中國擴大金融開放，全球資本市場將迎來「頭號玩家」

引言———近期，敘利亞危機引發的全球地緣政治危機持續在全球發酵，其背後反應的大國角力更加值得關注，而國際力量的此消彼長，美國政治經濟的不確定性也造成弱美元，強黃金的市場氣氛的逐漸蔓延，俄羅斯、德國、土耳其等國的黃金迴流潮，也引發了市場猜測。

美國擁有全球金融霸權，是因為從二戰期間的布雷頓森林體系黃金美元的確立。隨著美元危機與美國經濟危機的頻繁爆發，以及制度本身不可解脫的矛盾性，在70年代初期宣告了這一體系的結束。但美國依然作為世界第一大黃金儲備國保持至今。1970美國將蘇聯擠出中東並掌控中東局勢後，將美元貨幣錨由黃金轉移到石油，石油美元從此成為美國確立金融霸權地位的重要保障。石油是經濟的血液，全球石油都用美元結算會導致更多的國際貿易使用美元結算，美國就能從全球經濟增長中獲利。

伴隨著中國的崛起，固有的金融體系必然不適合現階段的世界發展態勢。4年前，中國（上海）自貿區開通了國際板業務，全球投資者可以通過開立自由貿易賬戶，使用離岸人民幣、可兌換外幣參與上海黃金交易所交易，聯動歐美等境外黃金市場，實現全球對接。4年後，原油期貨3月26日在上海能源中心掛牌上市，原油作為一項世界級的大宗商品，終於也要迎來「頭號玩家」——中國的加入。

毫無疑問，人民幣計價的黃金和石油交易是中國人民幣國際化戰略的重要一環。人民幣國際化戰略除了要在國際貿易上實現人民幣的廣泛使用，同時也需要在國際投資上實現人民幣的廣泛使用。這要求中國在境外市場為投資者創造以人民幣計價的資產。而黃金和石油就是最基礎和最重要的大宗商品。和股票債券相比，它們也是最容易吸引國際投資者的品種。同時中國又是當今全球最大的黃金和石油消費市場，可以吸引生產商和貿易商把黃金原油送到國際板交割，然後有進口資質的買方可以把貨物清關進口。

正是在這樣一個背景之下，上海黃金交易所4月份在廈門召開2018全球黃金市場高峰論壇。世界鉑金投資協會中國區負責人鄧偉斌先生出席了金交所的國際顧問會議。並代表世界鉑金投資協會，在此次會議上針對中國發展貴金屬交易市場提出了5點建議。

? 中國需要鉑鈀交易品種

目前金交所主板只有一個現貨鉑金合約，但只是一個單向交易品種且流動性欠佳。鈀金交易品種在國內更是沒有上市。鉑鈀是現代汽車產業的重要金屬，用於自動催化劑生產，幫助降低汽車尾氣污染。鉑金同時也廣泛用於首飾製作、化工及化學產業的催化劑等用途。鉑鈀的主要礦產國是南非和俄羅斯，但中國是最重要的消費國之一。譬如中國的鉑金首飾消費佔全球70%。由於中國缺乏完整的鉑鈀產業鏈（主要是缺乏鉑鈀礦業），其交易市場規模的潛力未被充分認識。而鉑因歷史遺留問題造成進口仍然依賴於一家國有企業，所以國內交易所一直沒有掛牌鉑鈀交易品種（延期交易品種和期貨）。這導致國內的套期保值和交易需求都被境外市場倫敦和紐約吸走。作為鉑鈀消費大國，中國沒有套期保值交易品種，也沒有任何定價能力。我們建議金交所考慮在國際板掛牌鉑鈀現貨和遞延交易品種，讓自貿區企業能參與交易，填補國內套保和交易需求的空白。同時也吸引境外礦商，貿易商和投資者把實物鉑鈀交割到國際板，把市場流動性轉到東方，建立我國的鉑鈀定價權。

