神州數碼：歷久彌新，從 IT 分銷龍頭到雲服務創新
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投資要點：
深耕IT分銷服務近二十年，業務與科技實力雄厚
公司2001年從聯想脫離後於香港上市，一直是國內IT增值分銷業務的領頭羊。2016年，公司拆分IT分銷與系統業務，轉型雲服務，於A股上市。公司轉型背後有著強大實力支撐，作為誕生於中科院計算機所的企業，公司科技實力雄厚，具有國家級火炬計劃重點高新技術企業、北京市高新技術企業擁有多項資質認證。IT分銷和系統集成服務連續十多年位居市場第一。
市場高景氣，雲服務打開公司利潤增長空間
國內雲服務產業正處於快速發展時期，根據中國信通院預測，2020年私有雲與公有雲規模將分別達到762.4億元、603.6億元，複合平均年增長率約為23%、43%。2017年，公司雲服務從無到有，收入達2.02億元，毛利率33.3%，形成以MSP為主，定製公有雲、校園智慧云為輔的業務格局。在收購國內MSP領導者上海雲角後，公司雲服務能力大幅提升，全面打通從上游海量雲資源聚合到雲增值服務的完整雲服務價值鏈，提供包括諮詢、部署、遷移、運維、開發、培訓在內的全生命周期的專業雲服務，基於雲計算平台為汽車、零售、媒資等行業客戶提供大數據、人工智慧、物聯網等解決方案，並與甲骨文、亞馬遜、華為、騰訊等成為雲服務合作夥伴。
收購啟行教育，智慧校園雲向教育延伸
啟行教育是中國知名的國際教育綜合服務商，為客戶提供國際留學相關服務，包含留學諮詢服務和考試培訓服務。公司智慧校園雲服務以無線網路運營為切入點，圍繞生活服務和教學服務，整合教育行業大數據資源，成為中國智慧校園基礎網路建設和運營服務商，和中國智慧教育產業的大數據運營商。而啟行教育作為國內影響力較大的教育機構，在校園與學生群體中的覆蓋率較高，擁有較為充足的教育行業數據，能夠為公司提供基礎與土壤，有利於公司智慧校園雲業務的拓展。
盈利預測與投資建議
我們預測公司2018~2020年EPS分別為0.85元、1.01元和1.15元。我們看好公司在雲服務尤其是CloudMSP領域的拓展，公司收購雲角，整合雲服務價值鏈，成為多個全球雲計算巨頭的頂級合作夥伴，同時擬收購啟行教育，實現了業務版圖的延展。參考可比公司估值，我們認為可給予公司18年約28-32倍市盈率，6個月目標區間為23.80-27.20元，首次覆蓋，給予「買入」評級。
1. 二十年經驗鑄就的「數字化中國」踐行者
二十年歷久彌新，從IT分銷業務龍頭到雲服務創新者。神州數碼控股有限公司是中國最大的整合IT服務提供商，在國內IT分銷業務領域居於龍頭地位，致力於成為「數字化中國」的踐行者。公司與中科院計算機所關係緊密，前身為聯想公司內負責IT增值分銷的部門。2001年，公司從聯想集團拆分，於香港聯交所主板上市（股票代碼00861.HK），此後十餘年內公司一直以IT分銷作為主營業務。
2015年，為迎擊「互聯網+」浪潮，公司出售分銷與系統業務，並於2016年成功在深交所登陸A股主板，確定了向雲服務轉型的發展戰略，以整合雲服務、自有品牌產品及服務為切入點，打造融合服務平台。
作為誕生於中科院計算機所的企業，神州數碼擁有強大的科技實力。公司先後榮獲國家級火炬計劃重點高新技術企業稱號、北京市高新技術企業稱號、中關村高新技術企業稱號，是北京市「十百千工程」中，四家千億核心企業之一，並在北京和武漢建成兩個大型研發中心。在服務資質方面，軟體開發獲得CMMI4級認證軟體服務水平通過ISO20000和ISO27001認證，信息安全管理體系通過ISO/IEC27001:2013認證，電信與信息服務業務經營許可。
在雄厚技術實力支撐下，公司 IT分銷和系統集成服務連續十多年位居市場第一，2009至2011年，連續成為 「中國軟體業務收入百強企業」與福布斯「亞太地區最佳大型上市公司50強」；2011年，入選財富「最具創新力的中國公司」；2017年，公司位居財富「中國500強」第164位。
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2. 雲服務轉型步入正軌，國內領先的MSP提供商
