雷軍打的啥算盤？除了「權」就是「錢」

作者：江瀚（知名財經評論家，上游財經專家顧問）

製圖：何零星

5月3日，小米上市終於塵埃落定，正式向港交所遞交招股說明書。

初步招股文件顯示，小米計劃將30%IPO募集資金用於研發及開發智能手機、電視、筆記本電腦、人工智慧音響等核心產品；30%用於擴大投資及強化生活消費品與移動互聯網產業鏈；30%用於全球擴展；10%用作一般營運用途。

很多機構都發表觀點表示，小米的上市將帶動一批中國互聯網企業港股上市的風潮。近來很多文章都已經從小米上市的方方面面進行了分析，今天我們專門分析一下，小米加速在香港上市到底有何謀劃?

很多人都在問，其實小米可以上市的地方非常多，美股、新股、港股都是很好的選擇，為啥一定要在港股呢？究其根源，我們認為，同股不同權才是雷軍最有可能考慮的問題。一直以來，科技創新企業的股權問題都是一個非常大的問題，因為科技創新企業往往會有兩大主導力量，一方是科技企業的創業者，作為創業者往往擁有技術和企業領導能力但卻缺乏足夠的資本，另一方則是資本方。資本最主要的追求就是希望能夠賺錢，如果能像當年孫正義的軟銀投資阿里巴巴一樣一炮走紅，甚至未來成為自己持續的金豬現金流那就再好不過了。這個時候創業者和資本方的矛盾就出現了，一個是為了實現自身的價值，一個則是為了賺錢，兩個在一起就會出現較大的問題。所以，創業者和資本方的矛盾幾乎是貫穿科技類公司的一個根本矛盾根源，世界上最經典的創業者與投資人的矛盾衝突就是上個世紀八十年代，蘋果公司將喬布斯趕出了蘋果。

與此同時，由於科技類公司的投資者眾多，在企業上市之後也非常容易形成股權較為分散的情況，這個時候一旦有資本特別是門口的野蠻人出現，就會極其容易導致控制權的旁落，這個方面寶能和萬科的股權之爭，可以說差一點萬科的經營管理層就會像南玻A的管理層一樣集體領盒飯了。

所以，雷軍作為小米的核心創始人，甚至有媒體猜測雷軍在小米的股權有可能達到70%以上，但是一旦上市有大量的流通股出現，如何能夠避免上面的兩大問題，維護雷軍在小米的絕對地位，香港的同股不同權無疑就是最好的解決思路。所謂同股不同權，在證券投資學領域中一般被稱之為金股，就是在普通股一股一票的基礎上，金股有可能會一股兩票，甚至一股多票，根據香港的規則最多的可能是一股十票，通過同股不同權的設計可以有效地，防止企業的控制權被旁落，根據披露的數據顯示，在股權結構上，執行董事、董事會主席兼首席執行官雷軍持股比例為31.4%，如計入總股本ESOP員工持股計劃的期權池，則雷軍的持股比例為28%。通過雙重股權架構，雷軍的表決權比例超過50%，為小米集團控股股東。

除了通過同股不同權取得控股地位之外，雷軍還有什麼打算呢？

今年以來，科技公司回歸A股估計會是大多數科技企業的一個必由之路，很多人肯定會問小米這種年營收過億的超級獨角獸為啥不直接在A股上市，反而要去港股呢？我們其實也能夠發現原因，除了我們上面說的通過同股不同權的設計，讓雷軍以較小的持股比例獲得公司的絕對控制權，另外就是盈利要求了。從小米的招股說明書來看，小米在三個會計年度內，2015年、2016年及2017年，小米集團分別產生虧損76億元、利潤4.916億元及虧損439億元。這樣的虧損，也讓小米難以符合A股上市的要求，只能夠採用曲線救國的方式來實現自己的目的。

再加上小米的架構是類似於阿里巴巴的VIE架構，小米旗下的公司的包括小米通訊、小米電子軟體、小米支付、小米移動軟體、小米軟體技術、小米數碼科技等至少7家子公司，這種VIE的模式讓小米想要形成A股+H股的格局幾乎也不太可能，那麼採用今年最紅火的CDR無疑就是最好的一種選擇了。

3月底，證監會曾發布《關於開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見》，將CDR明確為獨角獸上市的支持路徑。所謂CDR學名是中國存托憑證，指的是在國外上市的公司在中國境內發行的，用於代表境外股票等基礎證券權益的金融工具。這種存托憑證僅僅是一國的證券市場上流通、代表國外公司股票的可轉讓的一種憑證，所以CDR和我們傳統意義上股票發行的IPO是完全不同的，更像一種「金融工具（理財產品）」。

未來，小米將非常有可能採用CDR的形式繞開國家對於VIE架構以及盈利模式的限制，從而實現曲線救國的路線，甚至已經有媒體報道，小米將會在香港上市知乎，很快以CDR的形式回歸A股「上市」。

小米作為高科技的企業的代表，雷軍的兩步棋其實都顯得非常的漂亮：第一步，通過同股不同權，成為香港第一家「吃螃蟹」的公司，從而奠定自己的控股地位；第二步，通過CDR形式回歸國內市場，吸收獨角獸企業的支持紅利，推動業務發展。這兩步棋不可不謂之精妙，你看明白了嗎？

文章僅代表作者觀點，不代表上游財經立場

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