動力電池與電氣系統報告：2017年以來15批目錄回顧

?2017年以來15批新能源汽車推廣目錄回顧：

本篇報告回顧了2017-2018年已發布的共15批新能源汽車推廣目錄情況，目錄呈現純電佔比擴大、三元在乘用車的主流地位愈發明顯但專用車向磷酸鐵鋰切換、高能量密度趨勢加速、電池集中度提高等特點。在技術進步、補貼下滑的背景下，有核心競爭力的龍頭企業可能在未來幾年逐步拉開差距。

摘要

1.2018年前3批總量下降、乘用車佔比提升、純電佔比擴大：今年前3批目錄呈現總量下降（比去年前3批）、乘用車佔比提升（比去年12批）、純電佔比擴大（比去年12批）的特點。隨著雙積分政策正式實施，預計未來隨著升級後的純電和合資品牌的插混車型推出，純電和乘用車型數量將持續提升。

2.三元保持在乘用車的主流地位，磷酸鐵鋰在專用車上使用增加：乘用車方面，2018年前3批的三元佔比71%，較去年12批目錄下滑約4個pct，維持高位。客車和專用車方面，2018年前3批LFP佔比92%、40%，分別提升18、13個pct。LFP在客車的主流地位不可撼動，在專用車的佔比增加預計系三元電池在載重車輛上的衰減較多疊加補貼下滑。

3.高能量密度趨勢加速：2017年能量密度快速提升，最後兩批目錄中乘用車電池平均能量密度130 Wh/kg，較2017年初兩批均值104 Wh/kg提高25.6%。2018年前3批乘用車、客車、專用車平均能量密度均值為136、137、116 Wh/kg，較2017年年12批平均水平提升15.7%、15.5%、5.1%，該趨勢也帶動同期乘用車、客車、專用車平均續航里程為242、332、278公里，較去年提升15.3%、30.3%、21.4%。此外，獲得補貼乘數的乘用車和客車佔比大增，能量密度的持續提升，可能促使上游材料企業啟動新一輪賽跑。

4.動力電池行業集中度不斷提升，各產業鏈通過技術進步可能進一步拉開差距：無論是2018年前3批目錄還是Q1裝機量，動力電池CR3、CR5、CR10均提升超10個pct，行業「一超多強」格局明顯，CATL地位鞏固。今年競爭力強的新車型加速推出，動力電池的「質」（能量密度等）、「量」（下游銷量等）預計持續提升，進而導致各環節企業差距進一步拉開。

5.投資建議：推薦杉杉股份、天賜材料、璞泰來、當升科技（化工聯合推薦）、星源材質（化工聯合推薦）、億緯鋰能、匯川技術、宏發股份、麥格米特。

風險提示：新能源汽車政策和銷量低於預期，中游產品價格持續下降。

1. 2018年前3批目錄總量下降，乘用車佔比提升，純電車佔比提高

1.1 2017年目錄中車型匯總

2017年共有3,233款車型入選目錄，2018年前3批共有474款車型入選目錄，較去年前3批少546款，主要系1）2018年補貼政策出台較晚（2018年2月13日）影響車企車型規劃；2）2018年補貼政策門檻要求再度提升，預計車企在年初以去年符合今年門檻要求的車型申報目錄，升級及新車型在Q2逐漸推出。

2017年全部12批中乘用車、客車、專用車分別為404、1,836、993款。2018年前3批中乘用車、客車、專用車分別為93、227、154款，較去年前3批少54、431、61款。

1.2 2018年前3批目錄乘用車佔比上升，客車佔比下滑，專用車保持穩定

以單批目錄車型佔比趨勢看，在2017-2018年的15批目錄中，客車佔比穩居第一，專用車基本位居第二，結構比較穩定。以年度所有目錄車型佔比看，2018年前3批目錄中，乘用車佔比約20%，較2017年12批目錄佔比提升約8個pct；客車佔比約48%，較2017年12批目錄佔比下滑約9個pct；專用車佔比約32%，較2017年12批目錄佔比提升約1個pct。

1.3 2018年前3批目錄純電動車型佔比上升，插混車型中乘用車型佔比高

2017年全部12批純電動車共2,769款佔比約86%，包括乘用車、客車、專用車361款、1,418款、990款；插電式混動（含混動）車共442款，佔比約14%，包括乘用車43款、客車399款。

2018年前3批純電動車共441款佔比約93%，包括乘用車、客車、專用車74款、218款、149款；插電式混動（含混動）車共26款，佔比約5%，包括乘用車19款、客車7款。2018年前3批目錄純電動車型佔比較2017年前12批目錄提升約7個pct，插混車型佔比雖然大幅下滑6約9個pct，但插混乘用車佔總插電混車型比重大幅提升約63個pct。

整體來看，今年前3批目錄呈現總量下降、乘用車佔比提升、純電佔比優勢擴大的特點。隨著雙積分政策正式實施，政策層面持續推動行業向好發展，我們預計未來隨著升級後的純電和合資品牌的插混乘用車陸續推出，純電和乘用車型數量將持續提升。

