巨型獨角獸「螞蟻」的最後一融

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來源 / 騰訊深網（ID：qqshenwang）

文 / 孫宏超

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2017年年底，阿里巴巴董事局主席馬雲如此回應螞蟻金服上市計劃：「螞蟻還沒有做好準備。」

2018年6月8日上午，螞蟻金服宣布了新一輪融資，融資金額140億美元。除原有股東繼續跟投外，包括新加坡政府投資公司、馬來西亞國庫控股、華平投資、加拿大養老基金投資公司、銀湖投資、淡馬錫、泛大西洋資本集團等資本成為新增的戰略投資者。

現在，螞蟻金服做好準備了嗎？一個簡單的數字是，目前中國工商銀行市值約2萬億元，螞蟻金服的估值約為工行的一半，和中國銀行的市值大致相等。

今年2月，阿里巴巴與螞蟻金服聯合宣布，阿里巴巴將通過一家中國子公司入股並獲得螞蟻金服33%的股權。4月9日，馬雲通過內部郵件形式宣布彭蕾卸任螞蟻金服董事長，螞蟻金服首席執行官井賢棟將兼任董事長一職，這被馬雲稱作「螞蟻歷史上最重要的領導團隊更替」。

這些動作都被外界解讀為螞蟻金服正在為上市做最後的準備工作，螞蟻金服的內部人士也並不迴避這一話題。目前大多數媒體及評論人士猜測螞蟻金服會在兩年內在香港和A股同時上市，港交所行政總裁李小加則對媒體公開表示對螞蟻金服來港上市有信心，不過螞蟻金服相關人士拒絕對此類傳聞作出任何回應。

但也有相關投資人對螞蟻金服上市後的前景表示質疑，除了日趨收緊的政策監管和外部競爭環境外，能否保障所有股東利益也是擔憂之一，畢竟馬雲曾有過把支付寶業務從阿里巴巴剝離出來未知會雅虎的先例。

無論如何，這隻龐大的「螞蟻」正走在上市的路上。

萬億估值來自何處

目前螞蟻金服主流的三種估值方法分別為融資倒推估值、整體PE估值、用戶市值估值：

1、融資倒推估值：此前螞蟻金服曾在2015年和2016年前後完成兩輪融資，倒推估值約400億美元和600億美元；今年4月，彭博社曾報道螞蟻金服將以估值1500億美元融資至少100億美元，此後融資金額傳聞曾上漲之120億美元，而最後敲定的數字是140億美元，這或許意味著螞蟻金服的估值將進一步上漲。

2、巴克萊銀行通過預測螞蟻金服未來三年的整體盈利，2019年時達到55.3億美元，乘以相對保守的28倍市盈率，估值結果為1550億美金。

3、國內安信證券採用的是用戶市值法，截至2018年4月12日時，PayPal和騰訊每用戶市值分別約為391美元和487美元，採用二者每用戶市值平均值的70%得到每用戶市值約307美元，螞蟻金服的估值為1597億美元。

而在三種主流估值方法之外，根據興業研究發布的《螞蟻金服：拆分業務架構看估值（下）》中顯示，當前市場研究機構對於螞蟻金服的市場估值只衡量業務邊界，忽視了螞蟻金服以科技重塑信用的金融生態平台的業務屬性，在支付、理財、融資、多元金融、徵信等幾個領域對螞蟻金服進行評估，2020年螞蟻金服估值將達到1641億美元。

技術？金融？投資？

在螞蟻金服組織的一個相關培訓課程中，金融行業媒體的比例要高於科技行業媒體，這似乎也符合近年來外界對螞蟻金服的定義：一家帶有科技屬性的金融公司。

但螞蟻金服卻更願意把自己定位成一家科技公司，或者說是一家科技服務公司。根據此前IncoPat的數據，螞蟻金服在獨立運營五年後，現階段專利申請數量已經在國內有長足的發展，截止到2016年，螞蟻金服在國內申請的專利數量已經達到3200件。

數據顯示2015年時，螞蟻金服來自技術服務的收入僅佔全部收入的14%，2017年該部分收入佔比超越金融服務，佔比達到34%，與第一名的支付鏈接收入逐漸縮小。據路透社消息，螞蟻金服未來重心將由支付及消費金融轉向技術服務，目標是升至65%。

而在獲得巨額融資後，螞蟻金服也表示，融資將用於支付寶的全球化拓展，自主科研投入和全球頂尖人才的招募，從而提升支付寶及其合作夥伴向全球消費者和小微企業提供普惠金融服務的能力。此外，資金也將用於培育新興市場的本地科技人才，助力當地的數字化轉型，讓普通民眾也能享受數字經濟帶來的紅利。

