近期，染料巨頭浙江龍盛因投資獨角獸引起投資者注意，滴滴出行、B站、葯明康德和寧德時代均有其投資。不過，這些公司股份均為間接持有。此外，浙江龍盛過於注重金融地產投資，導致公司在營收、凈利潤增幅不大的背景下，剛性債務急劇飆升，同時營收周期大增，公司經營能力下降。

7月4日晚間，浙江龍盛發布半年度業績預增公告，上市公司間接持有滴滴出行、寧德時代、葯明康德和嗶哩嗶哩（即B站）股份。這則公告立馬引起投資者注意，2017年是獨角獸火熱的一年，而浙江龍盛居然一下子持有四家獨角獸企業。

7月5日早間，浙江龍盛又發布補充公告，披露了詳細持股數據。或許，上市公司是想借著今年的「獨角獸熱潮」炒作一波。不過，這4家獨角獸全部是通過投資公司間接持股且持股份額較低，退出方法仍然是投資到期、「私募股權份額轉讓」，而不是二級市場直接退出。考慮到私募股權投資的創業標的較多，浙江龍盛難免有蹭熱點，立牌坊之感。

實際上，浙江龍盛近年來過於注重股權投資和房地產投資，其在變向增加公司債務負擔的同時，卻導致主營業務不精不專，營收和凈利潤卻多年沒有明顯增長。

2015年、2016年至2017年，浙江龍盛營收分別為148.54億元、123.56億元和151.01億元，凈利潤為30.62億元、24.82億元和27.32億元，三年間營收凈利潤變化並不大。

營收變化不大，公司經營能力卻在下降，同期上市公司營收周期從284.53天增至770.66天，這意味了公司資金周轉速度顯著下降。此外，公司同期剛性債務卻從84.16億元增至205.44億元，而截至2018年第一季度，剛性債務甚至達到220.50億元。

浙江龍盛資金周轉速度顯著下降，剛性債務飆升，主要源自公司大量資金投入金融地產。說明上市公司似乎是在「不務正業」，客觀上拖累了主業發展。

高估的獨角獸投資？

事實上，浙江龍盛投資的獨角獸企業雖多，所佔份額卻相對較小，且均為間接持股。其中，公司間接持有小桔快智公司（滴滴出行）約0.1%股份，間接持有寧德時代約0.05%股份，間接持有葯明康德約0.08%股份，間接持有嗶哩嗶哩約1.4%股份。

筆者查詢所知，浙江龍盛2015年6月，通過債轉股方式持有Eagle Legend Global Limited的20%股權，從而間接持股持有滴滴出行的759萬股A4輪優先股。公司投資2.06億元，間接持有0.1%的股份，以滴滴出行一輪560億美元估值計算，投資滴滴出行三年，浙江龍盛浮盈約1.65億元，收益率達80.09%。

浙江龍盛通過君聯新海股權投資合夥企業（有限合夥）間接持有寧德時代、葯明康德和葯明生物（港股上市公司）。該合夥企業投資寧德時代1.8億元；投資葯明康德和葯明生物（港股上市公司）2.48億元。

也就是說，浙江龍盛分別間接投資1589.4萬元和2189.84萬元，分別間接持股0.05%和0.08%。截至7月5日收盤，寧德時代、葯明康德和葯明生物市值分別為1494.85億元、937.16億元和912.07億港元（約合人民幣771.24億元）。因此，浙江龍盛投資寧德時代和葯明系兩家上市公司分別浮盈5879.40萬元和1.18億元，收益率分別為369.91%和538.85%。

而嗶哩嗶哩，浙江龍盛則通過三家公司投資，共間接持股1.4%，筆者計算後可得上市公司投資成本約為1.41億元。截至目前，嗶哩嗶哩市值為38.43億美元（約合人民幣255.04億元）。照此計算，上市公司浮盈2.16億元，收益率153.23%。

由此可知，4家獨角獸企業浮盈合計約5.58億元，除了沒有上市的滴滴出行，其他投資收益均翻倍。不過，這應該算作多年累計的收益，上市公司卻通過「財技」，計算到2018年上半年利潤了。

