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泰合資本郭如意分享2018資本環境:資本洗牌、屯糧續命,擁抱融合、迭代長青

資本市場在2017年之前,投資風口的主題集中,融資也比較順。但在2017年之後,資本市場環境轉變為「風口短命,大錢謹慎,投資進入理性時代」。

而2018年Q1又出現了新的趨勢。針對這一趨勢,4月21日,泰合資本創始合伙人郭如意在源碼資本2018年年會進行了獨家分享《正視周期,迭代長青》,將資本市場形勢總結為16個字:「資本洗牌、屯糧續命,擁抱融合、迭代長青」。

在分享中,郭如意表示,周期是客觀存在的,創業者們想要從容應對,就要在認知層面做到「四個迭代」:戰略認知迭代、組織認知迭代、資本認知迭代、政策認知迭代。以下為郭如意演講整理。

感謝源碼朋友的邀請。有句話叫做「沒有偉大的企業,只有時代的企業。」怎樣跟時代同步發展,怎樣應對經濟周期的低谷和頂峰,我們都要做好準備。今天想跟大家分享泰合資本對2018年資本市場形勢的判斷。2017年之前,風口集中,資本的節奏非常舒適。2017年,風口短命,大錢謹慎。資本理性、政策要命。2018年Q1又出現了新的趨勢,我們總結為16個字,「資本洗牌、屯糧續命,擁抱融合、迭代長青」

美股市場破發成常態,

A股新股回報率持續下降

泰合長期在內部喜歡用由終推始的方法論看待市場。終是指一級市場的融資目的最終是退出,而上市是很關鍵的指標之一。過去半年,在美股上市的15家市值超過5億美金的TMT相關公司中,12-13家是10億美金以上的獨角獸,但上市時媒體用的最多的詞是「破發」。

我們看數據,上市當日破發超過30%,低於發行價的公司數量超過75%。沒有破發的三四家公司中,個別也只超過發行價不到10%。15家企業平均股價跌幅超過20%,獨角獸公司跌幅接近30%。這是很恐怖的事。這意味著二級市場標價在迅速縮水。如果在一級市場中以較高價格投進去,上市可能變成見光死。尤其是最新對個人投資者合規的新政和資管新規出台後,個人投資者回報逐漸縮水,加上監管日益嚴格、金融類資本越來越難投入到不斷湧現的GP公司。這些跡象,令投資機構擔憂。

再來看A股,從2015年年終至今,上市回報率下跌超過70%。平均漲停的天數一定程度上也反映了A股市場趨於理性的狀態。原因是整個A股堰塞湖的緩解,2017年明顯感覺到A股市場上市加速,大量資本湧入。2018年Q1開始,A股過會率大幅度放緩,IPO數量同比去年一季度下降70%,撤材料公司大量出現,這代表IPO退出通道正在逐漸收緊。減持新規導致大量的GP公司對退出變得憂慮重重,樂觀估計減持周期至少延長1-2年,悲觀估計4年。而大多數GP公司存續期只有8-10年,這中間的不確定性大大增加、預期退出回報率降低,對投資資產價格的敏感度會大幅上升。

募資馬太效應凸顯,

投資機構先過冬,但傳導機制滯後

從募資角度看,近三年年度募資規模持續上漲,2017年全年募資超過2600億美金。2016年創投國十條以來註冊在案的基金公司超過13,000家。而在泰合機構資料庫里有2000多家機構,任何一家企業在融資過程中接觸到第100家機構時,一般意味著融資已經相當困難。這樣看來機構是冗餘的。2018年Q1的募資規模同比下降2/3,但實際上是回歸正常狀態。這對一級市場會有什麼影響?

從絕對數看,2018年Q1的投資規模是同比上漲的,似乎沒有直接影響。

一是,2017年Q1受上一年資本寒冬影響,資本回暖滯後。

二是,2017年下半年許多頭部資本機構募資完成,為2018年做好充分儲備,並在18年Q1投資加速。

三是,2018年Q1披露的案例有不少是在2017年底完成的,存在一定數據偏差。

據此,在未來半年,或最晚到今年年底,整個資金市場的緊缺會導致投資更加謹慎。由於大量GP募資困難,現有GP必須自律並重視投資回報,可能對價格變得更加敏感。

泰合資本創始合伙人郭如意

正視周期客觀性,

迭代組織、戰略、資本和政策認知

在募資趨緊、投資更加謹慎的趨勢下,創業者應當如何應對?

