城建設計：中國城軌交通設計第一股，走出價值窪地在即

最新 05-05

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作者：格隆匯·巋獨

縱觀世界大城市發展歷程，軌道交通作為城市公共交通中的骨幹運輸體系，對城市發展和經濟增長起到了舉足輕重的支撐作用。

從1969年中國第一條地鐵開通發展至今，中國地鐵已走過了50年有餘，如果說這是一部城市發展的華美畫卷，那作為國內城市軌道的總設計師出身的城建設計，則是整部劇的締造和見證者之一，勾勒城市未來美好生活的藍圖，匠心仍在。

資料來源：公開資料

一、前世今生

1) 奉旨誕生，註定不凡。

1958年，公司為中國首條地鐵——北京地鐵一號線的設計和勘察而生，當時名號北京地鐵工程局設計處。

1983年，公司改名號為北京市城市建設工程設計院，其後成為北京市城市建設工程總公司（北京市城建集團的前身公司）的聯屬公司。

1990年8月，註冊為全民所有制企業。

2001年9月，改製為有限責任公司，並改名號為北京市城建設計研究院有限責任公司。

在政府老大哥的支持和首肯下，幾乎承包了北京市2000年前的所有地鐵建設項目的設計工作。

2) 業務重組，雙輪驅動。

2012年12月，公司併入工程總承包業務。

3) 上市前夕，引入戰投。

2013年5月，引進戰略投資總額達7億元，投資方包括京投公司、建管公司、公聯公司等大型國企、北京市國資委下屬的京國發基金、聯想集團旗下的君聯資本等。

4) 中國城軌交通投融資改革的推動者。

2013年10月22日，北京城建設計發展集團股份有限公司成立，並於10月28日改股。

2014年7月8日，北京城建設計發展集團股份有限公司（簡稱「UCD」）登錄香港主板上市。

在登上國際資本市場大舞台後，開啟跨越發展模式。一方面，業務單元多元化，從單一設計諮詢業務向工程承包領域延伸。另一方面，充分利用產業資源，不斷創新融資模式，提高融資效率，降低資金成本。從PPP項目上線、啟動境外發債、推動授權經營模式（簡稱「ABO」模式），為其快速進軍基建領域提供了充足的彈藥庫。

目前，公司業務已覆蓋國內50多個城市，在30多個城市擁有分支機構，市佔率全國第一併延伸至安哥拉、越南、阿根廷、朝鮮、蒙古、巴基斯坦等海外市場。

二、核心優勢分析

1) 產業鏈視角

設計位於城規交通產業鏈上游，相比其他環節，其具備業務流程周期更短、盈利能力更強、財務壓力更小三方面的優勢。

一般情況下，前期規劃和設計在施工前1~3年啟動。

通常情況下，設計公司一年內可實現其合同價值的60%，而施工企業需要2~3年時間。

由於軌道設計是技術密集型行業，其毛利率及凈利率均要高於施工及設備類業務。除此之外，由於成本以人力成本為主，沒有大額資本開支，其財務壓力明顯要小於設備及施工類企業。

資料來源：中金公司

2) 行業視角

市場份額領先。根據賽迪顧問數據，城建設計在中國城市軌道交通市場的設計服務領域穩坐第一把交椅，按城市軌道交通運營線路里程計算的市場份額為 26%，按新簽合同額計算的市場份額為22%。

資料來源：賽迪顧問，中金公司

設計業務能力領跑。設計領域的業務能力比拼，終究是業務資質和人才的比拼。城建設計擁有中國設計及勘察行業的最高資質——綜合甲級資質，擁有國內首個城市軌道交通的院士專家工作室，由中國工程院院士施仲衡領銜，多名院士加盟。同時作為行業帶頭大哥，除了充分發揮時代潮流的帶頭模範作用之外，還要肩負起參與行業標準和規範的制定重大責任，維護行業良性發展態勢，其中曾主編了6項軌道交通領域國家標準，以及2項行業標準，參編10 項軌道交通領域國家標準及4項行業標準；正在主編3項國家標準和參編5項國家標準或行業標準。

信息來源：公開資料

縱向一體化發展，產業協同效應明顯。依賴設計與工程總承包兩架馬車同時拉動了利潤快速增長，存在明顯業務協同效應，可實現集約化一體化發展，同時創新項目融資方式，比如以PPP、EPC等方式積极參与，本身的股東大佬優勢及國資屬性提供了多樣化、高效、低成本的資金渠道，而這樣一來，進一步抬升了行業門檻，加劇了行業集中度。

三、經營分析

根據公司2017年財報顯示，去年全年營收為人民幣69.73億元，較上年同期收入人民幣50.90億元增長人民幣18.83億元，增幅36.99%；實現凈利潤為人民幣5.12億元，較上年同期凈利潤人民幣4.79億元增長人民幣0.33億元，增幅6.89%。

1) 應收賬款周轉率降低

工程業務佔比上升，導致綜合毛利率有所下降，由21.7%降到19.3%。而其中工程項目主要為PPP和EPC類的項目，而此類工程項目的共同特點是投資額度大，資金回收周期長，公司應收賬款周轉改善明顯，目前處在投資建設期，隨著項目的完工，利潤會大量釋放。

資料來源：Wind

2) 在手訂單規模充足。

目前公司在手訂單規模達到人民幣372.43億元，按近四年的年複合增長率來計算，至少可以保證滿足公司三年的發展需要。

資料來源：公司2017年財報

3) 估值分析

城建設計主要以工程設計諮詢及工程承包為主營業務，軌道交通設計領域沒有合適可比對象，同時回歸A股在即，故選取A股工程設計諮詢類公司做比較分析，列表如下：

據中國證監會的指導意見，目前A股發行市盈率不能超過23倍；A股工程設計諮詢類上市公司的市盈率情況，基本都在23倍左右，以23倍PE為上限，如今的A股票上市後，市場給予新股的估值並不低，而如今的城建設計也只有9倍不到的PE，算上A/H股的折價率因素，上升空間還較大，而且充足的在手訂單是利潤放量的根本源動力。

四、行業發展趨勢

1) 整體趨勢

從2013年至2016年，中國城市軌道交通新增運營里程保持平穩增長，從2016年開始，出現高增長趨勢。預計，2018~2020 年中國城市軌道交通市場將延續這種高速增長態勢，新投入運營線路總里程的年均複合增長率將達 25.0%。