大摩：不要再盯著中國信貸了，這不再是全球經濟領先指標

摩根士丹利首席亞洲經濟學家Chetan Ahya指出，在2012年至2016年期間，如果要選擇一個可靠的指標來判斷全球宏觀變數，那麼中國的信貸脈衝無疑是最佳選擇：

信貸脈衝與中國經濟增長周期、新興市場出口、全球增長和大宗商品價格之間難以置信的緊密聯繫，意味著它將準確地預測幾乎所有重要的全球宏觀變數的走向，領先時間約為6個月。

當時，在發達國家去槓桿，新興經濟體陷入調整的背景下，全球總需求疲軟，中國信貸脈衝，或者說中國槓桿周期，是全球經濟最重要的驅動力。

但在周日這份名為《不要擔心中國政策收緊》的報告中，Ahya稱，中國信貸脈衝和全球經濟的相關性已經被打破了。

如下圖所示，Ahya指出，儘管中國的信貸脈衝在約24個月前就開始減弱，但中國的緊縮政策並未對中國或全球增長周期產生重大影響。隨著發達國家去槓桿和新興市場調整的結束，發達國家和新興經濟體已經成為全球增長的新增引擎。

大摩認為，中國信貸變化之所以不再是全球經濟領先指標，主要是由兩個因素造成：

首先，在當前這個周期中，中國緊縮的步伐是漸進且靈活的：

在過去24個月里，中國緊縮步伐比2013-15年間的要慢。此外，政策靈活性明顯，這體現在最近下調的存款準備金率和更長的嚴監管過渡時間。更重要的事，大部分緊縮周期可能已經過去了。

其次，中國這一輪的緊縮是逆周期的：

在2013年至2015年間，中國在出口增長疲弱背景下的收緊政策，是順周期緊縮，引發了人們對硬著陸的擔憂。然而，目前全球需求強勁，對中國出口提供了有力的支撐，如今的緊縮是逆周期的。儘管政府持續減少基礎設施和房地產領域的刺激，但凈出口、私人投資和消費正在迎頭趕上，為經濟提供增長勢頭。

據大摩測算，從2016年到2018年間，凈出口對中國GDP增速的貢獻從拖累轉變為提振，提升了120個基點，抵消了投資貢獻的下降。

鑒於外部需求對中國經濟前景的重要性，不斷上升的貿易保護主義風險值得擔憂。

但大摩認為，長期來看，中美最終將通過談判達成協議，對兩國貿易關係進行漸進的和非破壞性的調整，從而限制貿易摩擦對經濟增長造成的影響。

大摩預計，受強勁需求支撐，全球貿易周期將保持增長。此外，美國在經濟接近充分就業的背景下財政擴張的前景也會對貿易構成支持，有望使得非石油進口保持相對較高的水平，並有可能擴大非石油貿易逆差。

摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強預計，2018年中國經濟將溫和放緩至6.5%，對全球GDP增長貢獻1.2個百分點，接近2017年的水平。隨著發達經濟體持續堅挺，新興市場除中國以外地區增長加快，預計未來四個季度全球經濟增速將穩定在3.8%左右。

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