中國鐵塔：為何我是三大運營商的親兒子？

「千呼萬喚始出來」，早在2017年，市場上便流傳著中國鐵塔將上市的消息，但一直未得到證實。而最近中國鐵塔的這一舉動，無疑是向市場吶喊「我要上市啦」。

據智通財經APP了解，中國鐵塔已於近日向聯交所遞交了IPO招股書，申請主板上市，中金公司、高盛為聯席保薦人。

雖然中國鐵塔已啟動了IPO進程，但這家公司的成立時間還未滿四年。2014年7月15日，該公司以「中國通信設施服務股份有限公司」的名字宣布成立，並於當年的9月2日更名為「中國鐵塔股份有限公司」。

與一般的公司不同，中國鐵塔成立之時就背負了特殊使命，該公司是由通信運營商中國移動(00941)、中國聯通(00762)、中國電信(00728)聯合發起成立，將三大運營商的重資產業務：通信基站建設業務，分離出來單獨運營，以實現「共建共享，節約成本」的重任。

作為三大運營商的「兒子」，中國鐵塔幾乎吞下了國內通信鐵塔基礎設施的整個市場，2017年所佔的市場份額高達97.3%，截止2017年12月31日，該公司運營管理著約187.2萬個站址，並服務著約268.75萬個租戶。

租戶遠多於站址，這與中國鐵塔「共享、共贏」的商業模式有很大關係。在一個站址上增加一個額外租戶的資本開支遠低於自建站址，所以中國鐵塔通過共享折扣優惠，鼓勵三大通信運營商更多的以共享方式使用站址，使單一站址從單租戶變為多租戶。這樣的共享商業模式，效果是挺明顯的，從2015-2017年，站均租戶數分別為1.28、1.40、和1.44，逐年上升。

在以共享方式增加站均租戶數的同時，中國鐵塔也通過增加站址來實現租戶的總體增長。站址分為鐵塔站址和室分站址，從2015-2017年，鐵塔站址的年複合增長率為10.5%，而室分站址的年複合增長率高至161%，室分站址爆髮式增長。

圖：中國鐵塔站址增長情況

在站均租戶數提升、站址總數增加的情況下，中國鐵塔業績增長明顯。(由於該公司在2015年10月才開始全面業務運營，因此2015年財務資料與2016、2017不具可比性。)2017年，中國鐵塔的營業收入同比增長22.62%至686.65億元人民幣，利潤由2016年的7600萬元增長至2017年的19.43億元。

圖：中國鐵塔近三年業績情況

雖然中國鐵塔的業績逐漸得到改善，但市場對其的發展仍心存疑慮，據智通財經APP觀察，巨額負債是中國鐵塔最大瑕疵。隨著該公司業務的擴張和業績的增長，負債也逐漸增多，2015年負債1436.62億元，2017年增長至1951.48億元，年複合增長率16.53%。

表：中國鐵塔2015-2017年負債數據

而在巨額負債中，流動負債佔比較大，這讓中國鐵塔的流動比率處於較低水平，2016、2017年僅為0.2倍，且槓桿比率逐年上升，在資金流動性減弱時計息負債上升，將進一步影響資金周轉，這也是中國鐵塔上市的根本原因。

圖：中國鐵塔主要財務比率

除此之外，過度依賴三大運營商也是問題所在，2017年，中國鐵塔來自三大通信運營商的收入佔總收入的比率高達99.8%，這就決定了中國鐵塔在宏站業務上橫掃競爭對手，但對於目前市場爆發的微站及室分業務，中國鐵塔並無太大優勢。

定價能力或被弱化也是應該注意的問題。目前，三大運營商面臨著「提速降費」的政策難題，為保持盈利，三大運營商會縮減各自的成本支出，作為中國鐵塔的股東，三大運營商或會壓低宏站業務定價，限制中國鐵塔利潤的最大化，而2018年初，中國鐵塔較之前的共享折扣費率各項均上調了10%。

總體來看，中國鐵塔業績雖有改善，但巨額負債、微站及室分業務優勢不強、定價能力或被弱化等瑕疵也躍於紙上，作為三大運營商的「兒子」，年收入近700億元的巨無霸又將掀起怎樣的市場波浪?

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