日本金融自由化得失對中國金融開放的啟示

導 讀

日本的金融自由化是上世紀80年代在美國的壓力下開始的。在加速推進金融自由化和利率市場化的同時，日本沒有同步進行國內的財政投融資制度改革和企業破產制度改革。一方面，由於財政向政策性金融機構發放補助金或無股息出資款，形成實際上的負利差，使民營金融機構在與政策性金融機構的競爭中處於劣勢地位，從而傾向於高風險貸款。另一方面，為避免流動資產的損失，日本政府對經營困難的企業提供資金援助，延遲其倒閉。二者在一定程度上導致了1991-2004年日本國內金融問題頻發，泡沫經濟破滅。由於當時日本沒有應對金融危機的基本框架，未能馬上採取應對措施。

中國目前也存在相當一部分經營困難卻一直獲得資金輸血的「殭屍企業」和不良資產率、債務槓桿較高的企業。中國版財政投融資制度和企業破產制度也亟待完善。國際市場上中美貿易摩擦加劇、國內金融市場持續推行「去槓桿」，在此背景下推進金融市場、金融服務的開放是一項艱巨任務，日本的經驗教訓或許可以為中國提供借鑒。

本文為日本銀行原理事木下信行在2018年6月9日CF40-NRI第八屆「中日金融圓桌內部研討會」上所做的主題演講，由中國金融四十人論壇秘書處整理，經作者審核。

日本利率市場化歷程及對中國的啟示

BY 木下信行

40年前，從我進入大藏省以來，先後在金融廳、日本銀行等任職。在此期間，我的大部分時間是參與金融自由化和應對金融危機方面的工作。今天我想和大家分享一下我的相關經驗。

日本利率市場化歷程

日本金融自由化的背景是20世紀70年代的兩個「kokusai化」〔日語發音kokusai在不同語境下有「國際」和「國債」兩個意思〕：在國際〔kokusai〕方面，日本企業對外活動增加；在國內方面，日本政府開始發行國債〔kokusai〕。20世紀80年代前半期，我在大藏省負責日美關係。當時日本經濟本身已有金融自由化的必要，但由於在國內受到較大阻力，金融自由化沒有取得進展。正在此時，在美國的壓力下，日本與美國共同設立了日美間日元美元委員會，日本金融自由化之路由此開啟。

對日本金融自由化起決定性作用的是外匯管理自由化，特別是1984年廢除期貨外匯交易的實際需求原則，這對從事有關金融體系業務的人士來講有很大影響。因為廢除該原則之後，將以日元計價的金融產品換成以外幣計價，再以期貨把外幣換回日元的操作就可以不受任何限制地進行，從而導致當時倫敦市場上以歐元計價金融產品的交易猛增。這也就是利用以外幣計價交易，實際上實施了以日元計價的自由利率交易。

然而，從作為國內金融體系負責人的立場來看，外匯管理的自由化是產生極大影響的「倉促行事」。因為這動搖了日本整體的財政和金融的利率體系。在20世紀90年代前半期之前，國債的發行利率、公共養老保險的預定利率等作為財政運作基礎的利率是與企業的公司債收益率、借款利率等有關產業金融的利率保持在一個微妙的平衡狀態之下，在其間對郵政存款和銀行存款等的利率作出調整，而這隻有在一個精密的利率監管制度下才能夠維持。

圖1 20世紀90年代前半期之前的利率監管制度

此外，在實施利率市場化過程中，如何與公共金融協調是一個非常重要的課題，因為日本公共金融中最主要的組成部分就是財政投融資制度。當時在日本，資金運用部利用由郵政儲蓄和養老保險公積金的資金向政策性金融機構或實施事業項目的機構進行貸款。20世紀90年代末期，其餘額達436萬億日元，超過民間金融機構的資金量。財政投融資制度在當時發揮了很大作用，許多公共事業項目可以獲得資金運營部的資金支持，彌補了一般會計的財政來源不足。同時，在該項制度下，資金運用部在向郵政儲蓄和養老保險公積金保證優惠利率的同時，還向政策性金融機構等發放補助金或無股息的出資款，使之實際上是負利差。然而，民營金融機構由於不得不與這些有虧損補貼的公共金融機構競爭，因此伴隨著利率自由化的實施，其利益也必然受到壓迫。

