拉爾斯·彼得·漢森的經濟計量模型論：金融市場摩擦模型中的估值動態

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拉爾斯·彼得·漢森的經濟計量模型論

關於金融市場摩擦模型中的估值動態

世界計量經濟學會中國年會盛大召開

2018年6月15至17日，由世界計量經濟學會主辦、復旦大學經濟學院與復旦大學泛海國際金融學院聯合承辦的世界計量經濟學會2018中國年會在復旦大學舉行。

6月15日上午，世界計量經濟學會中國年會在復旦大學光華樓吳文正報告廳隆重開幕。作為本年度中國經濟學領域最高級別的國際學術會議，本屆大會吸引了2011年諾貝爾經濟學獎獲得者克里斯托弗·西姆斯（Christopher Sims）、2013年諾貝爾經濟學獎獲得者拉爾斯·彼得·漢森（Lars Peter Hansen）等著名經濟學家出席，並作精彩的主旨演講。來自北美、歐洲、日本、新加坡、韓國等國家和地區，以及全國各地知名高校的500多位海內外經濟學者參會，共同交流和研討世界計量經濟學領域的最前沿研究成果。

據了解，世界計量經濟學會（Econometric Society，簡稱ES）成立於1930年，是國際上最富盛譽的經濟學術組織之一。學會院士幾乎囊括了當今世界所有知名的經濟學家，歷屆諾貝爾經濟學獎得主中絕大多數為該學會的院士（Fellow）。世界計量經濟學會，每五年舉辦一次世界經濟學大會，號稱經濟學界的「奧林匹克」，在世界範圍內影響深遠。為促進海峽兩岸三地學者與西方學者的學術交流，為推動中國與世界在經濟學，特別是計量經濟學領域更廣泛和密切的交流，世界計量經濟學會在中國定期召開「世界計量經濟學會中國年會」。前幾屆年會分別由北京大學、廈門大學、西南財經大學、武漢大學承辦。本次大會為第五屆年會，由復旦大學承辦。

上海綠庭投資控股集團股份有限公司是本次大會的贊助方之一，筆者有幸近距離聆聽了諸多精彩的主旨報告。特別是開場主講嘉賓，美國著名經濟學家、2013年諾貝爾經濟學獎得主、芝加哥大學資深講座教授拉爾斯·彼得·漢森（Lars Peter Hansen）的報告，令人感受到了學術水準的高度。

經濟學諾貝爾獎獲得者漢森教授的理論廣義估計法

漢森教授在2013年獲得諾貝爾經濟學獎，其主要貢獻在於發現了在經濟和金融研究中極為重要的廣義矩估計法（GMM：Generalized Method Moments）。對GMM的通俗理解就是，讓研究者集中精力和資源在某些特定方面，而不是面面俱到、什麼都要顧及。這種方法讓研究者面對一個動態的經濟模型時，可以不需要對於這個模型做徹底全面的理解、說明或研究，而只需要測試該模型中某些關鍵的組成部分即可。它適用於檢測資產定價的合理性，該方法也用以分析包括勞動經濟學、國際金融學、金融學和宏觀經濟學等多領域的經濟模型。

在20世紀80年代以前，在分析一個動態的經濟體系時，由於其估計方程的固有非線性特徵，導致任何誤差都會影響到它的序列相關性結果。通常，通過做出一系列的特定假設來解決這個難題，但這些假設有時被認為對即將處理的主要問題來說又非重要的因素。因此，任何統計上表現出的違和，實則是對主要資產定價公式的聯合假說的違和，況且所有研究員並非都嚴格遵循這些特定假設。

直到漢森教授對GMM的發展，才解決了處理這些複雜變化的問題，使得正規統計檢驗被廣泛應用。他將所有實證研究加在一起，發現由經濟周期、收入消費、財富總量、財富分配等因素導致的貼現率的變化可以解釋部分、而不是全部的資產價格的波動，即考慮到由經濟基本面導致的這些貼現率的變化之後，長期回報率的預測性依然存在。

漢森教授在1982年就提出的GMM估計非線性系統，受到極大認可的主要原因是他對目標函數中的隨機變數和矩條件設置了極少的限制，其中隨機變數範圍可任意弱、平穩遍歷過程，矩函數可以是非線性的。他的貢獻也體現在概括了以前對平穩遍歷的隨機過程的矩估計理論。

漢森教授除了在專業的計量經濟學方面享有盛名之外，他還是一位卓越的宏觀經濟學家，他的重點研究課題是金融和實體經濟的關係。在2008年全球金融危機爆發之後，他逐步將學術興趣轉向對「系統性風險」評估及其在金融危機中作用的研究。他通過穩定控制理論和遞歸經濟學理論，研究風險在定價和決策中的作用。

金融市場摩擦模型中的估值動態

漢森教授此次在復旦大學的演講的主題為「金融市場摩擦模型中的估值動態」（Valuation Dynamics in Models with Financing Frictions）。

漢森教授首先介紹了其研究目標，旨在對現有考察金融市場摩擦的動態隨機一般均衡模型（DSGE：Dynamic Stochastic General Equilibrium）進行比較分析，並在此基礎上，提出能夠更加準確刻畫宏觀經濟現實的模型。

漢森教授認為，考慮非線性狀態轉移機制能夠使金融市場摩擦模型更好地刻畫宏觀經濟運行的現實特徵，非線性狀態轉移機制需要模型內生生成。該模型在資產配置、資產定價、風險管理以及宏觀審慎管理等方面，均具有廣泛的應用前景。

漢森教授還強調，對行為主體異質性建模的必要性。這些異質性特徵可以是資產的差異、偏好的不同、還可以是能力或者效率的不同。模型異質性特徵反過來又與非線性特徵相互作用。

漢森教授也提到，將非線性轉移機制特徵納入金融市場摩擦模型所面臨的挑戰。該模型存在不穩定的特點，微小衝擊可能過度演變而成為大衝擊，這大大增加了模型求解與擬合現實的難度。

應對此挑戰的兩種方法是，第一種是打開結構性的黑箱，在固定一些參數並改變另外一些參數的基礎上，考察模型結果的變化。第二種是對模型行為個體施加可觀測約束。但在將理論模型應用到金融市場預測的過程中，需要注意到模型的適用性，即要結合所預測金融市場的具體特徵，來細緻考察理論模型相關假設條件的有效性。

漢森教授最後總結道，宏觀經濟學家不僅需要去比較異質性偏好模型，以及異質性信念模型和金融摩擦模型之間的差異，而且需要加入時間軸，去研究這些模型之間的內在聯繫。

漢森教授的報告，從估值問題切入，對金融市場摩擦模型進行了全面綜合的比較分析，對宏觀經濟學與金融市場理論進行了深入反思，為我們貢獻了一場頂級學術盛宴。我們從漢森教授嚴謹的治學態度與清晰的演講思路中感受到大師風範。

朱家菲

綠庭研究院院長

綠庭研究院院長；

復旦大學綠庭新興金融業態研究中心副主任；

曾任綠庭投資董事兼副總裁、監事會主席；

並曾就職於建設銀行、丸紅、埃森哲等企業。

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