源和資產總經理黃鑫：投資是一場修行

記者 趙明超 編輯 張亦文

2015年股市風起雲湧，不少「奔私」的投資明星被「絞殺」在大幅震蕩的行情中。其間，只有少數基金經理秉承價值投資，精選低估值藍籌股，不僅沒被市場「消滅」，還在此後的慢牛行情中「璀璨綻放」，成為業內關注的焦點，深圳源和資產董事長黃鑫就是其中的一位。

在深圳市榮超經貿中心的源和資產辦公室里， 黃鑫向上證報記者講述了他成立私募基金兩年多來穿越「牛熊」的歷程，以及對投資策略的理解。

「奔私」後的轉型

2015年9月30日，在經過股市第二輪大幅震蕩之後，黃鑫從鵬華基金離職，正式告別十幾年的公募生涯，隨後成立源和資產。

從大型公募基金公司的權益投資總監到只有幾名員工的私募基金，跟公募基金相比，缺少買賣雙方服務，黃鑫最初還有些擔心，現在看來，他還是很享受目前的狀態：沒有路演、調研和會議等「冗務」纏身，有了更多的時間靜下心來思考投資。

「以前在公募時，幾乎每周都會出差調研。雖然很忙碌，但思考的時間還是不夠的。」黃鑫坦言，起初他頻繁外出調研，去看不同的公司和行業。這是一個必要的積累過程，先普遍撒網，有廣度才會有深度。但到後來不能一直停留在這種狀態，更需要思考和總結。

巴菲特在華爾街追隨格雷厄姆兩年後回到家鄉奧馬哈，在小城市裡安心做投資幾十年，最後成為舉世皆知的股神，被黃鑫視作學習楷模，「這才是投資原本應該的樣子。」

創辦私募兩年多來，很多事情讓黃鑫感慨萬千。

黃鑫離職時，股市已經歷了兩輪急跌，不少併購概念股股價斷崖式下跌。從泡沫膨脹到破滅，不少從公募離職創辦私募的基金經理，還沒來得及大展宏圖就被市場消滅了。這讓黃鑫對風險的認知更加深刻：真正的風險不是市場風險，而是個股風險。市場風險只是帶來波動，而對個股判斷失誤則會造成永久的本金損失。所以，在此後發行私募基金產品運作的時候，黃鑫完全摒棄外延併購概念股，只買主業清晰、僅靠內生性增長就能支撐股價的公司。

「在十多年的從業經歷中，看過太多公司藉助併購整合炒作股價的套路，後來又親眼看到泡沫破滅，觸目驚心。我自己做私募時，就刻意迴避此類公司，躲過了此後的大跌。」回憶過去，黃鑫感到很幸運。

在公募基金做投資總監，不僅有大量賣方主動服務，而且還有公司研究員支持，行政辦公等事務均有專人負責。除了投資，其他事黃鑫都無需操心。創辦私募基金後，自己做老闆，大小事都要親自動手，也讓他加深了對企業的認知，發現做企業老闆非常不易。

黃鑫說：「現在做私募基金，這麼一個商業模式很簡單的金融企業，不需要廠房，不需要多少人，也不需要太多固定資產，尚且感覺不容易。而一個實體企業，要養活那麼多人，還要應付各種關係，能把企業經營好並且能穩定增長，更加不容易。只有自己做企業以後，才能深刻體會這一點。」

要對生意有深刻的理解

黃鑫在投資中遵循的原則是：個股集中，行業適度分散。個股集中，表明對這個公司有很深入的研究；行業選擇上，則有一定分散度。

黃鑫解釋說，巴菲特說過，一個人最多能真正理解五到六門生意，也就是五六個行業。如果每個行業有三四隻好股票，加起來是二十多隻，足夠管理幾十億元資金了。黃鑫的持倉主要集中在家電、銀行、保險、地產、食品飲料等四五個行業。

「掌握一門生意其實非常難，要盡量迴避難懂的行業。儘管有些行業頻出牛股，但是很多牛股是用來欣賞的，不是讓你掙錢的。」黃鑫說。

黃鑫坦言，投資能固守自己的核心能力圈就好。此前他也買過醫藥行業，後來發現很難理解透徹。很多醫藥背景的基金經理也做得不好，表明要理解醫藥行業太難了。黃鑫說：「有那麼多一米的欄杆不跳，為什麼要跳三米的呢？」

在黃鑫看來，即使看上去只有一米高欄杆的行業，其實也並不容易理解。比如地產、家電等，看似很容易，但真正能夠搞清楚的人並不多。

過去兩年來，家電龍頭股大幅飆漲。黃鑫認為，主要原因就是市場對家電行業誤解太多了，總認為行業不夠性感、天花板太低。黃鑫說：「很少有行業能像家電這樣多年持續增長，生命周期很長，還能不斷進行微創新。家電行業非常好，這是一個長長的雪坡，而且雪還很厚！」

黃鑫強調的微創新，就是沒有大變化，但是小變化不斷。在他看來家電行業就是「微創新」不斷的行業。以洗衣機為例，最早是波輪洗衣機，後來變成雙缸，加上甩干功能，然後是滾筒，再加上烘乾，還有帶殺菌功能的。空調也是如此，從定頻到變頻，從單冷到冷暖，外加柔和風、靜音、智能等微創新。

「不管什麼行業，最怕顛覆式創新。諾基亞再牛，智能手機來了，一下就被顛覆掉了。」黃鑫說。

正是靠著持續的微創新，家電行業形成了強大的競爭壁壘。儘管商業模式看上去簡單，但是「護城河」很堅固。「如果把家電行業的生意本質搞清楚，就會覺得這個行業太好玩。但市場對家電行業有很大誤解，多年來家電股的估值一直被定在很低水平。過去兩年來家電股的大漲，主要是因為之前被誤解太深了，是估值太便宜後的價值回歸。」

