小米上市以後，商業模式能否獲得資本市場肯定？

7月9日,小米將在中國香港正式上市,這對誕生8年的小米來說意義重大。

小米在上市過程中波折頗多，取消了CDR，盈利和商業模式也受到不少投資者的質疑。

就在小米即將在香港聯交所IPO的前一天，小米創始人、董事長兼CEO雷軍發表公開信。雷軍表示，最近資本市場跌宕起伏，小米能夠成功上市就意味著巨大的成功。上市也意味著巨大的挑戰和沉甸甸的責任，有十幾萬的投資者積极參与認購了小米的股票，包括李嘉誠、馬雲、馬化騰等行業領袖，這是對小米管理層和員工莫大的信任和重託。

那麼，小米上市以後，商業模式能否獲得資本市場肯定呢？

正方觀點

不空談模式，小米的成長性體現在哪裡？

文/崔三妹

小米上市遇到了最不好的大環境。正如知名財經評論家葉檀撰文稱，現在並不是小米上市的好時機。「現在上市，雷軍要面臨諸多困難。貿易戰升級，美股回撤、香港市場連續下跌，A股市場情緒恐慌，整個全球金融市場緊張兮兮。國內金融去槓桿，嚴監管，資金緊張。」

雖然如此，但也要看到，同時上市的不只是小米，大環境的問題大家都要面對。單獨來看小米，它在在資本市場的表現短期時間內，最大的問題在於它的商業模式能否被市場所接受。創新的商業模式都需要時間來驗證，而從長期來看，小米是一個不錯的價值投資對象。

空談模式毫無意義，最終都要落到具體業務層面。從長期來說，小米持續發展能力可以從這幾個方面來預見。首先是智能手機業務在整體市場放緩的情況下持續的增長，實現雙位數的增長已經說明小米的競爭力。而且隨著智能手機市場向頭部品牌聚攏，未來小米只要不出大的戰略錯誤，就會持續保持自己的優勢。

其次是小米的生態鏈在持續擴張的同時還能夠保證品牌，以及背後的物聯網戰略能夠預見到的除賣硬體以外更大價值的商業模式。

第三是海外業務保持高速的增長。今年一季度小米的國際業務在全部收入中的佔比已經達到36%。而且小米進軍海外的腳步還沒有停止。

從這幾個方面來說，小米是一個不錯的價值投資標的是。當然，大環境的變動也是一個不可忽略的因素，這個除了國家層面解決以外，也需要企業提高自己的避險能力。

反方觀點

敲打所有小米上市的賣點，它值這個價嗎？

文/搜狐科技

小米7月6日正式公布分配結果，下周一7月9日在港交所掛牌。但圍繞小米上市，依然有諸多問題留待解答。

互聯網公司到「新物種」，小米估值如何說服市場？

儘管6月23日的香港見面會上，小米CFO周受資強調「小米從來沒有說過自己值多少錢」，但估值對於小米上市的重要性不言而喻。

招股書中小米將自己定義為「一家以手機、智能硬體和IoT平台為核心的互聯網公司」，但從小米的營收結構來看，手機業務佔據70%，IoT與生活消費產品佔據20%，互聯網服務營收不足10%，從而遭受外界質疑以概念換市盈率。

弱化硬體公司形象的原因在於，硬體製造商的市盈率從來都低於互聯網公司，比如蘋果的市盈率大多在17-20倍，而作為互聯網企業的騰訊的市盈率則可以達到50倍以上。

市盈率一定程度上代表了是對公司未來業績增長的預期。相較而言，硬體製造公司的天花板較低，其市場規模難以進一步增長，小米選擇用互聯網公司來定義自己，以表明自己的公司擁有更廣闊的前景。

因此圍繞小米究竟是不是一家互聯網公司的討論成為了關鍵。畢竟，它暫時還不能擺脫「手機公司」的設定。

在香港見面會上，雷軍則換了一種表達，他指出不必糾結小米是硬體還是互聯網公司，「我們是獨一無二的，是個新物種，這個新物種叫什麼名字，後面會有更多這樣的公司產生，那個時候會有一個名字來形容這類公司。」