2018年1月1日，浙江龍盛實施新會計準則，部分可供出售金融資產從按成本法計量改為按公允價值計量，因而導致凈利潤大幅提升。

根據上半年業績預告顯示，公司凈利潤約22.29億元到24.32億元，扣非後降至17.65億元到19.65億元。因此，非經常性損益約在4.64億元到4.67億元。

實際上，過去3年浙江龍盛非經常性損益占利潤比例一直很高，2015至2017年，公司非經常性損益合計約25.63億元，佔到同期歸母凈利潤的35.67%。

只不過，之前公司利潤很大程度上是出售金融資產所得，2018年以來，更通過更換計量方法來獲得報表利潤。根據2017年年報顯示，期末按公允價值計算量的可供出售金融資產僅為3.33億元，當期減少6.73億元，影響利潤4.50億元。此項變動說明，公司通過出售資產的方式來增加利潤。

私募股權投資份額並不是直接持有二級市場股票，變現難度頗大。短期變更計量方法，固然可以增加利潤，卻無法為公司帶來現金流。可以說，「獨角獸」投資更多的是噱頭。

環保壓力懸頂

實際上，浙江龍盛扣非後凈利潤增長也十分可觀，同比增長80%到100%。公司主要從事分散染料、中間體等業務生產與銷售，部分中小企業因環保問題停產、限產，中間體、染料產品價格上升，導致上市公司扣非後凈利潤大幅增長。

2016年以來，公司主要競爭對手楚源、億得等均曾因環保問題停產。2018年4月以來，眾多染料巨頭如吉華集團、江蘇亞邦、閏土股份等染料厂部分子公司宣告停產，導致染料中間體供給緊張，活性染料多個品種報價有所上漲。

染料行業本就是高污染高耗能企業，其他公司遭遇環保問題，這並不意味著浙江龍盛就能獨善其身。可以說，環保一直是懸在上市公司頭上的「達摩克利斯之劍」。

浙江龍盛2010年收購世界染料龍頭德司達，從而迅速崛起。不過，德司達被收購後，便立馬出了環保問題。

2017年1月，揚州中級人民法院對外通報，2011年至2014年期間，德司達南京共向運河偷排廢酸2698.1噸。法院終審判決，南京德司達公司構成污染環境罪，被罰2000萬。

此事又引起，江蘇省環保聯合會的注意。2017年7月，南京中院宣判德司達南京賠償環境修復費用2428.29萬元。

根據媒體報道，德司達南京成立於2004年，先後有兩任德籍總經理。2010年以前，公司生產時產生的廢酸都是先中和處理，PH值達到要求後，再將廢水送至勝科污水處理廠處置，但這樣處置花費昂貴，每噸的處置費用需要約3000元。

身為德企認真進行環保處理，中資收購後卻立馬變質了，箇中原因值得令人深思。

除了子公司德司達外，浙江龍盛也出過環保問題。2015年，浙江龍盛通過直接將調節池的污水排入園區污水管網的方式，規避污染源自動監控設施監控，然而僅遭罰款10萬元。

不務正業，資金鏈緊張？

或許，浙江龍盛「不務正業」，大量持有金融資產和投資房地產，已經導致上市公司短期資金緊張。

數據顯示，近年來浙江龍盛現金流狀況並不好。2017年，上市公司經營性現金流凈額為-2.59億元，投資活動產生的現金流凈額為-6.23億元。截至2018年1季度，現金流狀況繼續惡化，經營性現金流凈額降至-5.37億元，投資活動產生的現金流凈額降至-9.47億元。

公司現金流狀況惡化，債務問題也不樂觀。截至2017年年末，上市公司流動比率為244.44%，但由於公司存貨金額較大，2017 年末公司速動比率僅有78.13%，資產實際流動性一般。同期公司現金比率為51.24%，公司現金及現金等價物仍較難覆蓋其短期債務。

值得注意的是，浙江龍盛最近又遭遇訴訟難題。根據7月4日訴訟進展公告顯示，新加坡高院判決浙江龍盛收購Kiri公司所持有的德司達公司37.57%股權。

由2017年年報可知，德司達當年營收68.67億元，營業成本45.25億元，因而營業利潤22.42億元，扣除25%企業所得稅，凈利潤約為16.81億元。若按10倍市盈率計算，德司達價值168.10億元，則37.57%的股權約為63.16億元。

考慮到Kiri公司因浙江龍盛在德司達公司的事務中一直採取壓迫的態度，才採取訴訟方式。可能並不接受股權收購的方式，若需現金收購，63.16億元對浙江龍盛或將是個考驗。

值得一提的是，儘管上半年上市公司業績表現良好，卻不停有高管減持。4月18日公告顯示，公司副董事長阮興祥減持400萬股，佔總股本的0.12%。5月15日公告，公司董事羅斌減持275萬股，董事會秘書姚建芳減持288萬股。

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