首先,明確周期的客觀存在性。過去30年的幾次金融危機中,我們很難抓到誘導因素或提前做出規律預判,但預期一定是影響資本市場的關鍵因素。為什麼美股近期波動劇烈,甚至特朗普的twitter變成了市場風向標?就是因為市場情緒非常敏感,導致預期謹慎,傳導到資本市場。很多投資人問我們,美股持續上漲10年,比互聯網泡沫期的高點還高,是不是會很快下跌?從基本面上來看,我們覺得並沒有太大泡沫,但下行預期卻確實存在。另外一個有意思的小周期,或者叫窗口期,是TMT中概股窗口期。2000年網易、新浪,2005年前後的百度、分眾,2011年前後的360、優酷、搜房,2014年的阿里、京東,到最近的愛奇藝,以及有清晰預期的小米、螞蟻金服、美團等。我們能夠記住這些關鍵時點,就是因為資本市場和公司的發展都有一定周期,每一個好資產的出現都需要時間,好資產集中在窗口期上市後,會有一段3~5年左右的空檔期。所以我們要理性認知,周期是客觀的,只有不好的資產才難以出頭。

其次,要做到四個方面的認知迭代。

1. 戰略認知迭代

練內功、重效率,打縱深、拓邊界。對於各領域創業者,一定要練好內功。技術團隊要儘快產品化,商業團隊要儘快優化效率。要儘快用數據證明。

從我們泰合內部2017年的數據看,並非所有項目都如想像中那樣熱門。智能領域,AI項目中後期平均融資周期6.5個月,大數據項目反而更吃香。為什麼?無論從產品化還是商業化上看,大數據項目都正在出現清晰的突破,這是基本面上的提升。有些AI項目技術好、團隊好,後期融資時大家仍然會看你的場景滲透率、商業落地和產品化情況。大消費領域也很相似,新零售是熱門主題,但C輪之後前途未卜,投資人判斷周期也超過6個月,需要看非常細的指標,單店產出、規模驗證、人效坪效的提升等。教育類的項目為什麼融資周期只有3個月這麼短,因為教育項目無論線上還是線下都迎來了不可思議的變現大爆發。變現的機會出現了,變現的效率提升了,很多項目算賬算得過來,或者得到了規模驗證,投資人自然喜歡。

增長已經不是檢驗項目的唯一標準,要重效率。根據我們內部的統計,野蠻生長的項目平均會收到2-3個term,大家會喜歡增勢兇猛的項目,但對於這種增長會存在顧慮,會計較增長的效率,比如每增長1塊錢GMV,需要付出多少成本。在增長過程中虧損逐漸收縮,效率提升,規模效應也得到驗證——這樣的項目投資人攔都攔不住。在規模指標之外,更應看重自己的效率指標。如果創業者發現自己企業業務快速增長,開心的同時一定要及時找到業務增長的核心驅動因子,抓住共性的因素看能否形成標準化複製。

在產業上下游和資本層面打縱深、拓邊界。在過去半年,我們服務的項目中60%以上開始在產業上下游做業務拓展,或者資本合作。有些企業向比較傳統的領域進行投資布局,完成交易閉環。比如源碼投資的物流項目在全國範圍內做併購整合,這是有意思的趨勢。創業者不僅要把自己業務單點突破作為關鍵,更要在戰略方向和戰略節奏上下功夫,要有更高的格局去拓展邊界,用資源開疆僻壤,跟產業上下游以盟友心態合作,用平等開放的心態做產業鏈上的優化,才有可能實現產業利潤的重分配。

2. 組織認知迭代

以前常說早期投資看人,中後期投資看數。其實不是,中後期也重視看人,比如在泰合內部評估時,通常一個領域融到C輪的項目只有2-3家,資金量和業務量都沒有拉開太大差距。我們會最喜歡有輕度焦慮和良性冗餘的團隊。在沖業績的同時還有餘力思考創新和管理,還能在內部業務創新之外孵化出新業務,這樣的團隊還有持續增長的空間。反之,團隊為現有業務疲於奔命、到處救火,內部的組織體系可能出現比較大的問題。

從數據看,有無良性冗餘的團隊收到的Term會差出一倍。一言堂的團隊平均收到4個Term,因為一言堂決策效率足夠高,下面的執行通常是最高效的,所以數據也不會差。但我們更看重群狼團隊,這樣的團隊內部也許會有反對的聲音、也會有對業務不同的想法,但組織內允許活性存在,有機會承受巨大的挑戰。這樣的團隊投資人更加喜歡。

越來越多的團隊重視機制建設,即使在初期這些機制比較粗糙,比如前端銷售的提成返佣機制,但隨著業務發展,都會逐步優化。我們曾經服務過一家公司,承接項目時單月虧損1000萬,第三個月開始盈利,到年底時當年盈利已經超過1億。我們發現團隊內部有一套非常清晰的賽馬機制,有自己的知識共同體、品牌共同體、利益共同體。基於共同體能夠給前端的產品經理足夠的創新機制、活力和支持。在此基礎上有2個內部團隊跑得非常漂亮,貢獻利潤遠超預期,這就是機制活力的價值。

另外一個新趨勢,從泰合服務的企業Q1數據來看,接近40%的項目是大集團分拆或企業內部創新孵化而成。一方面說明企業有持續創新的生命力,另一方面說明有可能出現一個新的激勵團隊的趨勢,如股權的重新分配,其中最好的方式是分拆融資,激勵成分也許會大於資本運作成分。

