整體不悲觀，關注不確定性事件
5月股票投資策略
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市場回顧
4月, 上證綜指、深證成指、中小板指、創業板指漲跌幅情況分別為-2.7%、-5.0%、-6.0%、-5.0%。3月下旬起，市場觀察到1-2月統計局數據中基建投資及地產建安投資明顯走弱、疊加部分中微觀數據表現不佳，對經濟的悲觀預期漸起；此外，4月中美貿易摩擦升級進一步壓制風險偏好與經濟預期，也是造成4月A股下行的原因。
分行業來看，醫藥生物、計算機行業仍處行業漲跌幅排行榜前列、因其受益於新經濟邏輯，鋼鐵行業則受益於微觀數據改善排名靠前，食品飲料、銀行等行業也表現出了較好的抗跌屬性；而電子行業則受到中興通訊受美國商務部制裁這一黑天鵝事件影響，跌幅最大。
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A股關鍵變數分析
國內經濟韌性短期內仍強
後續有下行風險
國內經濟暫時體現了較強韌性，但部分結構數據已經開始走弱。4月的中採制造業PMI仍處於51.4的相對高位，但從統計局公布的一季度實體經濟數據的細分結構來看，我們仍能看到後續經濟走弱的端倪。首先，18年一季度凈出口貢獻度自17年來首次轉負，隨著人民幣升值、全球貿易復甦力度放緩，凈出口對中國經濟的拉動下降；再者，從內需的投資分項數據來看，一季度的基建投資及地產投資中的建安投資均明顯走弱，與中央經濟結構轉型、控制地方政府債務、調控地產的導向不無關係。從信貸數據來看，一季度的社會融資總額中，表外的委託、信託融資收窄明顯。
往前看，我們認為二季度的名義經濟增速仍有韌性、甚至可能階段性向上，但後續經濟走勢仍然存在下行風險。二季度的韌性主要來源於一季度受壓制的供給釋放以及PPI同比由於基數原因的階段性上行，而這無法掩蓋傳統經濟動能明顯走弱的事實。海外經濟方面，從PMI數據來看，近期美、歐、日經濟繼續走弱。
PPI同比繼續收窄
CPI年內高點已過
價格方面，3月PPI同比繼續由於基數原因同比收窄，而CPI則擺脫了春節錯位因素同比收窄至正常水平。往前看，我們認為PPI同比增速在二季度或由於基數原因有所擴大；CPI方面，若油價、豬價不超預期上行，我們認為全年高點大概率已經過去、暫時沒有明顯通脹壓力。
央行下調準備金率
利率下行大方向已定
中國人民銀行決定，從2018年4月25日起，下調大型商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點；同日，上述銀行將各自按照「先借先還」的順序，使用降准釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。
此次降准釋放的增量資金約為4000億，而其代表的信號意義更強。今年年內降准其實已有一定預期——貨幣乘數已接近上限，同時金融監管抑制貨幣乘數抬升，基礎貨幣短缺嚴重，M2受到嚴重限制；事實上，我們看到M2翹尾因素將在6月驟降。而在該時間點降准略超市場預期，背後的原因或包括：內憂方面，Q1金融數據低於預期（據測算，Q1新增社融隱含的全年社融存量增速僅為8.5%~10%）、基建等投資回落較快，以及銀行負債資金來源緊張（所以我們看到商業銀行存款利率自律上限放開）、難以支持表外融資轉表內信貸等內憂；外患方面，貿易摩擦、發達經濟體經濟走弱等（一方面影響需求，另一方面可能通過外匯占款影響基礎貨幣）也或是考量因子；從後驗事件來看，此次或是為了資管新規等落地做鋪墊。
我們認為今年的貨幣政策+宏觀審慎雙支柱調控框架基調仍為穩貨幣、緊信用、嚴監管，後續或將繼續以多種方式補充基礎貨幣；於實體經濟而言的政策組合拳仍然維持中性偏緊基調，而貨幣環境有轉寬趨勢。在此背景下，我們判斷短端利率由於流動性緩解將下行，而長端利率短期受到經濟韌性支撐、但難以扭轉下行趨勢。
資管新規落地
風險偏好抬升、實質影響繼續
2018年4月27日晚，央行正式發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（即「資管新規」）。
