財務分析之奧雅設計招股書

背 景

2001年12月，一對北清couple在深圳出資10萬設立了奧雅園林，主要為房地產項目設計小區景觀等。

5年後，2006年「中信紅樹灣」項目紅極全中國，開發商宣傳，這個項目是開放商聯合頂級設計團隊、歷時5年精心打造，在社區氛圍的營造、建築園林設計、入戶大堂、建築材料、智能化配置、產品創新方面，均作了質的提升。這個團隊就是奧雅。

8年後，2009 年與泰禾合作的頂級別墅項目——「北京運河岸上的院子「以及」院子「系列廣受市場追捧，一舉奠定奧雅在住宅景觀園林設計領域的響亮聲譽。

10年後，2011年前後，奧雅進軍城市功能規劃設計，相繼中標福建漳州、安徽合肥、深圳的市政功能規劃設計。

一系列的設計作品，體現人與自然的和諧，體現對現代城市人群生活需求和生活方式的深刻領悟，運用中國傳統建築設計的理念、智慧，以及現代科技和產品，解決城市規劃、社區建設等建築設計需求。

現在奧雅在向」D.B.O.F.M「轉型

D ——設計 Design

B ——建造 Build

O ——運營 Operation

F ——金融 Finance

M ——傳媒Media

不難理解：憑藉自身強大的項目經驗，比如宏觀上對社區、城市人群生活需求的深刻認識、規劃能力、經濟分析能力、協調各方的能力；微觀上景觀設計、裝修裝飾、商業變現能力等等，現在，軍師要親自領兵打仗了。這種變革是順應時代需要，也是勇於擔負時代需要，運用金融、媒體等多種經營手段，通過對城市、社區、人群生活需求和生活方式的深刻理解，在保證產品和服務品質、體驗的基礎上，提高盈利、估值水平。這門生意其實和北京「798」的模式，有異趣同工之妙。

在綠色協調發展理念、消費升級的大背景下，城市巨大的存量商業地產以及地方政府綠色「新城」建設需求，就是個巨大商機，也是巨大挑戰。

2015年8月，奧雅完成股份制，2016年、2017年先後兩次申請創業板發行上市，融資1.3億元，用於「城市規劃與景觀設計擴建項」、「創意研發中心擴建項目」和「信息化與協同平台建設項目」。招股書上說，募集資金主要是招兵買馬、擴大服務網路、加大研發力度等等。

財 務

財務分析是認識和理解企業、行業的手段，可是對預測未來經常沒有太多作用，特別是在一個變化快、競爭激烈的行業里。我們可以看到2013-2016年奧雅的財務報告。主要報告一些結論：

1. 公司很有錢，似乎掛牌「賣身」並非重在此次1.3億元的籌資額。

2016年，總資產2億，其中現金和銀行理財0.98億，辦公房0.36億，應收各類款項0.46億；總負債0.95億，其中帶息負債僅0.1億短期借款，預收款0.52億，應付工資0.22億。如此來看，公司負債率很低，現金較多，提高負債率解決融資需求較為可行。可能是受制於國內銀行貸款條件要求（比如必須要有固定資產抵押等），也可能是出於ipo帶來的公司聲譽、管理能力的顯著提升，奧雅選擇了ipo。

2.2016年盈利狀況大幅改觀，顯現規模和品牌效應。

14、15年凈利潤率14.4%、13.9%，扣除政府補助收入後，凈利潤率是11.2%、11.8%，似乎與創意行業預期不符。2016年，凈利潤達到20.7%，扣除政府補助後達到18.2%。2016年利潤率上升的原因很簡單，接單量大增（2015年236單，2016年304單，2015年收入增幅10%，2016年收入增幅23%），而公司人數基本沒增長（2015年501.5人，2016年507.5人）。這符合邏輯。創意性公司，研發創意階段費用高，但方案復用時則邊際成本大降。而且訂單量大增，往往意味著市場認可度提高，議價能力增強，毛利率有進一步提升空間。

