穩健成長的煤化工優質白馬

華魯恆升(600426)

投資要點

煤化工優質白馬，產品多元化發展，抗周期性強：公司打造了潔凈煤氣化、羰基合成、「一頭多線」柔性多聯產等多個產業和技術平台，多元化布局產品結構，依託公司低價合成氣成本，開發了合成氨系列、甲醇系列產品，還向外拓展了己二酸、多元醇、乙二醇等產品線，產品布局豐富多元。公司從成立之初的單一的氮肥企業成長為產品多元布局的先進綜合煤化工公司，加之公司出色的管理能力，產品抗周期性大幅增強。

煤頭尿素成本優勢顯著，新產能投產鞏固行業地位：油價上行背景下，煤頭尿素成本優勢凸顯。而在全國的煤化工企業中，公司通過新型煤氣化技術的應用、煤炭多聯產綜合利用等方式，實現了尿素成本的全國領先。尿素是公司的傳統支柱產品，現金流情況較好，原有產能180萬噸，新建100萬噸尿素裝置代替原有的80萬噸老裝置，我們估計當前公司新型尿素產能已達200噸，公司尿素地位進一步鞏固。

醋酸行業格局長期向好，公司有望受益於漲價：國內PTA產能釋放擴大醋酸內需，國外裝置檢修頻繁提振外需，而在供給端醋酸新增產能十分有限，導致醋酸行業供需偏緊。當前國內醋酸裝置的開工率已達8成，處於歷史高位。整體而言，我們認為2018年的醋酸供需格局仍然偏緊，價格易漲難跌。公司現有醋酸產能50萬噸，產量可達60萬噸，業績將直接受益於醋酸漲價。

煤制乙二醇打開成長空間：我國是聚酯生產大國，但是原料乙二醇自給率只有40%，大量依賴進口。基於我國富煤少油的現狀，煤制乙二醇面臨較好的行業機遇。華魯恆升以公司低成本的合成氣為原料製備乙二醇，是產品結構向高附加值化工品延伸的又一成功嘗試。當前公司5萬噸煤制乙二醇技術已經成熟，達到聚酯級，新建50萬噸乙二醇投產後，將為公司帶來較強的成長動力。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2018-2020年營業收入分別為142.81億元、152.20億元、156.95億元，凈利潤分別為26.63億元、30.85億元、32.69億元，EPS分別為1.64元、1.90元和2.02元，對應當前股價PE分別為12X、10X和10X，首次覆蓋，給予「買入」評級。

風險提示：產品價格大幅波動，油價大幅下跌，乙二醇進展不及預期。

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