央行二季度例會紀要釋放五大新信號

中國人民銀行貨幣政策委員會2018年第二季度例會於6月27日在北京召開。今年一季度並未召開例會，而本次例會外發稿件相較此前2017年的四次出現了較大變化。下表為對本次會議新聞稿的全部表述變化的對比與解讀。

1）顯著弱化了對外部環境和國內外經濟金融聯繫的強調。會議分析當前經濟形勢指出，「內需對經濟的拉動不斷上升，外貿依存度顯著下降，應對外部衝擊的能力增強」，同時刪去了此前對國際經濟復甦形勢的分析。這一變化的契機可能來源於具有長期性和日益嚴峻性的中美貿易摩擦，但從三項需求對GDP的拉動情況來看，消費內需佔據主流並逐步擴大，外需則時常為負且波動頻繁，顯示這一判斷符合目前現實，將關注點借勢從外部轉向內部也有助於我們更加專註自身改革發展。

2）簡述了目前國內改革取得的成果與仍面臨的挑戰，繼續強調深化改革與防化風險。會議強調目前「國內經濟金融領域的結構調整出現積極變化，但仍存在一些深層次問題和突出矛盾」，簡述了改革取得的良好成效又點出了仍面臨的挑戰，釋放的是繼續保持深化改革、繼續打好防化金融風險攻堅戰的信號。外部霸權是內部實力的延伸，中美貿易摩擦我方最好的應對就是以更大決心更大勇氣推動新一輪改革開放，保持清醒冷靜和戰略定力。

3）透露了貨幣邊際寬鬆的跡象，保持流動性合理充裕，但並非全面放水，而是「寬貨幣+緊信用」中寬貨幣的重要體現。會議指出貨幣政策要鬆緊適度、引導貨幣信貸及社會融資規模合理增長，對流動性表述由此前「合理穩定」轉變為「合理充裕」，顯示了貨幣政策邊際寬鬆的跡象。但同時會議也重新強調了繼續深化供給側結構性改革、打好防化金融風險攻堅戰的要求，顯示邊際寬鬆絕非全面放水。近期金融去槓桿深入推進、中美貿易摩擦日益嚴峻的背景引發市場對貨幣再度放水刺激的呼聲和討論，這是非常短視和有誤導性的。

4）部署了結構性去槓桿的推進，「緊信用」政策仍將持續，但語氣有所放鬆，更加強調結構性因素。本次會議著重強調了「把握好結構性去槓桿的力度和節奏」，相較於去年4季度新增的「有效控制宏觀槓桿率」表述，一方面語氣有所放鬆，這主要是因為目前宏觀槓桿率已企穩，風險防控成效初顯，新表述能夠更好地穩定市場預期、防止發生處置風險的風險；另一方面更重要的是增加了對政策結構性的強調，這與一季度貨幣政策執行報告提出的未來貨幣政策重心由平衡「穩增長、去槓桿、防風險」轉向平衡「穩增長、調結構、防風險」相一致，未來「緊信用」將進一步變化為結構性緊信用，小微企業、新興行業等政策支持主體和產能過剩、地方政府等抑制主體的信用環境可能出現分化。

5）弱化了對匯率的關注，顯示央行對匯率波動的容忍度增加。去年四季度會議便刪去了「保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定」的表述，本次會議進一步刪去了「密切關注國際資本流動的變化」的表述，顯示央行對匯率波動的容忍度在增加。長期來看，人民幣匯率目前仍擁有良好基本面支撐，中國經濟韌性強、通脹溫和、系統性風險得以控制、人民幣國際化程度提高、改革轉型前景良好。目前匯率主要由恐慌情緒驅動，不排除在情緒壓倒基本面時重啟逆周期因子的可能。

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