這比招股書中的定義更加抽象，也留給市場更多的空間，但它也將小米公司的定位這一問題拋到上市之後。

至6月份臨近上市時摩根士丹利在一份研究報告中認為，小米的公允價值約在650億至850億美元，相當於其2019年調整後盈利預期的27至34倍左右，其他機構給予的估值也在這個數字範圍上下。同時有投資者表示如果將小米歸為A股硬體公司，其估值應不足200億美元。這與目前定出的550億美元相去甚遠，而後者一直被認定是雷軍的底線。

5%的光環下，小米究竟怎麼盈利能力？

就總的盈利來講，雷軍曾指出剔除賬務記賬原因，小米利潤去年54億人民幣，今年一季度高速增長89.5%利潤達到17億人民幣，「小米不僅僅是營收在超高速的成長，盈利能力也在高速的成長。」

從小米招股書披露的信息來看，真正給小米帶來銷量增長的是1299元以下的機型，小米「中端機」和「入門機」（799元價格以下）分別銷售了4329.9萬台和3049萬台，而可以作為對比的是，2017年全年，小米高端產品（3000元以上機型）小米MIX 2僅銷售了138.6萬台，今年1~3月份小米MIX 2及小米MIX 2S也僅銷售了49.6萬台。

小米招股說明書中的手機銷量

小米依然無法擺脫硬體上的低價陰影。這對手機品牌而言，並不是一件好事，它一定程度上代表的是消費者對其產品定價區間的認可。小米並不是不想賣高端手機，從MIX系列和數字系列逐漸沖高的售價就能看出，小米依然想有所突破，不過現實情況是，在華為和OPPO、vivo銷售均價逐漸走高的同時，小米逐漸與這三大頭部品牌拉開距離，更不用說企及蘋果的高度。

當然，小米給出了一個極為華麗的包裝。雷軍在發布會上主動宣布，小米的硬體綜合凈利潤率不會超過5%，雷軍指出，小米的鐵人三項垂直一體化，全系統打通，因此能夠讓小米實現厚道的定價。

隨後業界對這一數字表達了不同的態度，比如榮耀趙明就直接回應稱：「中國硬體公司硬體綜合凈利潤率能夠達到5%的公司可以說是鳳毛麟角，榮耀如果能夠實現5%就很開心了。」

雷軍表示，硬體定價低並不意味著不賺錢，小米的利潤來源於其它的幾個方面，比如說互聯網服務的收入，比如說生態鏈的股權收入。但根據招股書信息，小米的互聯網服務月度ARPU（每用戶平均收入）只有9美元，比全球十大互聯網公司平均100到200美元低很多。

當然反過來思考，這或許將是小米的增長潛力。但與其他互聯網公司獲客方式不同的是，小米的互聯網服務的獲客方式是硬體銷售，換言之，互聯網業務賺不賺錢，能賺多少，在小米的模式下依然先天依賴於其不想多提的硬體銷售。如果後者天花板低，自然前者也不會高到哪去。

買股前的終極思考，小米有怎樣的未來？

小米上市後，投資者買股票自然買的是小米未來的前景。因此小米未來會是一家怎樣的公司？

首先評判一家公司是否願意為未來買單時，一個重要指標是研發投入。根據小米招股書，截至2018年3月31日，小米研發人員共有 5515 人；研發投入而言，2015年、2016年及2017年與截至2018年3月31日止三個月，研發開支分別為人民幣 15 億元、 人民幣21億元、人民幣32億元及人民幣11億元。2017年研發投入在營收的佔比為3.2%。

可以作為對比的是，同為製造業的格力集團2017年的研發費用為57.67 億，聯想集團的研發投入為12.73億美元（約81億元人民幣）；而作為互聯網公司的代表，騰訊2017年的研發投入佔比為6.8%，亞馬遜的研發投入則為驚人的226億美元，佔比為12.7%左右。