2. 三元保持在乘用車的主流地位，磷酸鐵鋰在專用車上使用比例顯著增加

2.1 2018年三元保持在乘用車的主流地位，在專用車上佔比大幅下滑

乘用車方面，2017年全部12批的三元應用303款，佔比75%，2018年前3批的三元應用66輛，佔比71%。

專用車方面，2017年全部12批的三元應用617款，佔比62%，2018年前3批的三元應用60款，佔比39%。三元在專用車的佔比大幅下滑可能系三元電池在載重型車輛上的衰減較多疊加補貼下滑。

2.2 2018年磷酸鐵鋰電池在客車市場依然佔據主導地位，專用車中使用比例顯著增加

客車方面，2017年全部12批的磷酸鐵鋰應用1,361款，佔比74%；2018年前3批磷酸鐵鋰應用208款，佔比92%。

專用車方面，2017年全部12批的磷酸鐵鋰應用272款，佔比27%，2018年前3批磷酸鐵鋰應用62款，佔比40%。

2.3 預計三元仍將在乘用車市場保持主流地位，但專用車市場的磷酸鐵鋰份額可能會繼續增加

乘用車由於直接面向C端市場，市場前景廣闊，新能源滲透率低，乘用車將是動力電池的主戰場。從現有技術路線選擇來看，三元鋰電池成為動力電池主流選擇的趨勢比較明確。

客車市場預計仍將以安全性和循環壽命更長的磷酸鐵鋰為主；而專用車市場上，出於使用強度（循環壽命）、成本的考慮，目前可能更多選用磷酸鐵鋰電池配套。

3.高能量密度趨勢加速，長續航趨勢比較明顯

3.1 能量密度持續提升且正在加快。

受新補貼政策的引導，2017年開始，車企、電池企業在電池能量密度方面不斷提升要求，2017年最後兩批目錄中乘用車電池平均能量密度為130 Wh/kg，較年初兩批的平均值104 Wh/kg增長25.6%，提升了一個大台階。

2018年前3批乘用車、客車、專用車平均能量密度均值為136、137、116 Wh/kg，較2017年全部12批目錄平均能量密度分別提升15.7%、15.5%、5.1%，能量密度不斷提高的趨勢仍然非常清晰。

純電乘用車能量密度提升帶動獲補貼乘數的車型佔比也在提高。純電乘用車方面，在2017年12批目錄中，符合1.1倍補貼要求（能量密度≥120 Wh/kg）的車型共190款，佔比53%，其中42款符合2018年1.1倍要求（能量密度≥140 Wh/kg），佔比12%，沒有符合2018年1.2倍補貼要求（能量密度≥160 Wh/kg）的車型。在2018年3批目錄中，符合1.1倍要求的車型為47款，佔比達64%，較2017年提升較大。

絕大部分純電客車可獲補貼乘數。純電客車方面，在2017年12批目錄中，符合1.2倍補貼要求（能量密度≥115 Wh/kg）的車型共945款，佔比70%，其中112款符合2018年1.1倍要求（能量密度≥135 Wh/kg），佔比8%。在2018年3批目錄中，符合1.1倍要求的車型為197款，佔比達91%。

3.2 續航里程持續提升

2018年前3批乘用車、客車、專用車平均續航里程為242、332、278公里，較2017年12批目錄提升15.3%、30.3%、21.4%。2018年第3批中乘用車平均續航里程接近300公里（達到300km補貼將高於去年0.1萬元），預計在未來更多高續航里程的車型不斷進入目錄，續航里程提升趨勢有望加快，尤其在乘用車領域。

根據《節能與新能源汽車技術路線圖》， 2020年我國動力電池單體和系統能量密度要達到350、250 Wh/kg，技術進步才是出路。

3.3 圍繞能量密度、快充的賽跑將拉開參與者差距

根據規劃， 2020年我國動力電池能量密度要達到260 Wh/kg，當前能規模化產出的產距離該標準尚有很大的差距，能量密度的持續提高，將相應推動正極、負極、隔膜、電解液、添加劑等一系列核心材料技術的進步和迭代更新。

近幾年，電池及電池材料主要企業已完成證券化，技術進步而不是資本投入，才是未來主導要素。伴隨著高能量密度的811、NCA的逐步應用，電池與電池材料產業格局可能會有巨大的變化。

4. 快充技術據政策要求仍有差距，永磁電機裝機佔比進一步提升

4.1 快充電池仍主要應用在客車行業。

2017年15批目錄已披露快充的數據來看，快充電池89款，全部應用在客車行業。其中，鈦酸鋰以59款佔比最大，磷酸鐵鋰以20款緊隨其後，錳酸鋰8款，其它3款。2018年還未有快充車型上目錄。

