當賣不掉的房子遇上碧桂園
文/拾遺君
利用如火如荼的資產證券化業務，將名下難以順銷的尾房、酒店、寫字樓、商業都一股腦地打包成長租公寓，在資本市場出表套現。
——講究的就是「高周轉」。
現在，發展租賃市場的政策紅利帶動下，各家開發企業都在做長租公寓業務，但模式不一。
提及長租公寓業務的商業模式，彼此爭論的是如何盈利，但其實還有一個基礎的問題沒有引起關注，就是這些開發企業發展長租公寓的房源從何而來。
某種程度上，獲取房源的方式，也決定了長租公寓的商業模式，因為房源獲取歸於成本端，緊密聯繫著將來的盈利能力。
年初的時候，碧桂園與中聯基金設立獲批的100億元儲架租賃住房REITs（中聯前海開源-碧桂園租賃住房一號資產支持專項計劃）收穫了市場的巨大關注，因為這是目前國內發行規模最大的類REITs。
REITs或者ABS產品，拾遺君在此不做詳細解釋。碧桂園租賃REITs第一期已經在深交所掛牌發行，規模17.17億元，從獲批到掛牌，前後不到3個月時間。
碧桂園也在通稿里強調，租賃REITs產品快速發行，是監管部門支持和推動的結果，「功不可沒」。
租賃REITs歸集還款現金流的基礎資產肯定就是物業租金，租金從何而來？當然要依附租賃物業，也就是底層資產，這些用於出租的物業才能產生租金。
碧桂園租賃REITs首期產品的底層資產包含5處租賃物業，北京九華山莊十區、北京九華山莊十五區、上海南翔玉宏、廈門雲厝里、廈門國際海岸。
拾遺君逐一進行了查詢，碧桂園納入資產池的5處租賃物業均是由碧桂園持有經營，原先就是碧桂園自持型物業。
北京九華山莊十五區，之前運營的業態是家庭養生酒店，北京九華山莊十區是會展中心酒店，這兩處物業從酒店業態調整為長租公寓，而且物業地處北京的小湯山，偏僻的京郊地區，原來這些酒店業態在北京的運營難度可想而知，今後將酒店房間改造成公寓出租給白領們，會有怎樣的出租率呢？
上海南翔玉宏物業，其實位於上海的嘉定區，也是相當偏遠，而且屬於商辦項目，是碧桂園2016年底的時候，通過司法拍賣取得的一宗商辦物業，總價3.14億元，當時是停頓的在建工程。
讀者們注意，玉宏大廈的土地性質是商辦物業，今年初的時候，碧桂園還在籌備將這個商辦項目改造成聯合辦公的業態，但是很快調整為長租公寓。
從寫字樓、辦公業態調整為長租公寓，碧桂園確實有辦法。
廈門雲厝里最初是一個小產權項目，原本計劃與當地的居委會合作建成生鮮食品超市，但是要求永久自持，不能分割散售。不過，中途的開發商資金鏈斷裂，負債纍纍，但項目周邊的房價水漲船高，這種情況下，碧桂園在2012年收購了這棟物業的在建工程，當時屬於爛尾樓。
碧桂園收購一處生鮮食品超市沒有意義，所以在2014年，這棟物業的土地用途變更為酒店，廈門的房價雖然一直漲，土地用途也完成了變更，但政府仍然限制這棟物業的轉讓和抵押。
碧桂園搞的套路是高周轉，快速拿地、快速賣，無法銷售，擱在手裡，無法高周轉，因此也被碧桂園放到了長租公寓的資產池。
碧桂園在廈門的國際海岸物業，物業類型是寫字樓，但是碧桂園的運作之下，現在同樣放進了租賃REITs的資產包，用作長租公寓的出租。
拾遺君跟一位機構的朋友請教過，他也了解到碧桂園裝進底層資產池的租賃物業都是沒有順利銷售的項目，快速調整為長租公寓，並且由碧桂園自身提供包租。
所以，碧桂園租賃REITs的底層資產池裡，裝進去的租賃物業一開始也並不是成熟的長租公寓，而是由酒店、甚至是生鮮食品超市、寫字樓調整改造而來，而且，這些租賃物業的共性是地理位置偏遠、運營糾結、碧桂園自持。
碧桂園是全國性的開發企業，這些地方政府出讓土地，少數土地是純粹的單一屬性，大部分土地其實包含了寫字樓、商業和住宅等綜合業態，不少地塊甚至要求企業自持，不允許散售。
碧桂園玩的是高周轉，住宅可以賣，但是這些自持的商業、酒店和寫字樓，考驗的是慢工出細活的耐心。一家高周轉的開發企業，會有很高的耐心嗎？
當周轉速度不斷加快的時候，獲取的土地和開發的項目增多，賣不出去的尾房、配套商業、寫字樓、酒店都趴在碧桂園的資產表內，運營情況不理想的情況下，難以產生現金流，只會佔據現金，侵蝕之前住宅開發的利潤。
中央政策號召發展長租公寓，對碧桂園這樣的高周轉企業而言，當然是難得融資機會，利用如火如荼的資產證券化業務，將名下難以順銷的尾房、酒店、寫字樓、商業都一股腦地打包成長租公寓，在資本市場出表套現。
這裡必須給大家普及一個知識點，我們可以理解碧桂園資產表上趴著的這些物業，其實相當於企業的不良資產，出表套現有益無害，而資產證券化業務的核心功能之一，就是完成資產的出表融資，盤活資產。
當然，這些認購碧桂園租賃REITs產品的機構們也都不傻，能允許碧桂園這麼玩嗎？所以，碧桂園REITs產品的交易結構和承諾增信的設計上，碧桂園對整租租金支付義務進行擔保，承擔了差額支付義務，以及碧桂園的主體信用擔保等。
碧桂園租賃REITs這些增信條款的設計，實際相當於對上述租賃物業的包租，不管這些長租公寓運營情況和出租率如何，碧桂園都保證會讓投資者們如期取得收益，相當於給收取租金兜底。
其實，這不就是類債項的融資嗎？
所以，拾遺君認為，碧桂園的長租公寓業務和租賃REITs產品的發展，實在任重道遠，尤其需要捨得拿出更優質的物業資產培育運營能力，真槍實彈地認真做好長租公寓業務，不負租客。
目前，碧桂園通過發展長租公寓業務與發行REITs產品結合的方式，取得了上百億元的融資，盤活了名下自持的這些低效資產，金融機構也能保本獲得收益，雖然表面上看似雙贏的合作，但可能偏離了中央政策號召發展租賃事業的初衷。
長租公寓業務，必然是一條漫長、艱苦的道路，慢工出細活，多點耐心，企業過分追求速度，或一心求快套現，吝嗇資源投入，對整個行業都會是損害，侵佔了行業稀缺的資源與難能可貴的政策紅利，劣幣驅逐良幣，擠壓、剝奪了優質長租公寓企業成長的機會與便利。
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