新宏觀：中國樓市展望與建議
第一經濟觀察| 什麼是理想的經濟路徑？一直在經濟問題中「愈演愈烈」的房價泡沫是如何產生？泡沫破裂後我們又將面臨怎樣的困境？中國經濟如何才能有效破解「樓市之局」？敬請閱讀第一經濟智庫作者原創文章——「新宏觀：中國樓市展望與建議」，剖析中國的樓市泡沫。
一、樓市泡沫的形成
在GDP主義至上指引下，中國房地產成為支柱產業，據中銀國際估算，2016年房地產行業佔GDP比重接近20%，而國際貨幣基金組織則估算為23.73%，地方政府忙於拆遷，山西煤老闆與溫州商人組團炒房，雖然收益遠高於工資，但所得稅稅率卻低得多，房地產商擠滿了財富榜，他們有的狂熱購買國外油畫，有的不惜萬金圈養球隊，蓋房買房成為國民經濟主旋律，一切都在野蠻生長著。
第一經濟首席經濟學家認為，市場經濟由正反饋主導，具體分為產量正反饋與價格正反饋，這就是人們常講的羊群效應，或者說追漲殺跌，如下圖所示。
其中，成交量正向正反饋為總需求增加，導致價格上漲，從而刺激廠商增加產量與供給，促使價格下跌，而價格下跌又進一步引致總需求增加，如此循環，結果產出在價格上下波動中前行，這就是經濟周期中的增長階段，具體包括物價上漲、產出增加的復甦期，以及物價下跌、產出增加的繁榮期。它的相反過程為成交量負向正反饋，即經濟周期中的衰退階段，具體包括物價上漲、產出減少的滯脹期，以及物價下跌、產出減少的蕭條期。
而價格正向正反饋為總需求增加，導致價格上漲，廠商不是增加供應，而是減少，即囤積居奇，由此導致價格進一步上漲，這又刺激了需求增長，如此循環，結果價格在成交量減少中暴漲，即漲停或惡性通脹。它的相反過程為價格負向正反饋，即跌停或惡性通縮。
顯然，理想的經濟路徑為成交量的正向正反饋，因為它是在價格的引導下實現了產出與財富的增加，而其它三種路徑則是宏觀經濟管理者所要避免的，這就需要找到拐點的原因，理解其機制，下面從定量的角度進行分析。
設初始貨幣量為M，儲蓄率為S，以月薪製為主導，則產業循環周期為一月一次，當月消費即為M*（1-S），儲蓄為M*S，它被用於借貸買房或借貸投資建房，其中D為購買二手房市場的比例，即流入房地產二級市場，則1-D支付給房地產公司，即流入房地產一級市場。其中流入一級市場的累積額形成房產購置的貨幣成本，流入二級市場的累積額形成房產的需求端，定價端。
可得：累積儲蓄=[M/(S*D)]*S=M/D；
流入一級市場的累積額=(M/D)*(1-D)；
流入二級市場的累積額=(M/D)*D=M；
由於累積流入房地產一級市場的貨幣量與累積流入二級市場的貨幣量的持續增長，導致房價不斷上漲，人們開始追漲、捂盤、惜售、供給減少甚至為零。
此時房價=即時買盤/即時賣盤
=累積流入二級市場的貨幣量/0
=M/0
=∞。
這就是形成了房價泡沫，中國的房地產總價有人估計為400萬億元人民幣，百姓紛紛產生財富幻覺，開始炫富高消費，結果通脹來臨，觸發貨幣當局緊縮，房貸壓力陡增，形勢發生逆轉。
經濟學教科書上的一般均衡假設物價下跌時，需求增加，而供給減少，那麼，它實際符合價格正向正反饋，結果為惡性通脹，而不會進入物價與產出的均衡狀態。
2018年6月14日，出席第十屆陸家嘴論壇的中國人民銀行原行長周小川反思次貸十年，認為對危機和不平衡問題認識不夠徹底。他指出，金融體系中過多的順周期因素，或者說正反饋機制，容易使系統大起大落。
我們通過宏觀審慎政策框架來引入負反饋的機制，減少順周期性。但是我們這個做法做得並不是太有效徹底，經濟體系中仍然有非常強的順周期特徵、正反饋特徵，並沒有根本解決。
房地產泡沫推高了生產生活成本，形成滯脹，企業不堪重負，不得不進行產業轉移，從而導致國內產業空心化與失業問題。
二戰後德國與日本經濟都得以快速起飛，但後來日本狂熱發展金融與房地產，GDP直追世界第一，但隨後陷入失去的二十年。而德國限制炒房，專註精工製造，雖然步履較慢，但穩健踏實，經濟持續增長。
