全面聚焦萬億教育市場，傾力打造教育科技龍頭——立思辰

2017年營收穩定增長，業務擴張期壓力致凈利潤表現略遜：

2017年，公司實現營業收入21.61億元，同比增長14.73%；歸母凈利潤2.03億元，同比下降27.66%。2018年一季度，公司實現營業收入2.58億元，同比下降15.73%%；歸母凈利潤1,779.02萬元，同比下降25.40%。2017年營業收入保持增長，但凈利潤有所回落，主要是教育業務處於拓展期帶來的毛利率下滑與費用端壓力所致。

剝離信息安全業務資產，全面聚焦教育主業：

2017年，教育產品及管理解決方案業務實現營業收入12.01億元，同比增長21.12%，占營業收入比例達到 55.57%。公司計劃全面剝離信息安全業務相關資產，就相關事項公司已與交易對方達成初步意向，未來公司將聚焦教育業務，致力打造教育科技集團，提供面向B端的公平而有質量的智慧教育服務及面向C端的個性化的學習/升學服務。

智慧教育+學科應用+教育服務，進軍教育領軍企業：

智慧教育是立思辰教育業務的基石，教育服務是立思辰教育戰略的關鍵和重點。公司將繼續發揮領先者優勢，用人工智慧、大數據等先進科技手段構建智慧教育環境，卡位和布局學校的教育場景，持續擴大業務規模；圍繞著「學習－升學」的核心訴求，為學校提供一系列的教學服務解決方案（包括但不僅限於學科應用、教學評價、教師培訓、專業建設等），以及針對Ｃ端市場的學習服務解決方案（包括但不僅限於學習輔導、職業測評、升學指導、留學服務等）。下一階段，立思辰將通過教育產業基金，重點投資布局打造區域性精品學校，與公司現有的智慧教育和教育服務板塊協同發展。

未來三年複合增速31%，首次覆蓋給予「推薦」評級：

我們預計公司2018-2020年凈利潤分別為2.41、2.82、3.31億元，對應EPS分別為0.28、0.32和0.38元。當前股價對應2018-2020年的PE分別為49、42和36倍。考慮到公司教育業務覆蓋面擴張，並有望持續受益於教育信息化行業的新一波政策紅利，首次覆蓋給予「推薦」評級。

風險提示：教育業務擴張不及預期，行業監管政策變化風險。

1、營收穩定增長，業務擴張期壓力致凈利潤表現略遜

2017年，公司實現營業收入21.61億元，同比增長14.73%；歸母凈利潤2.03億元，同比下降27.66%；扣非凈利潤1.75億元，同比下降34.04%。2018年一季度，公司實現營業收入2.58億元，同比下降15.73%%；歸母凈利潤1,779.02萬元，同比下降25.40%；扣非凈利潤1,748.55萬元，同比下降7.39%。

2013-2015年，公司的營業收入與歸母凈利潤逐年穩步增長，營業收入三年同比增速分別為18.22%、37.14%、20.79%，歸母凈利潤增速分別為34.13%、60.68%、29.67%；2016年為業績迅猛增長的一年，營業收入與歸母凈利潤增速達84.10%、115.38%；2017年營業收入保持增長，但凈利潤有所回落，主要是毛利率下滑與費用端壓力所致。

具體來看，教育業務、信息安全業務的毛利率均有不同程度下降，分別由上年的47.2%、48.8%下降至39.3%、45.5%，期間費用率較上年提升3.6個百分點至30.1%。其中教育業務毛利率下滑主要由於公司處在業務拓展階段，區域覆蓋面不斷提升，致使成本快速增長、毛利率下滑，但隨著未來「線上+線下」模式逐步成熟，毛利率將有所好轉，業績值得期待。

2、計劃剝離信息安全業務，全面轉型教育領域

公司目前主營教育與信息安全兩大業務，公司計劃全面剝離信息安全業務相關資產，就相關事項公司已與交易對方達成初步意向，未來公司將聚焦教育業務，致力打造教育科技集團。教育公司業務以「智慧教育+學習服務+升學服務」為核心，致力於提供面向B端的公平而有質量的智慧教育服務及面向C端的個性化的學習/升學服務。

在智慧教育領域，公司業務包括區域教育雲、智慧校園頂層設計、校本課程及核心學科應用服務等。公司智慧教育業務已逐步走向教育與IT的深度融合，通過校本課程、核心學科應用服務等教育內容的引領，構建一個業務覆蓋全國，觸角伸到每個學校的教育科技服務網路。

在學習服務領域，公司主要業務為大語文課外素質教育培訓服務。公司具備全國領先的大語文教研體系，教學上堅持以提升學生語文學習興趣及培育學生文學素養為核心，運營上堅持「線上+線下」的複合運營模式，業務實現快速異地複製及市場拓展。

在升學服務領域，公司業務包括高考升學服務及留學服務。其中高考升學服務包括高考志願填報服務、自主招生服務、生涯規劃服務及藝考諮詢服務等。業務規模發展迅速，服務優質。公司留學服務在國內開設20餘個分支機構，業務覆蓋美國、加拿大等30個國家3000餘所院校。

