告別虛胖！小米估值下挫三成，這個數字有點冷

前言

如果1000億美元還不夠瘋狂，那2000億呢？

這句話是不是很熟悉？創業老司機雷軍領軍下的小米，從來都不缺話題。不過這次，市場彷彿沒有給他帶來好消息。

還記得之前的千億小米，千億瘋狂吧？然而，在正式提交IPO申請之後，小米估值卻被市場連續下調——

彭博援引市場人士稱，投資者對小米的估值或為600億至700億美元，較早前傳出的最高1000億美元估值大幅削減三至四成。

華爾街日報還稱，小米在接下來的IPO中目標估值為700億-800億美元。

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1000億美元的小米估值為蘋果1/9，利潤卻是個零頭

近幾年，小米的每輪估值都是爆炸式增長。

2010年底，小米公司完成金額4100萬美元的A輪融資，估值2.5億美元，然而短短三年多的時間，到2014年，估值就成了450億美元。再到了前不久的1000億美元。

對於小米此前1000億美元的估值，交銀國際董事總經理兼研究部主管洪灝此前已經表示過，這個估值太高了，高過很多同類型的公司。

依照小米目前披露的經營利潤122億元去計算，公司700億美元估值市盈率為36.7倍；根據小米在2017年虧損基礎上加回優先股增值的影響、9.1億元以股份為基礎的薪酬費用的影響，並減去57.3億元投資公允價值增益凈值，得出53.6億元經調整non-IFRS利潤，對應市盈率為83.5倍。

而相比之下，目前智能手機龍頭蘋果公司的最新TTM市盈率為17.07倍。兩者之間唯一相近的只剩下3.9倍的市銷率估值法了——但是小米的毛利率和凈利率都顯著低於蘋果。

在洪灝看來，當下宏觀流動性緊縮的情況下，對於小米這種巨型的IPO，可能市場很難消化。

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小米是互聯網企業嗎？

千億小米的一個重要原因，在於小米把自己標榜為一家屬於阿里巴巴、騰訊等陣營的互聯網公司。

這就牽扯到小米的定位。雷軍一直將小米定義為一家「創新驅動的互聯網公司」，可外界似乎不這麼認為。

從招股書中，我們主要看到以下幾點：

第一、從營收構成看，小米主要有四條渠道：智能手機、IOT與生活消費產品、互聯網服務及其他。小米仍是一家以賣手機為主要收入來源的公司，雖然比例在下降，但2017年手機仍佔比70%。

第二、小米定義自己為互聯網公司，其旗下已經擁有38個月活躍用戶超過1000萬的應用程序和18個月活躍用戶超過5000萬的應用程序，包括小米瀏覽器，小米應用商店，小米音樂，小米視頻等。但其互聯網服務業務2017年收入為99億元，2016年則為65億元，增速並非十分明顯。2017年，平均每位用戶為小米貢獻57.9元的互聯網服務收入。

第三、小米研發投入比較吝嗇。2017年小米的研發投入為32億元，僅佔總收入的2.79%。小米的研發領域集中在創新性技術、不斷更新及完善技術基礎設施的功能及特性以提升現有產品及服務。同在手機行業，華為2017年全年研發費用支出為896.9億元，佔全年收入的14.9%，跟競爭對手華為相比，小米的研發投入只佔到華為的3.57%。

雖然互聯網服務的收入貢獻了四成的毛利等，符合互聯網公司的業務特點，但問題是，目前小米的這些互聯網業務幾乎完全是建立在其對屏幕和設備的掌控上的。

而要持續做到這一點、從而使自己成為一家真正的互聯網公司、或接近互聯網公司的產品和用戶生命周期，沒那麼簡單——

或是擁有一個像蘋果一樣高認可度的品牌，或是擁有三星那樣強有力的產業鏈控制能力，或是擁有超越自身硬體的主流互聯網應用和服務，最理想的是三個層次都能擁有一流的優勢。而小米目前在每一個層次都沒能建立起絕對的優勢。

如此看來，根據王雅媛港股圈的分析，小米的主要收入來源仍是以賣手機為主，暫時看來，硬體護城河不夠，未來互聯網收入能否大幅提升成疑問，把公司定位為互聯網企業為時過早。

那麼，定位為互聯網企業或者以小米為品牌展開多元化經營和用戶運營的硬體公司，到底有什麼區別？

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人在江湖飄，定位很重要

俗話說得好，人在江湖飄，站隊很重要。你的定位，不僅決定了自己的發展方向，也決定了別人的目光。

按照公眾號尹生價值觀的分析，兩種不同的定義，會對小米的估值產生懸殊的影響——

按照收入或盈利指標，通常純運營性的互聯網公司的估值水平要比基於生命周期較短的軟體（比如遊戲）或硬體品牌的公司高得多——純運營性互聯網公司建立了一種持續運營的基礎，這樣的基礎只要足夠強勁，就可以超越單個產品或用戶生命周期的波動。

而短周期軟體和硬體公司則沒有那麼幸運，每一次產品生命周期的結束，都意味著用戶關係的考驗，同時，這些公司還面臨著更高的銷售成本，因此通常毛利率都不如運營性公司高，後者的毛利率水平通常都在50%以上。

當然，相比那些純粹的硬體公司，小米確實已經形成、並可能繼續維持一定優勢，那就是它的商業模式：通過廉價的手機產品，擴大用戶規模，強化了規模經濟，並提高了小米品牌的滲透率，然後通過IOT與生活消費產品來實施範圍經濟。

這些都有助於互聯網服務和線下零售的開展，而互聯網服務、線下零售和周邊產品又轉過來有助於建立用戶認知並提高用戶粘性。

雖然外界估值起起伏伏，但小米官方似乎秉持「風動我不動，雲動我不動」的態勢。據全天候科技，接近小米的中介人士表示，小米自己的估值一直是在700億-800億美元左右，保薦人給出的估值與此相當。小米自己不存在下調一說。

對於此前市場傳出的最高1000億美元估值，該人士表示，外部投行對外給出的估值數據比較高，之前還有人喊到2000億美元，這個是外圍的說法和預期，與小米官方沒有任何關係。

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