顧家家居：邁向全球的軟體家居巨頭

研究報告內容摘要

公司概覽:深耕家居三十載,鑄就軟體傢具龍頭

多品類並進,實現快速發展。近幾年,公司實現持續優於行業的發展速度,2012-2017年營收/歸母凈利潤的CAGR達25.77%/22.58%;尤其是藉助上市機遇步入成長2.0階段,各項業務的發展提速明顯,2017年,沙發/配套品/軟床&床墊三項主營業務同比增長32.00%/34.32%/36.31%。

行業分析:軟體傢具堪比定製,龍頭空間廣闊

我們預計,2018年國內軟體傢具終端消費額約2000億元,規模堪比定製家具行業,其中沙發/床墊/軟床的規模約為976/682/314億元,同比增長9%/10%/15%。在家居渠道下沉的趨勢下,龍頭品牌迎來行業整合的機會,我們認為,將有一批中型企業逐步掉隊。其原因在於:三四線地區消費者普遍對價格敏感度較高,要麼低價,要麼具備品牌溢價能力,前者屬於地方傢具作坊的客戶,後者則以顧家、敏華為首的全國品牌佔據絕對優勢。

內外兼修,爭做沙發行業的霸主

公司以皮藝沙發起家,現已成為國內休閑皮藝沙發的老大,其核心優勢可理解為三點:1)以設計驅動供銷網路、新品高周轉帶來的供應鏈優勢;2)半事業部制度下,精細化分工與激勵並重的內部體制優勢;3)龐大的經銷網路與良好的經銷商盈利構成的渠道優勢。未來,公司確立深耕沙發產品線的發展戰略,圍繞品類、品牌和區域三大維度,打造更強大的市場競爭力:以自主&外延構建品牌矩陣,精準定位休閑沙發細分市場;引入海外沙發品牌,在強化海外OBM業務的同時豐富沙發品類;切入布藝&功能沙發市場,旨在躋身行業前列。最終將「顧家」品牌推向全球,力爭成為沙發領域的霸主。

豈止於沙發龍頭,向軟體與定製傢具延伸

軟床&床墊市場規模與沙發相當,預計約1000億元。公司從沙發向軟床延伸,諸多資源可產生協同,邊際效益遞增,包括前端引流、生產協同和研發設計共享。軟床&床墊業務由獨立事業部運營,成立以來發展迅速,2017年營收達8.86億元,2013年以來CAGR達48%。通過收購成熟的班爾奇品牌進入定製業務,現已形成6大功能、5大風格的全屋定製產品系列,2018年將藉助渠道加速推動定製業務發力。預計2018-2020年EPS為2.53/3.32/4.34元,對應2018年PE為27X,PEG為0.9,首次覆蓋,給予「買入」評級。

風險提示:

1.地產周期影響;

2.公司新業務拓展不達預期。

（長江證券）

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