布局養老產品或成為銀行理財凈值化轉型方向

特邀嘉賓：國家金融與發展實驗室銀行研究中心主任 曾剛

主 持 人：《金融時報》記者 趙萌

資管新規的發布，明確了資管領域的諸多基本原則，包括銀行、信託、證券、基金、期貨、保險資產管理機構納入統一監管框架管理、消除監管套利、打破剛性兌付、規範資金池、產品凈值化等。

其中，最為業內所關注的是，銀行理財作為大資管行業中的主力軍，現行的投資運作模式將發生顛覆性的改變，未來整個資管業態或將被重塑。面對挑戰和機遇，凈值化後的銀行理財轉型路在何方？銀行理財運作模式將發生怎樣的變化？近日，國家金融與發展實驗室銀行研究中心主任曾剛接受了《金融時報》記者的專訪，對以上問題予以詳解。

《金融時報》記者：在您看來，應對銀行理財凈值化轉型，今年銀行在資管領域的工作重點應該放在哪裡？

曾剛：資管新規落地後，「老產品」將逐步壓縮，儘快推出能被投資者接受的「新產品」，以保證業務規模不出現顯著下滑是今年銀行資管工作的重中之重。

從2017年的情況來看，銀行理財產品期限以6個月以內為主，佔比約80%以上，其中，1個月以內佔比4%，1至3個月佔比50%，3至6個月佔比28%。目前，各大銀行都已陸續推出了「T+0」的類貨基產品以替代1個月以內的現金管理類產品，且規模快速上升。但是對於佔比約77%的1至6個月期限的產品，目前尚無產品推出。

可以看到，為滿足這部分主力客戶的需求，各家銀行都在積極研發1至6個月期限的可替代「老產品」的凈值化理財產品，但前景並不樂觀。公募基金是最接近於資管新規要求的資管產品，但過去十幾年的發展狀況差強人意。

以接近銀行理財固定收益特徵的公募債券基金為例，截至2018年一季度，公募債券型基金存量1.69萬億元，其中，純債型基金約1.45萬億元，佔比85%，期限分布有開放式、3個月、6個月、9個月、12個月、18個月等期限定開式。其中，剔除機構投資者為主的基金，零售端客戶純債基金規模僅約1500億元上下，與2017年年末銀行理財19.79萬億元的個人客戶存續餘額相去甚遠。

《金融時報》記者：公募基金是否可以作為理財產品凈值化轉型的方向？

曾剛：自2003年第1隻純債型公募基金成立以來，已經經過了15年的發展，但零售端公募債基近年來發展狀況始終不佳。從表象上來看，是因為公募債基收益低、波動大，收益風險比低，同時受到收益區間相近的貨幣基金、理財產品等收益確定、無波動的剛兌產品擠壓。但實際上，這是由債券資產的特性所決定的。

具體而言，債券有兩大特性：一是投資收益來源中，90%來自於票息、10%來自於資本利得。票息是需要長時間持有以逐日累計的，而資本利得是當即體現在凈值中的。二是流動性差，變現難度大，交易摩擦成本較高。

總體而言，債券屬於需要通過持有來獲得穩定收益的資產，而不是交易。若以債券為主要配置資產的凈值化產品，產品負債端期限較短，必然將在市場收益率短期內大幅上行時由於票息難以覆蓋資本利得，遭遇客戶大量贖回，客戶也將錯過剩餘的持有期收益。反之亦然。

因此，如果將公募基金作為理財產品凈值化轉型的方向，即使能比已經發展十幾年的公募基金行業做得更好，潛在的市場容量也可能遠遠不能承接現有的理財規模。平穩轉型似乎成了一個「不可能完成的任務」。

《金融時報》記者：銀行理財運作模式將發生怎樣的變化？

曾剛：銀行理財運作模式將從「負債決定資產」轉變為「資產決定負債」。

以前，銀行理財可以「短負債、長資產」，從而實現遠超公募基金的規模擴張，主要依賴於兩點，一是持有至到期並採用攤余成本法估值；二是期限錯配和資金池運作。在銀行理財剛性兌付的情況下，債券的市場風險、久期風險、流動性風險和信用風險等實際上都由銀行來承擔。就這點來看，過去銀行理財的運作模式為「負債決定資產」，只要負債端收益低於資產端，銀行就有動力不斷地做大規模，從而賺取超額利差。

值得關注的是，資管新規中，「打破剛性兌付，規範資金池，產品凈值化管理」都是對過去經營模式的「精準調控」，資產管理業務回本溯源，資產本身的特性顯現。以往的運作模式不再適用，銀行理財產品需要從預期收益型轉為凈值型，收入模式從賺利差到賺管理費，產品的規模將完全取決於產品的業績。因此，未來銀行理財需打破固有模式，從「負債決定資產」轉變為「資產決定負債」，遵循資產本身的特性，發行與之相匹配的產品，才能實現規模的穩步增長。

《金融時報》記者：在您看來，銀行理財產品凈值化轉型的方向將會是什麼？

曾剛：銀行理財凈值化轉型方向或是布局養老型產品。我們應當看到，推出與現存客戶需求相對接的短期限產品，只是應對「老產品」規模壓縮的緩兵之計，長遠來看，立足於大力發展固定收益類產品，擴大資管規模，著力於布局養老型等長期限產品，才是銀行決勝的關鍵。

從投資端來看，發展養老型理財產品有三方面優勢：一是符合債券等固定收益類資產的特性，投資端可通過長期持有獲得穩定收益；二是可以發揮銀行優勢，實現大類資產配置，真正回歸財富管理本源；三是有助於經濟的長足發展。短期限的產品在資產配置中，為降低久期風險，會傾向於投資短久期的資產，這將迫使企業融資短期化，不利於企業發展。而養老型產品由於負債端穩定，為降低再投資風險，在投資時會傾向於配置優質企業的長久期債權，有利於企業穩定發展，真正做到以理財資金支持實體經濟。

從需求端來看，我國的養老金有很大的需求空間。據相關報告統計，2017年，我國養老金總額8.5萬億元，佔GDP比重10%，其中，個人商業養老保險約為2.6萬億元。同期美國養老金約為30萬億美元，佔GDP比重150%，其中，個人養老金約為9萬億美元。無論是絕對金額還是GDP佔比，作為人口大國，我國的養老金水平都遠低於美國。此外，隨著人口老齡化矛盾日益凸顯，我國有較大的養老產品需求。

因此，發展養老型產品，既符合資產運行規律，同時也有巨大的市場需求。銀行需要摒棄「以短養長」的慣有思維，著力開發、引導客戶需求。可以預見，未來的銀行理財產品將從粗放單一的產品類型轉向個性化的精品理財產品。

（金融時報）

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