這並不奇怪。

儘管這家最開始以「信用」為核心訴求的公司名字從支付寶變成螞蟻金服，還拿了一堆金融行業的牌照。不過在內部，馬雲早已放棄「如果銀行不改變，那我就改變銀行」的想法，整個阿里巴巴體系更願意把自己放在「賦能」的位置上，螞蟻金服也不例外。而馬雲的最新表態是：「螞蟻無意做成一家金融公司。」

在外部，最現實的問題則是估值，目前金融公司的估值大大低於科技公司估值，如果真的被定義為金融公司，無論融資還是上市，對螞蟻金服都不是一個好消息。

但即便螞蟻金服越來越「像」一家科技公司，不過和傳統意義上的科技公司相比，螞蟻金服身上強烈的「金融屬性」讓它無法逃離金融部門的監管。2017年開始，國家金融監管趨嚴，一行三會等監管機構針對資管行業、銀行、公募、保險等出台一系列金融監管政策，曾經的P2P公司們紛紛聲稱從金融公司轉型成科技公司。

螞蟻金服當然也不例外。

另一個值得關注的是，螞蟻金服還越來越像一家投資公司。根據《深網》不完全統計，在最近的五年時間裡，螞蟻金服投資接近百家企業，除了傳統的金融領域之外，還包括目前的人工智慧、企業服務、汽車出行、餐飲、媒體、影視等非金融領域。

目前螞蟻金服的投資模式主要以和阿里巴巴協同為主，在國內主要以生活消費類為主，如出行領域的ofo、哈羅單車，餐飲領域的餓了么、二維火以及房產領域的蘑菇租房等。除此以外，則是一些科技領域的基礎設施公司，如人工智慧公司Face++以及3D感測領域企業奧比中光等。

140億美元的背後

今年4月，螞蟻金服新一輪融資動作開始浮出水面。融資資料文件顯示，螞蟻金服彼時正在進行增資擴股，融資金額約為90-100億美元，投後估值1500億美元。

5月份，據外媒報道，螞蟻金服的融資目標從此前的100億美元提升至120億美元，其目的在於引入中國投資者。5月底，關於螞蟻金服將進一步提高融資額的消息開始流傳，而這個數字最終變成了140億。

據《深網》了解，本輪螞蟻金服的投資方不會獲得股權，而是獲得可轉換金融工具，在螞蟻金服上市IPO後可轉化成股票。另外，此輪融資沒有任何機構進入螞蟻金服董事會。

不過有投資者表示，目前螞蟻金服的估值已經較高，回報率並不高，預計在未來三年獲得1.5倍以上回報。而根據螞蟻金服的投資計劃顯示，本輪融資的投資者需要進行站隊，承諾不投資競爭對手騰訊、京東等，或同意不增持騰訊系公司股份。

據悉，本輪融資螞蟻金服採取了相對比較罕見的「定向邀請制」來確保投資者的「純潔性」，最後只有十來家國際基金進入「投資者」名單。

但也有投資人對《深網》表示，投資方主要看好阿里巴巴能夠提供的其他發展前景以及螞蟻金服自身的投資項目帶來的潛在回報，所以螞蟻金服的融資最終還是得到了投資方的瘋搶。

安信證券分析報告認為，由於大部分被投資公司還處於快速發展階段，對於螞蟻金服的利潤貢獻很小，但資本市場估值已經得到了較高的認可。因此如果考慮螞蟻金服持有被投公司的股權價值，那麼螞蟻金服的估值水平還能夠進一步提升。中信證券分析報告也認為，額外的海外業務增量有望在此基礎上繼續提升螞蟻的潛在估值。

在完成巨額融資後，螞蟻金服的上市之路看起來已經不遠了。

在今年阿里巴巴的財報中顯示，根據2014年雙方簽署的戰略協議，阿里巴巴將通過一家中國子公司入股並獲得螞蟻金服33%的股權。這意味著螞蟻金服有了更為確定的股權結構，同時二者將終止高達37.5％的稅前利潤分享，這意味著螞蟻金服有了更充沛的現金。

5月4日阿里巴巴財報數據顯示在全球，支付寶和合作夥伴們已經服務了約8.7億活躍用戶；螞蟻小貸的累計貸款金額為6132億元，歷年平均壞賬率約為2%；螞蟻財富目前已經是全球最大的在線理財平台，資產管理金額為2.1萬億人民幣，用戶平均資產管理規模約為1萬元。

