警惕強美元衝擊新興經濟體
目前來看，美元年內仍有進一步上行的空間
當前由於支撐美元上行的因素增強，新興經濟體或將面臨新一輪動蕩。不過，動蕩規模及對全球經濟的衝擊強度有限可控
文/趙碩剛（作者單位：國家信息中心世界經濟研究室）
近期一些新興經濟體金融市場出現波動，股市、匯市受到衝擊，資本流出壓力陡增，墨西哥比索、土耳其里拉、巴西雷亞爾等貨幣大幅貶值，阿根廷比索對美元匯率三周時間內跌幅更是接近23%。而同期美債收益率上漲，美元指數顯著走強，目前已升破94，創5個月新高。
從上世紀90年代的墨西哥金融危機、亞洲金融危機，到本世紀初的拉美金融危機，一些新興經濟體屢次成為世界經濟中的薄弱點和風險點。當前由於支撐美元上行的因素增強，新興經濟體或將面臨新一輪動蕩。不過，動蕩規模及對全球經濟的衝擊強度有限可控。
世界經濟出現「三重分化」
作為反映經濟情況的「晴雨表」，近期國際金融市場的波動折射出今年以來世界經濟形勢出現了新變化。
一是世界經濟由齊頭並進變為分化增長，歐日經濟明顯減速。
2017年全球主要經濟體均出現加速增長，世界經濟呈現2010年後的首次同步復甦景象，特別是歐洲經濟表現突出。然而今年以來各經濟體齊頭並進的勢頭再次改變，歐元區一季度GDP環比折年增長率從去年四季度的2.7%大幅降至1.7%，遠遠低於同期美國2.3%的增速。
英國一季度GDP環比折年率也由去年四季度的1.7%降至0.4%。日本更是出現九個季度以來首次負增長，一季度GDP環比折年率下滑0.6%。同時，雖然發達國家增長減速，但新興經濟體增長與之相比更為乏力，今年以來發達國家製造業PMI普遍在53以上，而主要新興市場國家僅略高於50的榮枯分界線。
二是發達國家貨幣政策收緊步調分化，歐日央行重歸觀望心態。
去年由於全球經濟復甦步伐加快，市場預期歐洲、英國和日本央行也將跟上美聯儲貨幣政策回歸正常化的步伐，全球貨幣政策迎來拐點，但今年3月美聯儲如期宣布加息後，其他央行並未跟進，而是傳遞出觀望態度。
歐洲央行4月宣布維持三大利率不變，並表示每月300億歐元的資產購買計劃至少還會持續到9月份，甚至更長的周期。同月舉行的日本央行議息會議也宣布維持貨幣政策不變，希望在美聯儲加息之際維持超寬鬆刺激計劃，而且要放棄原定於2020年3月實現2%通脹率的目標時間。英國央行也推遲了原本預計在5月份的加息，並下調了今年的經濟增長預期。
三是全球利率水平分化，美歐利差擴大。
受經濟增長和貨幣政策預期變化的影響，全球的利率水平也在進一步分化。目前2年期的美國國債收益率都已遠超10年期德國、英國和日本的國債收益率。10年期美國國債收益率4月下旬突破3%，與同期限德國國債收益率之差創20多年來的新高。利差擴大吸引國際資本重新流向美元資產，推動美元走強。
風險源自內外壓力加大
國際金融危機以來，新興經濟體既是拉動世界經濟復甦的重要動力，也容易受到全球經濟波動的影響，這既歸咎於自身經濟結構調整滯後，也與發達國家貨幣政策調整的溢出效應直接相關。
其一，結構調整滯後是新興經濟體經濟波動的深層次原因。
國際金融危機爆發後，新興經濟體為刺激經濟積極應對。這儘管短期內促使經濟實現了快速反彈，但也加劇了對原有發展路徑的依賴，延滯了經濟結構調整進程。如巴西、俄羅斯依然對大宗商品出口高度依賴；印度、印尼等雙赤字問題非常嚴重。
近年來，隨著全球經濟結構調整逐漸深入，以及前期刺激政策的負面效果不斷顯現，有的新興經濟體長期積累的結構性矛盾開始暴露並制約著經濟增長：產業發展失衡導致結構性通脹突出，經濟低迷又導致國內矛盾加劇，從而使部分國家經濟政治風險不斷上升。近期金融市場出現劇烈震蕩的阿根廷、土耳其等新興經濟體，多是內部結構性問題較為突出的國家。
其二，美聯儲加速加息是引發新興經濟體金融動蕩的直接原因。
在美聯儲實施三輪量化寬鬆政策期間，寬鬆的外部環境使得大量資本流入新興經濟體，推高了資產價格和通脹。隨著發達國家增長勢頭逆轉，尤其是美國經濟自主復甦動力增強後，美聯儲貨幣政策開始轉向。2013年以來，新興經濟體金融市場經歷的三輪動蕩多與美聯儲貨幣政策收緊的行為和預期顯著相關。
根據今年3月議息會議後公布的點陣圖，市場普遍預計美聯儲將分別在6月和9月再次加息。而且，由於近期美國經濟數據強勁，通脹上行壓力加大，市場預期美聯儲全年加息頻次由3次逐漸向4次預期靠攏，這更增強了資金向發達經濟體迴流的預期，直接促成許多新興經濟體資本外流與本幣貶值的局面。
