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2018下半年大類資產配置靜待風險偏好變化

從2016年開始的全球經濟同步復甦在2018年迎來分化和波動,但復甦態勢未改。貨幣政策邊際退出寬鬆的效應直到今年年初開始劇烈地反映在資產價格中,這一影響還將進一步顯現。年初以來投資者風險偏好降低,反映在A股ERP相比年初低點顯著上升。我們建議相比均衡比例超配利率債和股票,標配海外和另類,低配信用債。

年初以來資產表現低回報,高波動。全球貨幣政策退出寬鬆的效應在今年年初開始劇烈地反映在資產價格中,美國長債利率一度突破3%,股票波動率驟起,股債間負相關的穩定性也受到挑戰。年初以來全球大類資產排序為商品>股票>債券,國內排序是債券>商品>股票。中國資產頻譜上,貨幣、利率債、信用債和房地產集中在左上角,表現較好,而高風險資產表現較差,反映了投資者較低的風險偏好。我們的配置組合自成立以來的年化回報率為9.3%,好於同期的市場均衡組合和等權重組合。

增長波動增加,通脹溫和未改。從2016年開始的全球經濟同步復甦在2018年迎來分化和波動。國內貨幣政策和財政政策雙雙偏緊,政策調控增加了經濟增長的短期波動。全球經濟仍在擴張區間利好中國外需,但貿易摩擦又增加了對中國外貿的擔心。外需有隱憂,然內需有韌性,政策有空間。貨幣政策邊際調整可減輕緊縮壓力,降費減稅是擴大內需的最有效方法。原油價格回落,同比增速放緩,下半年全球通脹壓力不大,國內通脹仍然溫和。

利率上下有阻,股票波動升高。低風險偏好下的配置力量是利率上行的阻力,如果債券收益率再次升至較高水平(十年期國債利率200DMV 3.8%~200DMV+2STD 4.0%),其相對吸引力又會開始提升,從而配置力量將推動利率下行,如同年初以來的表現。但基本面、中美利差、供給壓力是利率下行的阻力,向下也難以突破前期低點(3.5%)。從股票波動率的來源,包括經濟和利率的波動以及利率的絕對水平來分析,考慮到全球經濟同步復甦迎來分化和波動,全球貨幣政策退出寬鬆下利率絕對水平抬升、波動增加,股票的高波動模式正在歸來。

靜待風險偏好變化,在此之前關注相對吸引力。年初以來投資者風險偏好降低,反映在A股ERP相比年初低點顯著上升。在影響風險偏好的五大因素中,如果經濟環境、信用風險、政策風險、政治風險的走向沒有變得更加明朗之前,資產間相對吸引力將成為左右風險偏好的關鍵,通過Yield和估值比較尋找相對吸引力或是確定性比較高的戰術配置策略,回測顯示該策略2010年以來年化回報率高達15.3%。國內貨幣和財政政策的邊際變化或是風險偏好變化的觸發點,例如貨幣或信貸環境邊際寬鬆,更大力度的降費減稅,從盈利到風險偏好都將利好於股票資產。

相比均衡比例超配利率債和股票,標配海外和另類,低配信用債,建議中期(未來6-12個月)配置35%債券(利率債28%和信用債7%),45%股票(A股21%和港股24%),13%另類,7%海外。

債券中短久期利率債和高等級信用債相對更好;短端利率相比歷史中值還有下行空間,利率曲線陡峭化;在融資收緊的「壓力測試」下,信用債「違約潮」再現,當前信用風險難言出清,分化還未結束。股票中風格特徵趨弱,尋找結構性機會;港股內在回報率更高;香港本地股受益於香港再通脹,更快的經濟名義增速,盈利確定性更高;A股估值回落至35%分位,處於便宜和均衡之間,來自估值、利率或通脹的新衝擊將帶來反彈機會(主題之一),下行風險有限,海外機構投資者對A股關注度逐漸提升(主題之二)。

另類和海外投資滿足分散化需求;商品短期有下行風險,中期仍然受益於全球再通脹周期;黃金提供避險工具,在加息後的空窗期或有階段性表現;關注國內權益型REITs的發展,這是海外另類投資中排名第一的工具。風險主要來自政策、美元和通脹。

文章來源

本報告摘自:2018年6月19日已經發布的《2018下半年大類資產配置策略:行穩致遠》

法律聲明

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