瀘州老窖一季報點評：業績符合預期，後續業績逐季加速——方正食品飲料

事件描述

2018Q1公司營收33.7億元（+26.2%），歸母凈利12.1億元（+51.9%）； EPS：0.83元 。

方正觀點

1、一季報業績符合預期，消費稅和費用率壓制利潤表現：一季報業績基本符合預期，扣非凈利10.5億（+32.4%），主要系華西證券投資收益同比增加 1.53 億所致；產品結構升級帶動毛利率同比提升4.4pct至74.7%；稅金及附加比率提升1.7pct至10.2%，銷售費用率/管理費用率同比+1.6pct/-1.1pct至18.2%/4.2%，可以看到，消費稅以及高費用投入仍是制約利潤增長的核心因素，下半年消費稅基數影響消除，以及前期市場問題出清後費用率有望進入下行通道，預計利潤彈性將加速顯現；銷售收現/經營凈現金流同比+54.6%/+140.6%至35.8億/3.5億，主要系淡旺季影響使17年同期基數較低所致。

2、國窖保持高速增長，產品結構持續提升：一季度收入增長有所提速，預計國窖仍保持40%左右的高速增長，節後成都、華中等區域陸續停貨，一方面，公司整體目標進度完成較好，另一方面，淡季下公司加大了挺價力度，預計渠道庫存仍保持在合理水平，國窖成長空間仍是公司未來最大看點；中端窖齡特曲去年梳理完畢後，一季度已經恢復至兩位數增長，公司今年逐步發力，腰部產品表現值得期待。

3、核心邏輯未變，繼續看好公司長線發展：整體來看，公司一季報表現較為平穩，我們看好老窖的核心邏輯未變，公司的核心優勢在於管理層及品牌底蘊，去年以來渠道和產品體系也基本梳理完畢，預計今年增速穩中有升，成長良性，空間較大，繼續看好長線發展。

4、盈利預測與評級：預計18-20年EPS為2.47/3.35/4.42元，對應PE25/19/14倍，維持「強烈推薦」評級。

5、風險提示：1）行業競爭加劇，費用繼續大幅增加影響利潤；2）提價效果不達預期；3）宏觀經濟大幅波動影響行業需求，茅台價格下滑使國窖增長受到擠壓。

方正食品團隊

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