問題仍存在

儘管巨額融資落袋為安，但螞蟻金服正在面對著歷史上最強烈的挑戰：金融監管日漸趨嚴，餘額寶增速大幅下滑；海外市場進展遇阻，重要收購最終叫停；國內市場各競爭對手在崛起。

數據顯示，微信支付已經成為支付寶最強勢的競爭對手，某些第三方數據平台甚至已經認定在線下小額支付領域微信支付已經對支付寶完成超越；而在線上，京東、唯品會、拼多多等電商平台都對其帶來一定壓力。

有淘寶賣家對《深網》表示，因為拼多多的強勢挑戰，目前淘寶對新用戶非常看重，如果賣家完成月新註冊有效用戶的指標（3到5個），淘寶將提供相當有誘惑力的政策傾斜。

另外，日趨收緊的政策監管也讓螞蟻金服的利潤收到影響。因為政策影響，餘額寶業務已經幾近停滯。2017年5月餘額寶將個人賬戶最高持有額度由100萬降低至25萬；8月份再次向下調整至10萬元；12月，餘額寶設立單日購買額度2萬元的上限。今年年初，餘額寶更是出台新規：一是以後支付寶的餘額不再支持自動轉入餘額寶；二是餘額寶也不再支持隨時隨地的轉入，必須早上九點開始搶購。

2月1日，支付寶發布公告稱，為防止餘額寶貨幣市場基金規模過快增長並保持長期穩健運行，自2018年2月1日起至3月15日，天弘基金管理有限公司將調整餘額寶服務規則，設置每日申購總量。3月15日後，餘額寶依然限制每日申購總量，官方表示，為保持餘額寶貨幣市場基金穩健運行，當然仍暫時需要限制，具體恢復時間以餘額寶頁面提示為準。

4月23日，天弘基金披露天弘餘額寶貨幣市場基金2018年第一季度報告。截至一季度末，餘額寶規模為16891.84億元，較前一季度規模增速進一步放緩至6.9%，當季度增速為成立以來同比最低。

不過在融資前，螞蟻金服還是收到了一些好消息，支付寶的餘額寶陸續引入了中歐、博時、華安、國泰四家基金公司旗下貨幣基金，分流之後，投資者在支付寶中的餘額投資餘額寶產品就不受限額（申購）影響了。

螞蟻金服旗下的借唄、花唄業務也是監管層關注的重點，這是螞蟻金融旗下最賺錢的兩款消費金融產品。根據公開數據，2017年前三季度，「借唄」運營主體螞蟻商誠小貸凈利潤44.93億元，為2016年全年凈利潤的兩倍多。去年年底，現金貸整頓和網路小貸專項整治政策相繼出台，借唄選擇下調額度、關閉部分用戶使用許可權，提高開通門檻，進行專項整改。

國內目前政策收緊，而螞蟻金服一直被馬雲寄予厚望的海外市場，也遭遇挑戰。國內第三方移動支付走向海外，均缺少必須牌照，可是牌照申請起來進度慢且難度高。

支付寶曾試圖通過收購打開這一市場，成為全球第三方支付平台。

2017年1月26日，螞蟻金服以8.8億美元與速匯金達成併購協議。不過今年年初，阿里巴巴集團旗下公司螞蟻金服和美國匯款公司速匯金共同宣布，因未能獲得美國監管部門的批准，相關併購事宜正式終止。螞蟻金服還為此向速匯金支付3000萬美元解約金。

這本應該是螞蟻金服全球化戰略中至關重要的一步。2016年11月1日，螞蟻金服宣布，計划到2025年，擁有全球用戶20億，為2000萬中小企業提供包括支付、小貸在內的多種普惠金融服務，在此基礎上建立以支付、貸款、保險、零售等業務為基礎的全球信用體系。

此次收購失敗的最核心原因被歸結為「政治」，螞蟻金服的Euronet首席執行官邁克爾·布朗曾公開表示：馬雲幾乎沒有機會獲得美國的安全許可。

儘管螞蟻金服在中途曾拋出新的併購邀約，馬雲也曾與美國總統特朗普當面會談，但此次海外布局依然宣告失敗。

這意味著螞蟻金服的20億全球計劃目前只能重點從東南亞進行布局，而在這個市場上有些國家的基礎設施還很落後，甚至有些銀行還無法提供介面，螞蟻金服將面臨一條非常困難的拓荒路。

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