小米IPO確認同股不同權：雷軍持股 28％，表決權超過 50％

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市場會如何迎接雷軍的「夢」。

文 | 韓洪剛

儘管小米從未確認過上市的傳言，但去年十二月以來，單單小米的市值便已經有 680 億美元、1000 億美元和 2000 億美元三個版本。

上周雷軍對硬體綜合利潤率的承諾以及兩位創始人的離開，也被看做是上市前最後的造勢與調整。

5 月 3 日，小米公司提交招股書，確認將在港交所上市，但沒有說明是否會以 CDR 的形式在 A 股上市。

4 月 30 日，港交所「同股不同權」制度正式生效，小米成為首個嘗鮮的公司，小米股票分為 A 類股份及 B 類股份。對於提呈本公司股東大會的任何議案，A 類股份持有人每股可投 10 票，而 B 類股份持有人則每股可投 1 票。

在股權結構上，執行董事、董事會主席兼首席執行官雷軍持股比例為 31.4%，如計入總股本 ESOP 員工持股計劃的期權池，則雷軍的持股比例為 28%。通過雙重股權架構，雷軍的表決權比例超過 50%，為小米集團控股股東。

據招股書顯示，小米公司 2017 年的營收達到 1146.25 億人民幣，比 2016 年增長 67.5%，經營利潤為 122.15 億元， 是 2016 年的 3.2 倍。

這一成績並不令人意外，早在 2017 年 10 月，雷軍便已經宣布公司提前完成千億營收的年度目標，也被看成是小米去年觸底反彈、絕地求生成功的標誌。

不過，倘若把小米看成一家硬體公司，這樣的利潤並不足以支撐傳言中任何一個市值。倘若小米能夠衝擊到千億美元的市值。

雷軍曾被成為「雷布斯」，但在市值計算上，他並不打算學習蘋果。他有自己的計算方法。

2012 年第三輪融資時，雷軍曾如此解釋自己的高估值：現在的小米如同「兩歲的百度、兩歲的阿里巴巴」。對其的估值依據的不是市盈率而是「市夢率」，投資人看中的是未來的「大故事」而非現在的小米。

現在的小米是手機公司。手機等硬體收入依然是小米的支柱。但手機不是小米未來的「大故事」。上周，雷軍承諾說小米公司的硬體綜合利潤率不超過 5%，從招股書來看，小米的硬體生意的確不太賺錢。儘管小米 2017 年賣出了 9141 萬台手機，擁有超過 1 億台激活設備，但它們統共帶來了 90.52 億的毛利，毛利潤率不過 17.1%。

但小米更願被看做是互聯網公司。2017 年，互聯網服務為小米帶來了 98.96 億的收入和 59.61 億的毛利潤，毛利潤率達到 60.2%。2015 年以來，小米互聯網服務的符合增長率達到 74.79%，即便 2016 年手機出貨量不佳，也沒能影響它的增長。

小米在招股書也提到，每個用戶帶來的平均互聯網收入已經從 2015 年的 28.9 元增長到 2017 年的 57.9 元。這一數字講述的故事是，小米的每個用戶帶來的都不止是一次硬體購買的收入，而是可以持續下金蛋的鵝。所以當初雷軍對前國美董事長陳曉說，「小米有 7000 萬用戶，每個用戶的價值380 美元，這樣算下來，小米市值 300 億美元。」

如今，MIUI 的活躍用戶達到了 1.9 億。

小米還有一個剛寫下開頭的故事：新零售。

去年新零售概念火了，雷軍也經常提起說這是小米最先提出的概念。在招股書里，新零售被稱作「增長策略的核心組成部分」，但多數時候，它只是作為小米的分銷渠道出現，雷軍也在 2017 年第四季度表示，小米之家兩年內現在不會對業績產生幫助，根據計劃，小米之家要到 2018 年開始放量，並在五年內營收突破 100 億美元。目前來看，小米之家仍是一個待實現的「夢」。

招股書里反覆提到，小米不是一家硬體公司，而是「創新驅動的互聯網公司」，是「以手機、智能硬體和 IOT 平台為核心的互聯網公司」。言外之意是，不能用手機公司的估值方式來衡量小米，而要看看互聯網公司。

不過，小米的互聯網服務收入並非沒有瓶頸。互聯網服務的基礎依然是硬體帶來的用戶，但小米多數手機用戶的付費能力依然有待提高。同時，小米依靠深度定製安卓系統來獲得收入的方式，在越來越被看重的海外市場也可能受到限制，因為在那裡它要面臨谷歌的競爭。

目前，小米沒有公布上市的確切時間，但據預計，小米將於六月底七月初登陸港交所。

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