黃鑫直言，不少投資者總對新奇特的東西感興趣，對身邊很熟悉的東西反而會漠視。他說：「金融、地產、家電、白酒，都是身邊最熟悉的行業。它們的生意模式都是經過多年檢驗的，但是我們經常漠視，這可能是人性的共同弱點。」

從2016年下半年開始，金融、家電、地產等低估值藍籌股行情爆發。得益於對上述行業龍頭的重倉配置，源和資產旗下的產品凈值迭創新高，給投資人帶來了豐厚回報。

建立投資框架與投資哲學

黃鑫介紹說，開始擔任基金經理時也會做趨勢投資，就是跟著市場熱點買股票，但結果經常是被趨勢左右。黃鑫說：「如果組合裡面沒有熱門股會很焦慮，到處尋找各種研報，拚命去學習。雖然看上去很努力，但是最後發現，總是在市場屁股後邊跑，投資業績並不好。」

在多年曆練之後，黃鑫逐漸對投資有了更多感悟。根據他的投資經驗，做好投資主要有兩個抓手：

一要形成適合自己的投資框架。黃鑫認為，投資框架就像一個選股機器，幾千隻股票經過篩選後，質地優秀同時又是自己能看懂的可能只有幾十隻股票。黃鑫說：「投資框架形成以後，就知道哪些東西值得看。沒有行之有效的投資框架，總跟著市場跑，最終肯定是做不好投資的。」

二要建立一套投資哲學。這又涉及兩點：第一，要認識到掙什麼錢。是掙別人的錢還是掙企業成長的錢？黃鑫說：「對大部分人來說，可能都想掙別人的錢。如果大家都那樣想，就會很忙碌、很焦慮。假如想掙企業的錢，心態就會好很多。」在黃鑫看來，從長期看，股票市場最終是掙企業的錢。從美股上百年歷史看，估值水平總體比較穩定。即使從A股市場看，儘管波動較大，最終還是賺企業的錢，優秀企業一定會帶來好的投資回報。第二，是想以多快的速度掙錢。如果對掙錢很渴望、很著急，整個投資模式、投資流程可能都會急功近利，但投資收益源於企業的價值創造，掙快錢是不可持續的。黃鑫說：「如果想以合理的速度掙錢，對很多快速上漲的股票或者熱點行業，在心態上就會很坦然。」

「賺什麼錢？以多快速度掙錢？如果都想明白了，再加上好的投資框架，投資回報肯定不會差。」黃鑫總結到。

在投資圈，勤奮刻苦的人很多，每天看各種研報資料。大家的行為差別不大，但投資業績差別卻很大。黃鑫認為，原因就在投資哲學上。有好的理念，又有好的方法，再有好的投資行為，才能有好的結果。如果沒有領悟好，就會很辛苦，事倍而功半。

投資是一場修行

如今，黃鑫有更多的時間讀書思考。作為價值投資的信徒，黃鑫經常看巴菲特的相關書籍，儘管已經讀過好多遍，再讀依然會有新感悟。黃鑫說：「很多內容會讓心情平靜下來。同樣一句話，不同時間讀的感覺可能完全不一樣。」

在股票市場掙錢，是全世界門檻最低的生意。黃鑫說：「以前還需要電腦，現在連電腦都不需要了，一部手機就可以直接下單了，但為什麼那麼多人虧錢呢？」

在黃鑫看來，投資需要信仰，否則就做不好投資。既然有信仰，就要經常讀投資聖經，跟隨投資大師一起修行。黃鑫說：「他們的成功經驗都擺在那兒。大道至簡，巴菲特把投資基本上全講清楚了，其他要麼是歪門邪道，要麼是小眾化的投資門道，學會的可能性也較小。」

做投資十幾年來，經驗越來越多，但黃鑫的投資行為愈發保守，年輕時追求新奇特，現在則是不見兔子不撒鷹，更加相信時間的力量，相信常識，選股不會再幻想「從0到1」的暴利，而是追求「從1到N」的成長。

在黃鑫看來，一級市場主要追求的是從0到1，而二級市場要更加註重從1到N。以家電、食品飲料、地產等行業為例，一旦成為行業龍頭就積累了很多競爭優勢，這種優勢輕易不會被競爭對手超越，這是尊重常識的體現。

敬畏常識還體現在自我認知上。黃鑫坦言很少做波段操作。在他看來，做波段操作隱含的假設是自己比別人聰明，這是過度自信的表現，認為什麼機會都能抓到。黃鑫說：「其實我們都是芸芸眾生，都是凡夫俗子，能在幾隻股票上掙到業績的錢就不錯了。如果每一個波段的錢都想掙，不是高估了自己，就是對自己要求過高。做投資抱有平常心，往往結果會更好。」

「得到一樣東西的最好方式是讓你配得上它。」這句查理·芒格說過的話對黃鑫觸動很大，這兩年他時不時都會想起。在黃鑫看來，做投資同樣如此。想在一隻股票上掙錢，要問自己能不能配得上這份收益？自己是否投入了足夠多的時間和精力來研究思考這個公司的商業模式，評估它的投資價值？只有真正洞悉了股票的內在價值，才能在市場波動時堅定持有，「閃電來了也能堅守」，最終守得雲開見月明。

三年前，2015年春，當時牛市在途，聊到投資時，黃鑫意氣風發。如今，三年過去了，歷經市場跌宕之後，黃鑫少了些許激揚，多了幾分淡定，相信寧靜致遠。

（上海證券報）

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