3. 資本認知迭代

過去創業者通常認為融資是一鎚子買賣,輪次之間互不關聯。現在越來越多創業者認識到融資是業務戰略的重要組成部分。

第一,專業分工越來越重要。舉例來看,我們很開心看到中後期融資中大家使用FA的概率越來越高。從公司組織架構看,我們過去服務的AI項目中,居然有60%的企業設有專門的融資負責人,資歷、頭銜都不低,大多數是從香港投行招聘來的。一方面說明香港投行壓力很大,另一方面說明創業公司,尤其早期創業者,明顯感知到資本的重要戰略價值,會去認真尋找所謂的融資合伙人。

第二,融資常態化。當你預感到市場資金緊張時,要儘快做融資布局。有的創始人說我現在不需要錢,但長遠看十幾個月、三五年總需要資金。最好的方式是盡量多拿到最自己發展有幫助的資金,保證一定的資金冗餘。過去半年泰合服務的企業中融資有plus輪次的項目佔到50%,融資頻次持續加快。

第三,積極擁抱戰投。在過去半年我們泰合已完成項目中,85%的項目是戰投和產業資本參與的,其中騰訊佔到近一半。過去的戰投,早期資本當他們是接盤俠,現在完全不同。戰投的布局越來越靠前,最典型是騰訊,包括頭條,都非常積極。

財務投資人很焦慮,除了錢似乎沒什麼能和戰投相比,大家覺得以前你接我的盤,現在你砸我的碗。其實也不全是,這對財務投資人來說也是引入良性競爭。從創業者角度來說,我們呼籲大家積極擁抱好的產業和戰略投資人。

首先,他們能帶來不一樣的產業視角,創業者在產業鏈上可能是一個單點突破的小玩家,但整個產業鏈非常複雜冗長。如果你有了更宏觀的視角,或者從經歷過周期的大產業集團獲得少走彎路的寶貴經驗的話,會非常有價值。

其次,對於BATJ這樣的投資人還是心態放平。尤其是騰訊,我們並不認為它是純戰略投資人,資金的支持和品牌背書反而更加重要。在一些競爭激烈的領域,創業者也會把拉攏騰訊投資變成重要的融資策略。

4. 政策認知迭代

從2017年開始,所謂的政策風險在資本市場變得很重要。但政策本身沒有風險,不合規才是風險。2010-2013年時市場出現大量新項目,你說它當時合規嗎?它是新物種,沒有新政策去約束它。而現在幾乎沒有這樣的無序發展窗口期。

第一,必須及時去關注自己產業中間所發生的動向和政策。從結果來看,2017年政策敏感三個比較大的方向,涉及到人命的醫療,涉及到意識形態的內容,涉及到系統風險的金融。這些領域的項目我們或多或少都遇到了嚴重飛單(即投資人放棄了給出的offer),根本還在於過不了政策關,或者政策不明朗,或者政策有風險。即使最終拿到融資,項目本身的安全度也不夠。

如果被政策的天花板框住,首先要想辦法開拓其他市場,其次要考慮在現有市場中如何精細化運營,提升效率,攫取屬於自己的利潤。當然政策也有利好,比如物流、製造業領域最近有一系列減稅政策。看起來只有1-2個點的影響,但放在整個產業看利潤空間影響有可能非常大。

第二,不盲目追求熱點。比如最近的獨角獸,其實只是概念和結果,並不是熱點。通常大家理解的行業熱點領域,是由某個行業、某個新技術興起帶來的,而不是某一個熱點主題。為什麼我說獨角獸有毒?因為我感覺這很像2015年的情況。那時資本市場也很熱,2014年底一家VC合伙人問我們,移動互聯網領域融錢花錢都那麼狠,是不是有泡沫?我們當時要求泰合內部所有項目在15年春節前交割。但2015年3月之後出現了一撥戰略新興板預期,大量人民幣基金開始活躍,成立拆遷大隊。拆V回A成為行業熱點。這種熱點要非常警惕,現在復盤我仍然覺得教訓慘痛,90%以上的項目拆VIE並沒有回到A股。今年獨角獸新政出來後又出現一股浪潮。但大家一定要想清楚自己的實力,有沒有能力被接回A股?關鍵在於獨角獸是結果而不是起因,是你把自身業務價值做出來之後的自然結果。如果你沒有出現在首批回國的獨角獸名單上,就不要多想,不湊熱鬧,做好自己的業務,從而讓自己名列其中,這是最關鍵的。要尊重常識,價格圍繞價值波動,做好基本面、做出價值才是根本。

總結來說,周期始終存在,市場也許在半年或三個季度後變得不再樂觀,我們該如何應對?我們自己在行業里經歷過幾個周期,看經濟周期跟看歷史周期一樣,歷史場景見得多了心態就平和了。市場好的時候也沒那麼好,市場差的時候也沒那麼差。不管外界的環境如何變化,我們唯一能做的是盡量把握自己。像NBA裡面常說的,「GO BIG OR GO HOME」,你要有能力持續迭代,有能力應變這個時代帶給你的挑戰,你就可能強大。你沒有這個能力,不好意思,你就回家吧。

謝謝大家!

三聲原創內容 轉載請聯繫授權


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