3.借款利息成本下降，營收的現金回款能力增強。

2015年短期借款平均利率8%，2016年降至5.2%，而同時期的銀行貸款利率僅從5.35%降至4.35%。2016年現金收入比重超過100%，經營現金凈額與凈利潤的比重達到92%（該公司折舊額很少），較2015年大幅改善（2015年比例分別為92%、28%）。

[2015年營業收入的現金流量較2014、2016波動較大，主要受政府、開發商資金壓力影響，但壞賬可能性極低。]

4.人員團隊是核心，企業很在意。

按照招股書表述，人員費用佔到成本的70%以上，佔到管理費用、銷售費用的90%以上。所以這個公司基本就是要選好人、用好人。財務數據顯示，2016、2015年人工工資類支出佔全部支出的56%、66%，如果考慮到人員的差旅、會議、辦公類支出，這個比例或許超過70%。2016年，公司賬面可動用資金（包括貨幣資金和銀行理財）占當年人員工資現金支出的比重達到103%，而2015、2014年分別為67%、83%。奧雅即便一年不回款，也足夠負擔員工工資。

總結一下奧雅設計是個什麼樣的公司：有錢，基本進入快速增長期，對人員團隊高度重視，但利潤率不高，股東回報有限，企業還有進一步債務融資的空間。

估 值

了解了企業發展歷程、財務情況，下一步要決定是否參與該企業的ipo申購。按照奧雅設計的招股書，發行價格不低於12.52/股，這個價格是2016年eps的10倍，每股賬面凈資產的3.3倍。也就是說，如果保持2016年盈利水平，7年後公司賬面凈資產能達到目前的股價。這樣的估值水平合適么，這個很複雜了，需要對未來情況進行估計。

利潤率能否持續改善，或保持在10%水平。保持10%的凈利潤率，則股東賬面回報可以達到超過貸款利率水平。從歷史情況來看，利潤率保持10%以上是可行的。而且如果自持物業，利用創意提升價值，則利潤水平可能進一步提升。

規模是否會持續擴大。可能的，但行業不太可能過度集中。理由：一是創意的差異化，二是品牌的負面效應，「萬一」某個單一case出問題，可能影響整體收入。規模足夠大了，「萬一」就可能是家常便飯了。

有沒有可能倒閉。有可能。創意、專業服務機構，因為服務大多是體驗式，具有一定主觀性，而且易受輿論或價值觀綁架，可能引發危機的因素比較多，比如：管理層懈怠；競爭對手誣衊；項目出現質量問題；財務醜聞（假賬、賄賂等）；過度投資造成資金短缺（發不出工資）；核心員工或團隊流失（比如自主創業等）。

基於以上因素，不可能準確預計未來的現金流折現，也不可能準確估值。創意類、專業服務類的輕資產公司，往往「興也勃，亡也忽」，當它的風口到來的時候，發展迅猛；當它的風口轉向的時候，往往迷失方向。

對於奧雅設計，換位思考一下，轉型正當時，是繼續專註於設計、諮詢，還是往前一步向自持、運營物業業務拓展？此時，ipo一舉兩得，既在老業務上擴大影響，贏得資本市場曝光度，也在新興業務發展上進行了預防性融資以及進一步融資的渠道。因此，發行成功與否本身對企業估值有重大影響。

如果發行成功，奧雅基本沒有倒閉風險，利潤率、規模都會有較大幅度提升，估值向其它同類公司看齊；如果發行不成功，可能誘發各種猜忌，對團隊穩定性、客戶信任度等可能造成不利影響，可能對財務狀況造成惡化。因此，市場各方對這場ipo的關注，估值應當是第二位的，第一位的應當是能否順利、及時發行成功。作為潛在投資者、員工、合作方等，促進ipo發行成功是多贏選擇；而作為競爭對手及其投資者，攪黃ipo可能對自己更有利。

備註：以上分析不作為投資建議，如有不妥之處，請留言。配圖來自網路。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！