目前，國內雲服務產業正處於快速發展時期，未來市場潛力大。縱向比較，根據中國信通院預測，國內私有雲市場規模將從2014年的216.8億元增長至2020年的762.4億元，複合年平均增長率約為23%。國內公有雲市場規模將從2014年的70.2億元增長至2020年的603.6億元，複合年平均增長率約為43%。橫向比較，2015年我國雲服務市場只佔到全球市場總規模約為12%，預計2018年佔比將達到18%。在雲服務浪潮襲來之時，公司順勢而為，積極謀求雲服務轉型。
2.1 雲服務轉型初見成效，布局三大細分領域
從傳統IT分銷業務，再到雲計算服務，公司轉型戰略已取得突破性進展。2017年，公司雲服務收入為2.02億元，目前雖收入佔比不高，但是從無到有的意義重大。2017年，雲服務毛利率為33.3%，遠高於同期消費電子分銷2.77%、企業IT產品分銷7.27%、自主品牌31.46%等傳統業務。
面對市場環境的劇烈變化，公司致力於成為國內領先的雲管理服務提供商。公司有著強大的IT銷售渠道網路，並且收購了國內領先的雲計算增值服務提供商。在此基礎上，公司整合優質資源，已在雲服務方面成功布局雲管理服務、定製公有雲服務、智慧校園雲服務等領域。其中，雲管理服務MSP是公司雲計算業務發展戰略的核心。
以MSP為主的公司雲服務實力顯著，擁有多項技術認證與完備的牌照資質。在資質及能力方面，繼IDC、ISP、ICP和多方通信牌照後，公司又於2017年獲得工信部下發的互聯網資源協作服務經營許可（雲服務牌照）。在IaaS及IT服務認證方面，公司擁有21個Azure架構認證、18個AWS架構認證、17個阿里雲ACP認證、3個華為雲認證、5個Oracle IaaS專業認證、3個IBMBluemix認證。
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公司不僅在傳統業務上擁有強大的銷售網路，新興雲服務業務上也有眾多的合作夥伴。公司是目前國內唯一同時獲得AWS、Azure、阿里雲國內最高等級合作夥伴身份的公司，也是首批通過Oracle Cloud MSP認證的大中華區合作夥伴及華為戰略合作夥伴；同時，以Salesforce、SAP、Oracle、MSOffice365為主力，公司構建起匯聚120餘種主流雲應用SaaS資源、500餘家雲生態合作夥伴資源的雲資源池。此外，公司還是青雲、騰訊雲、UCloud、百度開放雲和IBM Bluemix的合作夥伴。
2.2 收購上海雲角，增強公司雲計算服務實力
為支撐雲服務戰略轉型，公司100%控股國內領先的雲計算增值服務提供商「上海雲角」。2017年5月31日，公司先是以1.08億元現金受讓上海雲角30%股權，後又於10月27日以2.52億元收購上海雲角70%股權。公司收購上海雲角之後，憑藉後者成熟的雲管理平台，將快速推動MSP業務的發展，助力公司的雲業務轉型。
上海雲角成立於2012年3月，全稱為上海雲角信息技術有限公司，總部位於上海，並在北京、香港設有分公司。目前，上海雲角專註於公有雲和混合雲平台的遷移、運維和軟體研發，是國內領先的雲計算增值服務提供商。公司提供的雲服務包括技術諮詢、遷移服務、運維服務、實施服務、技術培訓。
上海雲角主打產品為UV盤、AZURE盤，以及自主開發的雲舶平台——國內首家擁有專利的跨雲管理平台。其中，雲舶平台能夠將公有雲與私有雲統一集成並管理，其四大功能包括價格計算器、雲的監控、計費和資源管理的SaaS服務。通過這些功能，雲舶平台可以幫助公司及個人花費最少的人力和物力，實現本地伺服器與雲端伺服器的系統管理和配置。比如：某客戶的機房租期到期，而他恰恰有一個新的應用要部署，需要經歷從開發、上線、到部署、使用及結束整個周期。以往，客戶需要應用部署在自己的機房，而通過雲角，可幫助客戶選擇合適的公有雲。同時，在應用開發階段，雲角可幫助客戶如何去利用公有雲的每一個特性，最大程度的減少成本。此後，雲角將藉助「雲舶」系統來幫助客戶做監控，助其降低使用成本。