4.2 快充技術距離補貼政策要求仍有差距

按照2017年補貼政策，快充倍率在5C-15C（含）可獲得1倍補貼，不過據目錄情況，整體均值為4.42C，大部分車型暫時難以達到政策要求。

4.3 永磁電機覆蓋大部分車型

永磁同步電機的佔比在推薦目錄中也在不斷提升，2017年12批目錄共裝機2,894台永磁電機，佔比90%。2018年前3批目錄共裝機447台永磁電機，佔比94%，較2017年全年佔比提升4個pct。永磁電機裝機佔比進一步提升。

5. 動力電池集中度持續提升，CATL競爭地位穩固

5.1 2018年前3批電池企業集中度高於2017年12批

根據已披露數據，2017年12批目錄電池企業配套CR3、CR5、CR10為24.9%、33.7%、47.9%。2018年1-3批目錄電池企業配套CR3、CR5、CR10為44.5%、53.6%、66.3%，較2017年提升19.6、19.9、15.4個pct。

2017年1-12批目錄中，CATL以配套522款車型，接近16.1%的總佔比遙遙領先於第二梯隊。2018年前3批目錄中，配套佔比優勢繼續擴大16.2個pct至32.3%。

5.2 2018Q1動力電池行業「一超多強」格局

據節能網，2018Q1動力電池裝機量4.42GWh，同比增長約250%。其中CATL裝機2.23GWh，佔據50.4%的市場份額。CR3、CR5、CR10為75.1%、82.2%、90.4%，分別提升15.4、6.4、10.4個pct。不過細分看，除了CATL，前5的廠商僅國軒市佔率提升1個pct，其餘市佔率提升的3個廠商均為後5名。因此，集中度提升主要為CATL的份額大幅提升所致，動力電池行業「一超多強」格局明顯。

5.3 集中度繼續提升

從目錄和裝機量情況看，CATL繼續領跑並進一步拉大與第二梯隊的差距，在補貼門檻提升且金額下滑的背景下，具備技術、成本、資金優勢的龍頭企業可能進一步搶佔市場份額，集中度將持續提升。

6. 更具競爭力的車型加速推出，對動力電池「質」、「量」要求將更高

未來隨著龍頭車企升級版A級和A0級車型上市，一方面，能量密度和單車電池電量的持續提升，帶動動力電池的「質」持續提升；另一方面，裝配高能量密度電池的高續航車型在補貼和實際需求層面均有優勢，以及雙積分制推動車企在新能源汽車上全力布局，新能源汽車銷量高增速有望得到延續，將帶動動力電池的「量」持續提升。

7. 風險提示

新能源汽車政策低於預期：中國政府正努力推動新能源汽車行業的發展，以實現我國汽車產業的彎道超車，國家產業政策變化將會影響動力電池市場發展，進而影響公司產品的銷售及營業收入。如果相關產業政策發生重大不利變化，將會對公司的銷售規模和盈利能力產生重大不利影響，因此存在一定的政策風險。

新能源汽車銷量低於預期：近年來，國內新能源汽車市場增長較快，但目前中國新能源汽車的發展仍處於起步階段，新能源汽車產銷量在汽車行業總體佔比依然較低，購買成本、充電時間、續航能力、配套充電設施等因素仍會對新能源汽車產業的發展形成一定的制約。未來如果受到產業政策變化、配套設施建設和推廣、客戶認可度等因素影響，可能導致新能源汽車市場需求出現較大波動。

產品價格持續下降：近年來，隨著國家對新能源汽車產業的支持，新能源汽車市場在快速發展的同時，市場競爭也日趨激烈。動力電池作為新能源汽車核心部件之一，也不斷吸引新進入者通過直接投資、產業轉型或收購兼并等方式參與競爭，同時現有動力電池及其材料企業亦紛紛擴充產能，市場競爭日益激烈。如果未來市場需求不及預期，市場可能出現結構性、階段性的產能過剩，將面臨一定的市場競爭加劇的風險。

分析師承諾

負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。

?游家訓：浙江大學碩士，曾就職於國家電網公司上海市電力公司、中銀國際證券，2015 年加入招商證券，現為招商證券電氣設備新能源行業首席分析師。

?陳術子：上海交通大學碩士，曾就職於光大證券，2015 年加入招商證券，研究新能源發電產業。

?陳雁冰：曾就職於遠景能源、博世聯電、華金證券，2017年加入招商證券，主要研究新能源汽車上游產業。

?龍雲露：清華大學碩士，2017年加入招商證券，主要研究電力設備、新能源發電。

?普紹增：上海財經大學碩士，2017年加入招商證券，主要研究工控自動化與信息化產業。

投資評級定義

?公司短期評級

以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以上

審慎推薦：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間

中性： 公司股價變動幅度相對基準指數介於±5%之間

迴避： 公司股價表現弱於基準指數5%以上

?公司長期評級

A：公司長期競爭力高於行業平均水平

B：公司長期競爭力與行業平均水平一致

C：公司長期競爭力低於行業平均水平

?行業投資評級

以報告日起6個月內，行業指數相對於同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：

推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數

中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數

迴避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數

重要聲明

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