你是什麼樣的小米

5月3日，小米集團向香港聯交所提交了IPO申請書，傳聞估值一度達到1000億美元，後來又傳聞估值為600-700億美元。對於小米這次上市，市場預計將是2014年以來全球最大IPO。

一、小米的業務

小米公司從2010年成立以來，總體來說，一直在高速發展（除了2016年出貨量出現嚴重問題），並且取得了很好的成績：

目前小米的主要收入來自四大業務：智能手機、IoT與生活消費產品、互聯網服務及其他，小米給自己的定位是一家以手機、智能硬體和IoT平台為核心的互聯網公司，商業模式稱為「鐵人三項」，即以用戶為中心的硬體、新零售和互聯網服務，具體來說，小米的商業模式是：把高性價比的手機及其他智能硬體，通過高效、低成本的線上、線下零售渠道將產品送到全球用戶手中，並持續提供豐富的互聯網服務。有不少人認為小米本質上是一家硬體公司，將自己定位為互聯網公司是為了更高的估值。是否真的如此？

不論是在公司的使命遠景價值觀上，還是在商業模式上，小米強調以用戶為中心。在業務運營中，小米也確實收穫了大量的用戶——米粉。從運營數據上看，到2018年3月，月活躍的MIUI用戶有1.9億。

雖然小米涉及的業務很多：手機、IoT、生態圈生活消費品（品類很多）、商城、遊戲、電影、音樂、金融等等，不過，這些業務背後是有一個明確的邏輯在做指引的，我大致梳理、分析了一下，總結小米的業務邏輯如下圖：

從上圖可以清楚的看到小米的業務邏輯：MIUI是小米所有業務的根基，用戶使用運行MIUI的手機等智能設備，獲得用戶並且產生用戶粘度，再通過互聯網服務進行流量變現，賺取利潤。在服務用戶的過程中，產生的數據反過來幫助提升MIUI等產品。

MIUI是小米業務的根基，也可以說小米的核心競爭力，是小米投入資源最多的業務。從員工數量上看，截止2018年3月份，除了銷售和服務人員以外，員工數量最多的就是MIUI部門，共有2275人，佔總員工數的15.7%，排名第三的手機業務的人員也僅僅是MIUI部門的57%，MIUI對小米的重要程度可見一斑。

MIUI是基於安卓系統進行高度定製化，仍然持較高的系統流暢度。根據手機測評軟體魯大師2017Q3發布系統流暢度排行中，MIUI排名第5。

多種測評數據說明，MIUI是年度最流暢UI之一。MIUI是底層操作系統，雖然很難直接產生商業變現，但是，UI系統是最容易讓用戶產生依賴性的，前提是產品要足夠好。這應該也是小米和樂視最大的區別之一。

從小米IPO文件公布的數字來看，2017年小米主要營收來自智能手機，智能手機行業的收入為805.63億元，佔總收入的比例為70.3%，IOT與生活消費產品的營收為234.47億元，佔比為20.5%；互聯網服務的營收為98.96億元，佔比為8.6%。可以看到，手機和IoT設備是收入的絕大部分。

小米手機和其他硬體走的是薄利多銷的銷售策略。以手機為例，2017年的平均售價只有881.3元，屬於中端偏下的價格帶。

小米手機售價低，但是硬體的配置並不低，是實實在在的高性價。這也是小米收穫大量用戶的前提之一（另一個就是好用的MIUI）。

從毛利角度來看，手機和IoT硬體貢獻的毛利佔比為：60%，互聯網服務貢獻毛利佔比為：39%。可以看到互聯網服務的毛利貢獻效率是很高的，以8.6%收入佔比貢獻了總毛利的39%，毛利率高達60%，因此，互聯網服務是盈利狀況很大程度上決定了小米當年的整體毛利。

通過以上的分析來看，小米說自己是一家互聯網公司倒是沒什麼不妥。

二、小米的投資價值

小米公司2015、2016、2017三年的整體毛利率分別是4.0%、10.6%、13.2%，整體的產品競爭力並沒有突出的優勢。

由於小米有幾輪的融資，這些優先股如何轉換成普通股，還不明確，目前，這些優先股以負債的形式存在，影響會計層面的賬面凈利潤計算。非國際財務準則的口徑，2015-2017三年的凈利潤率分別是-0.5%、2.8%、4.7%，屬於一個很一般的水平。

從資產周轉率來看，2015-2017三年的1.7、1.3、1.3，這是一個不錯的成績，值得一提的是小米的現金周轉天數在2015-2017年分別為-20、-35、-38天，這個是很不錯的水平。

從上面的分析可以推測，總體的凈資產回報率目前是比較一般的。對於一個還處於快速擴張的科技型企業來說，這也屬於正常情況，資金都用於擴張和投資，會攤薄當前收益。

另一個值得注意的數據是投資資產佔到了總資產的 20%左右，這些投資披露的信息還很少，這些投資資產未來可能是小米業績的寶藏，也可能是炸彈。從這個維度看，小米和騰訊有些類似，騰訊的投資成績已經有比好的記錄，團隊也比較成熟，小米這方面的情況還不夠清晰。

既然這些現有的財務、運營數據都沒有特別突出，為什麼市場還會給予比較高的估值？在我看來，目前小米最能吸引投資人的可能是：業務高速發展，期望可以獲得大量用戶，這意味著未來有廣闊的流量變現機會。

小米的未來征途真的是星辰大海嗎？在我看來，要考慮的核心問題有三個。問題1：作為業務根基的MIUI的競爭力是否足夠強、是否能夠足夠持續領先？MIUI畢竟是在開放的安卓上進行定製的，其他競爭對手通過努力也是可以做到的（最核心的底層系統，大家都一樣），前文提到的手機測評軟體魯大師2017Q3發布系統流暢度測評排名也驗證了這點。問題2：小米的互聯網服務是否能夠長期、持續黏住用戶？問題1和問題2是獲得用戶和進行流量變現的前提，也是小米公司最大的投資價值所在。問題3：小米的高效，低運營成本是否可以一直領先其他競爭對手？高效、低成本運營使得小米的產品能夠做到很高的性價比，高性價比也是小米吸引用戶的一個關鍵因素。但是這種高效、低成本也並非不可複製，如果競爭對手複製了同樣的模式，小米通過什麼途徑可以持續領先競爭對手。

對於在投資上追求確定性的我來說，此刻，我對這三個關鍵問題都沒有答案。

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