和此前的徵求意見稿相比，差異主要在「三放鬆、兩收緊」。放鬆之處一是在於過渡期延長1.5年至2020年底（目的在於使資管產品的調整不對市場流動性和實體經濟造成太大壓力；細化了金融機構在過渡期內可以發行老產品對接（但是產品存續規模不得新增）；同時提出提前完成整改有適當激勵；監管穩中求進）；二是凈值化管理要求略有放鬆（正式稿仍然提倡資管產品以市值法核算，但並未一刀切，也規定在兩種特定情況下可以用攤余成本法）；三是放寬分級產品標準（正式稿中規定公募和開放式私募產品不得進行分級，去掉了對「投資於單一投資標的私募產品，投資比例超過 50%即視為單一」和「投資債券、股票等標準化資產比例超過 50%的私募產品」的分級限制）。收緊之處一是在於非標定義更為嚴格（標準化資產只能是在銀行間市場、國務院批准的交易所交易的資產），二是在於提高了合格投資者的門檻（私募產品合格投資者標準新增「家庭金融凈資產不低於 300 萬元」，同時明確指出，投資者不得使用貸款、發行債券等籌集的非自有資金投資資產管理產品）。
和現行規則相比，和現行規則相比，資管新規的主要規範方向不變，落腳點在於打破剛兌、禁止資金池、嚴控期限錯配、消除多層嵌套、限制非標、以及控制槓桿率。
新規的實施將實質影響流動性及實體經濟，但是預計政策也會適時相機決策、在必要時候出台對沖政策緩和負面影響。此外，由於最後的落地版本比徵求意見稿整體更偏寬鬆，對市場風險偏好有一定提振作用。
中美貿易摩擦仍存不確定性
5月3日至4日，中共中央政治局委員、國務院副總理劉鶴與美國總統特使、財政部長姆努欽率領的美方代表團就中美經貿問題進行了討論。據新華社報道，雙方就擴大美對華出口、雙邊服務貿易、雙向投資、保護知識產權、解決關稅和非關稅措施等問題充分交換了意見，在有些領域達成了一些共識，但在一些問題上還存在較大分歧。就此來看，中美貿易摩擦仍存不確定性，後續美國貿易代表處還將在5月15日舉行聽證會，最終才做出決定；而美國此前對華加征關稅產品的清單公示天數為60天，在6月之前不會對中國的相關產品徵收關稅；與此同時，中國也表示對中方清單中商品加征關稅的「實施時間另行公告」。
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A股市場配置策略
關於A股投資，從基本面角度考慮，我們認為二季度以內的實體經濟仍然保持較為穩定的走勢、名義增速可能反彈；從利率環境方面判斷，我們認為資管新規的落地將對金融機構的行為產生實質性的影響、可能導致流動性緊張，但從降准、放開存款自律上限等政策來看，央行有意維護流動性環境，考慮到二季度的名義增速尚可、美元階段性升值，我們預計二季度利率將在現有水平上波動；風險偏好層面，一方面資管新規落地好於預期將提振風險偏好，另一方面中美貿易摩擦的不確定性仍將壓制市場情緒；從估值角度看，當前A股PE已經回到2016年1月底上證綜指2638點時位置，下行空間有限。綜合考量下，我們對A股市場並不悲觀，但將密切關注貿易摩擦等不確定性事件的走向；結構方面，我們一方面繼續關注新經濟等重點發展領域的相關機會，包括醫藥、電子，另一方面關注低估值金融股或迎來階段性行情；此外，二季度較好的名義經濟走勢或帶來經濟預期階段性修復、周期可能存在反彈行情等。
醫藥：從業績方面來看，醫藥板塊上半年仍有望保持平穩增長；從行業政策和事件催化來看，港交所公布新興及創新產業公司赴港上市的諮詢方案，允許尚未盈利和未有收入的生物科技股份發行人、不同投票權架構的新興及創新產業股份發行人登陸主板市場，生物技術類公司受到了「特殊對待」；從估值來看，當下行業估值溢價率在7年來中等偏低水平；從持倉情況來看，醫藥股前期機構持倉仍有提升空間，我們認為二季度醫藥板塊仍具有較好的性價比。
電子：消費電子處於相對淡季，但是新機發布窗口開啟後有望帶動產業鏈庫存提升；半導體行業海外逐步向供需平衡演進，國內驅動力主要來自於投資；國內A股市場主題投資熱情較高，漲幅較多的半導體估值已經顯著提升；業績報告推進，一季度報告將會影響市場預期。
金融：金融股中，相對看好券商的投資價值；政策環境方面，當前券商所處的政策環境難以再大幅收緊；市場環境方面，中央以表態要守住金融市場不發生系統性風險；預計ROE將底部企穩；行業內部來看，大券商集中度進一步提升，同時今年不乏可能的亮點，包括先規範、後發展的場外期權業務，CDR為部分龍頭券商增收等；當前估值處於歷史低位，我們未來看好龍頭券商品種。
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