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公司深度整合上海雲角和自身在雲計算的優勢資源，充分發揮雙方在雲資源聚合和雲服務上的協同，全面打通從上游海量雲資源聚合到雲增值服務的完整雲服務價值鏈；圍繞「雲舶」跨雲管理平台以及ServiceQ雲運維管理和企業IT服務平台，為企業客戶提供包括諮詢、部署、遷移、運維、開發、培訓在內的全生命周期的專業雲服務；基於雲計算平台為汽車、零售、媒資等行業客戶提供大數據、人工智慧、物聯網等解決方案。
2.3 CloudMSP領域優質獨角獸
Cloud MSP（ManagedService Provider）全稱是雲管理服務提供商，即圍繞雲的資源給客戶提供管理服務。目前，中國雲MSP市場尚處於初始發展階段，未來將迎來高速發展時期。Cloud MSP是神州數碼雲服務最為重要的組成部分，也是未來公司的發力點。在收購上海雲角之後，公司的Cloud MSP業務在國內居於領先地位，實力強勁。
具體地，從架構上來看，公司的Cloud MSP包括服務層、平台層和介面層。1）服務層有兩層：一層是專業化服務層（CPS），為客戶提供諮詢、實施、遷移、架構、運維等服務；另一層是基於客戶的特定化應用解決方案去提供的定製化方案（包括大數據、即時通訊、物聯網、媒體服務、混合現實）。2）中間層是平台層，即雲管理平台最核心層。平台層主要負責操作管理、業務管理、服務管理。3）介面層指神州數碼對接的雲資源提供商，例如阿里雲、Azure、Amazon、華為企業雲、騰訊雲等。
作為該領域優質獨角獸，公司Cloud MSP業務具備以下優勢。第一，提供全面服務，包括雲管理平台（CMP）、雲專業化服務（CPS）、場景化應用（ISV）。第二，有著廣泛的雲資源對接，擁有AWS、Azure、Aliyun、騰訊雲、華為雲等眾多國內外合作夥伴。第三，憑藉傳統業務積累，擁有超大範圍的線下渠道網路。
3. 收購啟行教育，智慧校園雲向教育延伸
公司2018年5月公告，將以18.26元/股發行股份及支付現金，購買啟行教育79.45%股權，交易對價36.9億元（其中7.73億元以現金支付，29.22億元以股份支付）。其中本次交易的現金對價由上市公司發行股份募集配套資金的方式募集，募集配套資金金額不超過8.23億元。
啟行教育是中國知名的國際教育綜合服務商，為客戶提供國際留學相關服務，包含留學諮詢服務和考試培訓服務。啟行教育旗下擁有啟德留學、啟德考培、啟德學游、啟德學府、學樹堂五大子品牌。在全國主要城市和地區設立留學諮詢中心和考培學校，在全球擁有超過1000家協議簽署院校和機構，廣泛分布於教育水平發達的多個國家和地區，主要包括澳大利亞、加拿大、美國、英國、歐洲和亞洲其他國家。還擁有超過5000家合作院校，是各大國際院校長期信賴的合作夥伴。
公司收購啟行教育，既是在大教育產業的布局，也是智慧校園雲業務的延伸。公司智慧校園雲服務以無線網路運營為切入點，圍繞生活服務和教學服務，整合教育行業大數據資源，成為中國智慧校園基礎網路建設和運營服務商，和中國智慧教育產業的大數據運營商。而啟行教育作為國內影響力較大的教育機構，在校園與學生群體中的覆蓋率較高，擁有較為充足的教育行業數據，能夠為公司提供基礎與土壤，利於公司智慧校園雲業務的拓展。
4.盈利預測及投資建議
我們預測公司2018-2020年EPS分別為0.85元、1.01元和1.15元；若考慮啟行教育並表影響，2018-2020年EPS分別為1.21元、1.42元、1.61元。我們看好公司在雲服務尤其是Cloud MSP領域的拓展，公司收購雲角，整合雲服務價值鏈，成為多個全球雲計算巨頭的頂級合作夥伴，同時擬收購啟行教育，實現了業務版圖的延展。參考可比公司估值，我們認為可給予公司18年約28-32倍市盈率，6個月目標區間為23.80-27.20元，首次覆蓋，給予「買入」評級。
5. 風險提示
業務整合不達預期、相關主題板塊估值體系的波動。
海通計算機團隊
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