? 國際板需要更豐富的交易品種

目前國際板只有3個黃金現貨合約，所有的黃金和白銀延期交易品種只在主板掛牌交易。某些市場人士認為經過三年多的交易，國際板品種的流動性依然欠佳。我們的看法是上金所允許國際會員借道國際板進入主板交易，儘管它們不可以在主板交割實物，但是為主板交易品種帶來更多的流動性。下圖標識了在上金所推出國際板以後，主板的流動性得到極大的提高。

另外一個值得注意的現象是國際板的場外市場OTC交易遠比場內活躍。下圖比較了國際板上iAU99.99在場內和場外的交易量。

通過以上數據和分析，我們認為國際板場內品種的流動性被主板交易品種和國際板場外市場分散了。我們建議金交所考慮在國際板掛牌黃金延期交易品種及白銀相關品種活躍國際投資者，更好地吸引國際黃金市場的流動性。

? 境內人民幣資金池

如下圖所示，國外投資者必須使用離岸人民幣（CNH）參與國際板的業務，所以它們面臨CNH的市場風險。CNH資金成本過去幾年波動比較大。雖然國際投資者可以用金融衍生品譬如USD/CNH swap管理風險，但是在CNH資金成本高的情況下（譬如，我們曾經在2017年5月31日看到香港市場的CNH隔夜拆借利率飆升達21.%。），參與國際板業務就變得不具吸引力了。CNY的流動性是遠遠好於CNH，所以CNY資金成本的波動低於CNH。上金所是否可以考慮允許國際投資者使用境內人民幣，指定清算銀行設立自由貿易區CNY資金池，允許國外投資者以美元結售匯，但是資金只能用於國際板業務且按原路進出。指定清算銀行同時提供CNY的風險管理工具。

? 抓住科技進步的機遇

幾乎每個國際顧問都提到了科技的重要性，建議上金所重視區塊鏈技術帶來的機遇和挑戰。世界鉑金投資協會自去年業已開始和科技公司探討如何利用區塊鏈技術開發基於現貨鉑金的投資產品。目前世界上的交易所都是中心化的平台。它們利用經紀制度，保證金制度和清算系統等等規則，降低交易成本和對家風險，幫助投資者完成交易。如果區塊鏈技術在交易場景成功應用，那麼中心化的交易所可能就會被顛覆。譬如智能合約技術幫助投資者消除交易對家風險，實現直接交易而不需要中介機構；創建直接的支付流，讓交易和結算更有效率，降低交易費用。不可纂改的加密技術更好保護投資者的私隱和交易的安全。據悉，目前主要商品交易所都在開發區塊鏈技術，希望能搶佔先機，立於不敗之地。

? 藏金於民

上金所理事長焦瑾璞提到只有5%不到的家庭投資黃金，離藏金於民的願景還比較遙遠。實現這一願景必須中國的養老金制度入手。中國的社保基金目前還沒有投資黃金，但是基於投資安全考慮，很大一部分的養老金配置了存款和國債，但是從歷史回報角度看，這兩個品種很難跑贏通脹取得正收益，實物黃金的長期投資回報是高於國債且更安全。另外一個是政府在考慮的免個稅的商業養老金，類似於美國的401K。如果黃金能被納入商業養老金的資產配置範圍，那麼老百姓對黃金投資的興趣會更高。如果能夠實施兩個或其中一個方案，中國必將實現藏金於民的願景。

? 結束語

從2002到2018，上金所砥礪奮進十五載，為中國黃金市場的發展做出了重大貢獻。特別是2014年推出黃金國際板，標誌著中國黃金市場進一步對外開放。2016年發布全球首個以人民幣計價的黃金基準價格——上海金，更是為加快中國黃金市場國際化進程而作出重要嘗試。作為本次的參會代表，世界鉑金投資協會（WPIC）衷心希望配合上金所，共同為中國金融市場的進一步擴大開放、人民幣國際化深入推進而做出努力，增強中國金融實力，提高中國在世界市場的金融話語權，一同在金融領域實現金融強國戰略目標。

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