中美貿易戰也讓中國上下認識到地產金融泡沫解決不了中興缺芯之痛，還是要立足於創新。
二、樓市泡沫的破裂
人們開始群體性恐慌，要求一次性清算累積投入成本，正反饋機制再次起作用，但它是殺跌、傾巢而出、全盤拋售、供給激增，即時買盤M不再買了，也就是即時買盤=0。
此時房價=即時買盤/即時賣盤
=0/（M/D）
=0。
這就是資產泡沫崩裂，或者說明斯基時刻、辜朝明資產負債表型衰退、凱恩斯流動性陷阱、大蕭條，它伴隨著錢荒、股災、債災、央行降准、再貸款、量寬救助。
可見，貨幣超發論並不成立，真實的貨幣流量為M0+超准，它比M2小得多，M2/GDP反映的是債務率高低，並非貨幣發行高低。
由於身在廬山不識真面目，人們往往產生財富剛性與慣性，即誤以為高房價財富已然在手不可動搖，實際上，它們不過是紙上富貴，房價漲的猛，跌也快，其興也勃焉，其亡也忽焉。
依據2017年鏈家網成交系統顯示，以燕郊「納丹堡小區」為例，2017年4月份成交單價高達3.5萬元，直奔4萬的趨勢；2017年11月份成交單價僅為1.8萬元。一年不到房價跌去大半，對於剛需自住而言，可用高消費來安慰，但對於炒房團而言，虧掉首付還被套，忍不住的就斷供跑路。
2015年的千股漲停，千股跌停，也是資產泡沫脆弱性的一次大演出。
三、進退維谷的管理層
權威人士劉鶴強調，房子是用來住的，房價不能漲到天上去，直言向高房價宣戰。
高層認為棚戶區貨幣化推高了三四線城市房價，央行開始收縮PSL，國開行限制分行信貸權力，轉向實物分配。
同在「2018陸家嘴論壇」上，中國建設銀行董事長田國立卻表示，「控房價現在是葉公好龍的東西，真控下來，銀行也害怕，房地產商也害怕，買房者也害怕，相關部門也害怕，但你真繼續漲，大家也害怕」，這個僵持局面必須得有一個辦法解決。
大量的社會資金資源被配置到房地產市場，而房地產市場又沒有形成與之相適應的風險管控和對沖機制。此外，房地產金融化的同時，又在不斷的違背金融風險和收益相匹配的基本原則，最終會使得房地產市場越來越依賴推高房價。而社會資金資源的不斷注入，維持其運行和發展，此種邏輯運行的結果很容易讓人聯想到當年日本房地產的泡沫危機和美國的次貸危機。
四、展望未來
中國已經從高順差時代進入了低順差時代，相應地貨幣從內生貨幣轉變為外生貨幣，即從不帶來基礎債務的外匯占款轉為需要還本付息的商業銀行再貸款，而超過170萬億的M2時刻警示著高額債務率，去槓桿勢在必行，但貨幣緊縮又與穩增長相矛盾。
房地產公司與居民都已經負債纍纍，讓居民加槓桿去庫存不可持續，而央行定向降准以支持商行債轉股降低房地產公司債務率又遭遇暴跌的A股，難當大任。
一方面是高高在上的債務懸河，一方面是脆弱的防洪堤，唯有以時間換空間，溫水煮青蛙。
五、樓市建議
房地產的野蠻生長已經結束，代之以規範化，也就是對持有者徵收房產稅，嚴格交易所得稅，投機空間喪失；疲軟的房租與堅挺的房價使收益率低下，房租覆蓋房貸的好日子一去不復返了，投資機會大減。為此要拋棄暴富心理，回歸平常心。
不狂熱，認識到泡沫的脆弱性，該拋就拋，果斷放手；
不恐慌，抓住連續降准降息的時機，尋找結構性機會；
重視地區，如同國家間的產業轉移，新興經濟體具有後發優勢，國內也有發展梯次，現在大趨勢是東部放緩，西部加快；
關注地區的中心城市，人口是流入還是流出，處於發展上升期還是下降期；
城市地段，首都的最新規劃有中心公用化、近郊住宅化趨勢，同時，城市中心絕對價位高，上漲邊際小，而近郊絕對價位低，上漲邊際大，且近郊公園化、低密度極具吸引力，搶先一步換房；
附近的地鐵站、公交站、學校、醫院決定交通成本的高低。
此外，密度、樓層、朝向、開發商質量保證、物業管理品質是決定未來房產升值的重要因素，不過相對於前面，這屬於微觀的層級了。
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