圖2 利率市場化過程中的郵政儲蓄市場份額變化

金融危機的出現及應對

當日本在1995年完成存款利率市場化的同時，金融危機也隨即顯露出來。在上述環境下，民營金融機構由於在與公共金融機構的競爭中明顯處於劣勢地位，因此民營金融機構傾向於高風險貸款，這是導致泡沫經濟發生的原因之一。

金融危機在20世紀90年代後半期愈發嚴重。到1997年秋天，大型金融機構相繼倒閉，發生全國性擠提。我當時在舊大藏省負責有關金融危機對策的政治協調，但當時即便在政治層面出盡全力，由於日本沒有應對金融危機的基本框架，當時也未能得以馬上採取措施。

1998年，我轉到新成立的金融監督廳後，最初的任務是加強民營金融機構不良債權的信息披露。由於當時的國際金融市場非常不信任日本民營金融機構的信息披露，所以我們按照國際標準核查所有銀行的資產，對查明是資不抵債的進行倒閉處理。這樣的倒閉處理集中在1998年到2002年之間。期間，為了防範系統風險發生，倒閉銀行的所有存款由財政資金進行全額保護，因而產生了19萬億日元的巨額財政負擔。

另外，針對非資不抵債但暫時陷入資本不足的民營金融機構，通過政府保證來籌措資金以進行注資。銀行方面因為採取了裁員等經營合理化的措施，為投入的政府資金帶來了收益。由於以上對策的實施，到2004年春天，國際金融市場對民營金融機構信息披露的信心也有所恢復。

圖3 日本銀行倒閉數量

資料來源：DIC

期間，我在負責完善有關應對金融危機的制度工作中，逐步意識到日本金融體系出現大問題的深層原因是破產制度的不完善。以往在處理破產企業的時候幾乎都會令其停止與銀行的交易。當時，主銀行管理企業的資金籌措，如果企業經營狀況出現惡化，主銀行會指導企業重建，但之後經營狀況仍未改善的話，主銀行便停止與該企業的交易，其他所有銀行也會跟隨停止與其交易，企業出現資金周轉不靈狀況。當企業倒閉時，銀行會處置房地產擔保以收回資金，但剩下的動產經常被非法勢力強行奪取。為了防止這種悲劇的發生，政府對經營上有困難的企業提供援助，或在房地產價格下跌以後，為了使銀行不會因企業倒閉而發生損失，銀行對企業進行延遲倒閉的融資規模也有所增加。然而，正是由於這樣盡量不讓企業倒閉的做法，金融監管和稅務行政方面也就未能作出準備，這是金融危機長期化的一個重要原因。不只是我有這樣的認識，其他參與不良債權問題人士也持有一致見解。基於這些問題，1998年以後日本對企業破產制度進行了全面性改革，同時在其過程中設立了像產業再生機構的臨時性實行機構。

圖4 以破產形式分類的企業破產件數的變化（1980年以後）

資料來源：企業共濟協會《中小企業調查研究報告書》（2014年2月）

圖5 金融危機的原因

日本利率市場化的啟示

簡單總結一下日本的經驗教訓。日本在以外匯交易為中心的對外交易的市場化起步較早，而財政投融資制度和企業破產制度的改革則有所落後，這是問題所在。在此背景下，以利率為中心的金融自由化的進度較慢，民營金融機構的信息披露也依舊不完善，導致金融體系負擔過多，其結果是帶來了巨額的財政負擔，對整體經濟也造成了不良影響。

對於現在的中國而言，在與美國貿易摩擦背景之下推進金融市場、金融服務的開放是一項艱巨任務。希望日本金融自由化的經驗教訓可以為中國提供借鑒，適當地實施金融自由化、維持金融體系穩定。

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