小米的研發投入自然遠遠不如騰訊和亞馬遜，聯想在研發投入上被指投入不足，但小米甚至不足其一半。

或許上市會讓小米的研發投入底氣更足一些，招股書中明確了募集資金「3331」的使用策略，其中約30%募集資金用於研發及開發核心產品，小米稱，公司的計劃包括但不限於聘請工程師、設計師、科學家及其他人才、擴大在國內外的知識產品組合以及進一步投資開發信息技術基建、人工智慧技術與數據分析能力。

其中包括三大研發項目，一是系統晶元、相機及其他智能手機核心部件，二是智能手機及智能電視操作系統，三是人工智慧技術的主要研發項目。

當然小米還有更大的未來可以講，在香港見面會上，雷軍將小米的優勢總結為三點：巨大的手機市場，小米超強的品類拓展能力，及小米產品的全球布局。

而IoT及全球擴張，正是招股書中募集資金後的另外兩個30%的用途。

全球市場的擴張自然有終結的一天，單純手機的硬體銷售依然有可見的天花板，但IoT品類的擴展似乎能夠更好地拓開小米業務的邊界，雷軍預測：「 IoT 這個板塊的增速非常之快，所以我們相信，再過一段時間以後，也許八年、十年後，我認為 IoT 業務會佔到小米收入的百分之四五十。」

正反觀點PK

正方

刈楚：2017年，硬體為小米貢獻了91%的收入。這背後值得關注的兩點，其一是主要業務智能手機保持了65%的高速增長，其二是手機以外的硬體業務占硬體收入達到了23％，並在過去一年保持了88％的高增速。這兩點構成了小米發展藍圖的基礎。堅持低利潤、高產量的策略，讓更多的用戶被納入小米產品的生態，這是小米模式的價值所在。客觀來說，小米也是目前國內市場上少有能把智能家居做得豐富又具有較高性價比的一家企業。

反方

華爾街肥貓：小米上市在即。一半是海水，一半是火焰。對於雷軍和他的團隊來說，八年的付出最後達成目標，可喜可賀；對於市場而言，小米的認購併不理想，對小米是互聯網公司還是硬體公司的爭論始終未有結果，中國證監會的2萬字長文更是將小米送上輿論的風口浪尖。雷軍在公開信里說，大起大落都經歷過。言下之意，當下這點小爭論，完全挺得過。但，市場不相信故事也不相信眼淚，如果小米沒有拿得出手的硬業績，破發在所難免。

正方

豪伊：本次小米IPO, 有不少人認為小米把自己定義為互聯網公司，主推硬體和IoT平台成為影響其估值的阻礙。可實際上，小米的整合了從上游製造到下游物流配送的完整生態體系，如何集中各產業優勢, 發揮優勢力量, 提升技術和產品能力, 最終實現服務能力的領先, 才是小米布局未來的真正目標。此外，雷軍專註在提升用戶和服務體驗的初心一直都未改變。在企業級市場，雷系雲服務的小米新零售建設，未來還有可能整合更多大數據、AI等領先技術，不僅可以使其獲得相對於傳統零售模式更高的電商零售平台能力，還能為小米在智能化的商業決策、為用戶提供更好的服務方面提供決策依據。因此，過去小米在商業模式上學習蘋果被視作東施效顰的觀點，會在IPO後逐步得到洗白，基於小米的軟體操作系統以及衍生出的一系列硬體產品，會成為小米的護城河。哪怕手機行業不行了，依舊能保證其價值不會縮水。

反方

起士：講的故事再多，小米的生態系統盈利模式里無法忽視的一點就是廣告。手機也好，掃地機器人也罷，小米的硬體利潤都不高，如今越來越求穩的小米失去了前幾年推出MIX時毅然創新的心氣，反而被一向被詬病利用信息不對稱在硬體上牟得暴利的藍綠兩兄弟在創新上超了車。如果不儘快拿出引領行業創新的產品，小米的資本前途，並不會太美好。

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