或將面臨新一輪動蕩期
從前幾次新興市場出現金融動蕩的時間看，美元上升期往往是一些新興經濟體的風險高發期，甚至可能引發局部的金融危機，如1982——1985年拉美地區爆發債務危機，1994——2001年間墨西哥、東南亞、韓國、俄羅斯、巴西、阿根廷先後爆發金融危機。
目前來看，美元年內仍有進一步上行的空間。
首先，美國兩方面「領跑」優勢擴大，為美元提供上升動力。
一是美國經濟增速較其他國家進一步加快。
當前美國主要經濟指標都呈延續向好勢頭，特朗普減稅政策的落實有望推動美國經濟繼續加速，IMF已經把今明兩年美國經濟的增長預期提升至2.9%和2.7%，而歐元區、日本經濟增長動能減弱，今年的GDP增長預期分別為2.4%和1.2%。新興經濟體更處於經濟調整階段，經濟基本面將為美元回升提供堅實的基礎。
二是美國貨幣政策收緊步伐將較其他國家進一步加快。
當前歐元區、日本以及大多數新興經濟體都維持著進一步寬鬆的貨幣政策取向，而美國失業率已經降至4%以下，薪資和通脹壓力加大，美聯儲很可能加快加息進程。在美聯儲與其他國家央行步調再次拉大的情況下，將支撐美元匯率和美債利率走高。
其次，資本迴流和地緣政治因素有利於美元走強。
特朗普減稅法案大幅降低了美國企業所得稅並提出針對企業海外利潤徵收一次性稅收，這將鼓勵美國企業將資本迴流國內，用於償還公司債務、投資新技術研發、支付股東紅利以及進行收購等。蘋果公司今年初曾表示因將海外現金轉回美國納稅約380億美元，這意味著轉回美國的資金將有近2600億美元。
同時，從之前美元走強的因素看，地緣政治動蕩、金融動蕩是助推美元走強的重要因素。當前中東地區動亂局勢因特朗普宣布退出伊核協議可能再度惡化，歐洲民粹主義問題等也可能反覆，美元繼續上升將是大概率事件。
由於部分新興經濟體結構調整短期內難以到位，美聯儲貨幣政策加速加息又趨於明朗，因此有的新興經濟體金融市場可能會隨著美國貨幣政策收緊節奏的變化而呈現階段式震蕩，尤其可能對蒙古國、哈薩克、土耳其、南非、阿根廷、烏克蘭等外債較高而外匯儲備較低國家的金融和經濟穩定性造成較大衝擊，其他一些新興經濟體也將面臨本幣貶值和資本外流加劇的局面。
動蕩規模及對全球經濟衝擊有限
儘管如此，新興經濟體爆發大規模危機並衝擊全球經濟的可能性仍較為有限。
原因之一是，新興經濟體相對減速不會引發全球經濟增速大幅放緩。這主要是因為新興大國和主要發達國家經濟形勢仍較為穩定。儘管當前新興經濟體對全球經濟增長和世界貿易額的貢獻已經佔到一半左右，但這主要集中在「金磚國家」。這些國家經濟增速雖然相對放緩，但絕對增速仍然高於發達經濟體，並且這些國家抗風險能力較強，支撐經濟增長的有利因素也較多。
另一方面，能夠對全球經濟產生顯著影響的仍然是主要經濟體。當前主要經濟體經濟形勢普遍較好，復甦動力明顯增強，可為全球經濟復甦提供較為可靠的保障。
再就是，新興經濟體市場動蕩向外傳導的風險依然可控。經歷了1998年亞洲金融危機和本世紀初的拉美金融危機後，新興經濟體整體抗風險能力明顯提高。根據IMF數據，儘管近年來新興經濟體外債佔GDP比重有所上升，2017年達到29.7%，但仍遠低於1998年的36.4%和2002年35.8%；外債期限結構以中長期居多，1年內到期的外債佔比為25%左右。更為重要的是，目前大多數新興經濟體選擇了更為靈活的浮動匯率制，從而使匯率在應對資本外流時顯現出較強彈性。
全球和區域層面的協調機制也有助於防止風險擴散。從全球層面看，IMF等國際組織和各國央行已經積累了較豐富的危機應對經驗：IMF已建立了較為成熟的危機援助機制，各國央行間還建立起了外匯互換機制。去年「金磚國家」就建立1000億美元應急儲備安排基本達成共識，並有望在今明兩年逐步落實。
在這種情況下，一旦個別新興經濟體發生危機，可以通過尋求IMF資金援助、央行流動性互換等方式緩解流動性短缺局面。這將在很大程度上穩定市場信心，從而有助於將危機控制在局部範圍內，避免進一步傳導和擴散。比如，阿根廷總統馬克里5月8日宣布，啟動與國際貨幣基金組織的談判，尋求其金融支持以緩解阿根廷比索對美元持續貶值的壓力。LW
刊於《瞭望》2018年第22期
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