局美大處於下風。

從凈利率看，美大直接就把老闆給秒了。

雖然毛利率低了點，但是凈利率竟然反超，而且可以看到一直還在增長當中。

美大扳回一局。

凈利率

再來比比製造業比較看重的存貨周轉率。

美大的存貨周轉率更高，其運營效率要比老闆強出不少。

美大再下一城。

存貨周轉率

資產質量的角度，我們選取了流動比率&速動比率：

整體上看，代表短期償債能力的流動比率和速動比率兩家公司都是在非常優秀的區間。

一對比，浙江美大還要高出很多，由於現金情況良好，浙江美大有更高的流動比率和速動比率也正常。

不過太高也說明資金利用率不夠高，或者說較為保守。

3：1，美大完勝！

流動比率

速動比率

5

財務數據代表過去，投資要面向未來。

看未來，最重要的，就是看企業對研發的態度。

美大研發投入，逐年增加，研發投入占營收比重和老闆電器不相上下。

按照同花順行業：家用電器-白色家電-小家電這個細分類中，美大處於前三甲水平。

而集成灶行業二三梯隊的企業，由於體量差距巨大，研發投入就差遠了。

產品實力是一方面，作為廚電品牌，直接面對最終客戶，渠道&營銷同樣重要。

美大的銷售模式主要採用經銷制形式，其次為電商、工程以及KA（重要零售客戶）等。

經銷數量上看，美大在全國已擁有1000多家一級經銷商（區域經銷商）和2000多個營銷終端，已進入了國美、蘇寧、五星、紅星美凱龍等知名家居連鎖賣場和家電商場。

並在天貓、京東、蘇寧易購、國美在線等專業性電子商務平台建立網路營銷渠道，同時建立公司官方網上商城，2017年線上交易額突破1億元，遠超2016年的2千萬。

而且，目前美大收入以三四線城市為主，明顯受益三四線消費升級。

從渠道擴張上看，美大有兩大趨勢，一是渠道數量增加和渠道下沉（2017年新增經銷商200多家，經銷網路門店新增400多家）；二是向一二線城市渠道擴張。

為配合渠道擴張，美大也是砸了大錢到營銷上，2017年廣告費直接翻了一番。

陸續在央視、網路、高鐵投放了大量的廣告，並簽約全國20多條高鐵線路冠名權。

寬闊的行業空間，優秀的運營效率，渠道不斷深耕擴張，營銷上高舉高打。

這一切，鑄就了美大多年來保持的高凈資產收益率和投入資本回報比。

環視A股，能長期保持這個水平的公司確實不多。

能長期穩定掙錢的公司，很難得，但更難得的，是捨得拿出真金白銀來回報股東的公司。

A股中掙了錢的公司不少，分紅小家子氣的也不少。

相比之下，美大真的是耿直到沒邊了。

2014年，美大凈利潤1.38億，分紅1億；

2015年，美大凈利潤1.56億，分紅1億；

2016年，美大凈利潤2.03億，分紅2億；

2017年，美大凈利潤3.05億，分紅3億。

這樣一隻會下金蛋的老母雞，你要是股東，你也不捨得輕易賣。

年報中，君臨還注意到：

美大計劃2018年推出經銷商持股計劃。

本來夏家人和高管們就是一股不拔的鐵公雞，這下好了，還要憑這種「鐵公雞」文化再培養一群經銷商股東。

怕不怕？

老股民常說：買股就要買龍頭。

這句話，一半真，一半假。

360行，行行出龍頭，龍頭乃行業翹楚不假，但能否給投資者帶來優秀回報卻是另一碼事。

君臨認為，給投資者帶來優秀回報的行業龍頭，起碼要從內和外具備兩大基礎條件。

從內看，首要的是管理層靠譜，產品有實力，不光能掙錢，還能通過資本增值和現金分紅回報投資者；

從外看，當然是行業處於朝陽期，市場廣闊。

恰好，美大都符合。

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