3、聚焦教育主業，「線上+線下」模式賦能未來業績

分業務來看，公司內容（安全）管理解決方案業務實現營收8.10億元，同比增長16.07%，佔總營業收入比例為37.50%；教育產品及管理解決方案業務實現營業收入12.01億元，同比增長21.12%，佔比達到 55.57%。同時公司計劃全面剝離信息安全業務相關資產，未來公司將聚焦教育業務，成為以教育為主業的稀缺標的。

2013-2015年，公司教育業務的營收佔比在10%附近緩慢增長，從2014年起，公司將教育信息化作為公司未來戰略發展業務，並加大對教育業務的資源投入，故2015年後教育業務在公司主營業務中的比重顯著提升，2016、2017兩年已分別達到52.64%、55.57%。與此同時，業務擴張使得成本快速上升、毛利率有所下降，但隨著公司「線上+線下」模式逐步成熟，預計毛利率將有回升，未來業績向好。

4、期間費用總體平穩，研發投入持續增長

從費用端來看，2017年公司的三項期間費用都有不同程度的增長。銷售費用同比增長30.05%，占營業收入的13.90%，增長的主要原因是拓展市場；管理費用同比增長19.72%，占營業收入的13.95%；財務費用同比增長195.60%，占營業收入的2.25%，主要是2017年度公司發行債券、增加銀行借款導致利息支出增加以及外幣借款匯率導致匯兌損失增加所致。

公司本期繼續加大研發投入，共支出1.55億元，同比增長2.15%，但對研發支出資本化進行了嚴格控制，所以雖然本期研發支出金額較上年同期有所增加，但資本化比例由上年的61.59%降至58.04%。

近五年來，公司的三項費用率各有波動，銷售費用有下降趨勢，管理費用則總體上升，財務費用略有起伏、2017年明顯偏高。總的期間費用率保持在30%上下，2015和2017年略微偏高，整體來說控制得當，較為平穩。

5、智慧教育+學科應用+教育服務，進軍教育領軍企業

2014-2016年，公司先後收購敏特昭陽、康邦科技、叄陸零教育、百年英才和跨學網，深入布局學科輔導、智慧教育、升學留學服務，全面拓展教育領域業務。從各個子公司的業績來看，除康邦科技2017年表現略低於預期，其餘均超額完成業績承諾，公司業務協同發展良好。2018年2月，公司收購中文未來。考慮到新高考改革使得語文學科的基礎地位及分數佔比提升，語文素質教育的重視程度也將明顯提升，我們看好公司對這一優質資產的布局，有望成為新的業績增長點。

作為新生態的教育企業，立思辰全面綜合市場因素，深入結合教育現實，形成了智慧教育、學科應用和教育服務等多個板塊的業務布局，如今已發展成為了集智慧校園頂層設計、智慧校園綜合解決方案、區域教育雲平台建設與運營、教育生態運營、K12學科應用、師資培訓、學業規劃及升學指導、留學及留學後服務等多個方向的綜合性教育企業。旗下擁有立思辰康邦、立思辰敏特、立思辰百年英才、立思辰留學360、立思辰跨學網、立思辰合眾等多個教育領導品牌。

智慧教育是立思辰教育業務的基石，教育服務是立思辰教育戰略的關鍵和重點。公司會繼續發揮領先者的優勢，用人工智慧、大數據等先進的科技手段構建智慧教育環境，卡位和布局學校的教育場景，持續擴大業務規模。同時，圍繞著「學習－升學」的核心訴求，為學校提供一系列的教學服務解決方案（包括但不僅限於學科應用、教學評價、教師培訓、專業建設等），以及針對Ｃ端市場的學習服務解決方案（包括但不僅限於學習輔導、職業測評、升學指導、留學服務等）。

下一階段，立思辰將通過教育產業基金，重點投資布局打造區域性精品學校，與公司現有的智慧教育和教育服務板塊協同發展。同時，我們也將持續關注立思辰教育業務上下游合作夥伴，利用人工智慧、大數據等科技手段積極探索新型的教育生態，為合作夥伴提供更多優質的產品能力和服務能力輸出。

立思辰教育堅持「做大智慧教育，做強教育服務，做精未來學校，做實教育生態」的戰略路線，利用科技手段打通校內校外、線上線下、國內國外的學習場景，讓學生們高效學習、快樂成長，最終實現人員教育的連接。

6、盈利預測

我們預計公司2018-2020年凈利潤分別為2.41、2.82、3.31億元，對應EPS分別為0.28、0.32和0.38元。當前股價對應2018-2020年的PE分別為49、42和36倍。考慮到公司教育業務覆蓋面擴張，並有望持續受益於教育信息化行業的新一波政策紅利，首次覆蓋給予「推薦」評級。

7、風險提示

教育業務擴張不及預期，行業監管政策變化風險。

特別聲明

《證券期貨投資者適當性管理辦法》、《證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）》已於2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，新時代證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平台推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您並非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。

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分析師聲明

負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關於任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及新時代證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯繫。

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