暴跌至$3.34 的股價意味著什麼？災難還是機會？

講講最近出現的一次比較不錯的投資機會，討論的目標上市公司還是澳洲最大的折扣連鎖商店——The Reject Shop(ASX：TRS)。先來看看該公司普通股價格在過去 5 個季度的走勢：

普通股價格走勢 | 周線

The Reject Shop Ltd (TRS.ASX)

【悲劇】2017年5月25日，該股價格在當日盤中跌至自 2004 年上市以來的歷史低點 $3.25，收盤報 $3.34，較 4月6日 暴跌前收盤價 $7.92 累計下跌 58.96%

【喜劇】2018年4月10日，股價上漲至最近 12 個月最高點 $8.35，較最低點 $3.25 累計上漲 150% (較 2017年 9月下旬的 $4.00 累計上漲 108.75%)

2017年2月22日公司公布半年報業績，市場的情緒還算穩定，但 4月7日的業務運營更新報告卻要了該股的「命」！以下是報告的部分比較重要的信息：

【報告】[1] 由於本財年 (FY17) 上半年糟糕的經營條件，公司預計將在下半年報告至少 5 百萬澳元的運營損失；[2] 公司很可能不會按例發放下半年的股息

預計的虧損將導致全年凈利潤下降

好傢夥，此報告一出，股價即刻暴跌！4月7日當天的跌幅達到 35.5%，4月10日 (8/9日是周末) 收盤下跌 18.59%！直到 5月25日，股價被抹去了近 60%！腰！斬！

面對當時市場瘋狂拋售、相互踩踏、落荒而逃的慘狀，正常人都會害怕恐慌。然而，

股票的內在價值是否要高於僅反映當前狀況的市場價格？

上市公司分析

最 近 資 產 狀 況

FY17半年報 | 截止於 2017年1月1日

簡化資產負債表 (單位：千澳元)

【資產方面】資產中，流動資產所佔比重稍大些，主要是【存貨】；非流動資產中主要是【固定資產】

[1]【存貨】= 主要是日常工作、學習、生活中常見的必須用品；

這些商品消費周期較短，這點從約 83 天的平均存貨周轉期可以看出；不像大宗商品或生鮮，基本不存在存貨價格大幅波動、過時/過期/腐敗的風險

[2] 【固定資產】= 包括實體店的裝修投入、貨架、櫃檯等耐用設備；

針對「裝修投入」 (或叫租賃改良物_Leasehold Improvement) 這部分固定資產，一旦實體店出現退租/停止經營或更換店面的情況，資產賬麵價值基本上要被減記為零，而貨架等能被轉移/帶走的資產存在一些二手設備的價值

【財務方面】沒有銀行借款，財務狀況還算不錯

歷 史 收 益 狀 況

【收益方面】

[1] 2004-2010 年間公司的業務處於高速擴張期，目前的市場地位使得業務進一步擴張的空間十分有限，在缺乏其他增收點的條件下，核心業務的運營已進入到相對成熟的階段

[2] 儘管 04 年至今澳洲本國經濟及國際經濟環境發生了重大的變化，但該公司的零售業務似乎具有某種 (相對) 穩定性

[3] 以 $3.34 的市價為基礎，該股票的歷史收益率看起來相當不錯 (市盈率約 5~7倍)；同時股息率也令人滿意 (即便最近暫停發放半年度股息後的股息收益率也具有吸引力)

凈經營資產收益率走勢圖也說明了相同的結論：伴隨業務在全澳的擴張，公司對凈經營資產的投入持續增加，但投資回報率卻在 08 年後率先掉頭向下

當然，就目前環境而言，【拋售】股票可能是最「合群」的選擇：

【其 他 不 利 因 素】

[1] 正如公司 CEO Ross Sudano 所描述的那樣：目前的市場環境十分艱難，消費者削減支出，而我們的營銷策略卻還未發揮出預想的效果...

[2] FY17 財年下半年的業績不佳，管理層預計下半年度將出現虧損，致使全年利潤下滑，暫停股息發放，股價暴跌...

[2] 飽和的市場令行業內的競爭變得比以往任何時候都更加激烈，比如日企 Dasio 和 Kmart 的「有所作為」...

[3] 德國零售巨頭 Aldi 在澳的積極擴張及預計將要加入的美國科技巨頭亞馬遜公司 (Amazon.com) 更讓本土零售業前景蒙上陰影...

[4] 外加「各方媒體勢力」的渲染，悲觀情緒正在整個零售業內蔓延...

多 些 思 考

那麼，生意還能做嗎？

The Reject Shop公司所從事的業務屬於那種很一般的傳統型零售業務，核心客戶主要是對價格敏感的普通消費者群體，分布於澳大利亞各城市超過 330 家的實體店面構成了主要的銷售渠道。從新任 CEO Ross Sudano 提出的預計耗時約 3~5 年的經營改革計劃中可以看出：折扣零售業務依然是公司未來短期內最重要的運營主題，短期內 (1~3 年) 的主要任務包括削減運營成本 (降低成本)、增加曝光度 (增加營銷)、改善客戶體驗 (刺激購買) 等；計劃的第三階段 (phase 3) 開始挖掘其他的增收機會。

那麼，自 2014 年下半年接過帥印以來，Ross Sudano 給公司帶來了哪些影響？看看 2014.6 - 2016.6 的資產負債表對比：

【數據】儘管管理層最近宣布暫停發放股息，但從資產負債表在過去一段時間內的對比可以看出：財務狀況確實有改善的趨勢，也反映出公司經營策略的改變 —— 精細化運營將取代過去崇尚的野蠻擴張

[1] 存貨和固定資產基本保持穩定

[2] 賬面現金也比以往更多

【數據】最近兩年內公司還是為股東賺取了不少利潤，利潤收現問題基本沒有，凈資本支出僅有凈利潤的 15.7% (2004-14年業務高速擴張期間的這一比率達到 55.8%)

【數據】以 $3.34 每股的市價為基礎，該公司的企業價值僅有 9,639.1 萬澳元，約為凈經營資產賬面值 (1.33 億) 的 72%

從財務分析的角度來看，狂躁的市場認為公司經營性資產的實際價值已經遠低於它的賬麵價值。從業務運營的角度來看，這恐怕意味著市場質疑這些資產能否在未來創造足夠的利潤？！

當然，拋售者們恐怕來不及去思考公司的未來，收益和股息的不利變動才是這波瘋狂拋售的直接導火線。相反，資產並不重要！

顯然，此時的股價與該公司作為一家商業企業的地位相關。那麼：如果我們想整體收購這家公司，你認為這個價格能被控股股東接受嗎？

不利因素何時消退不得而知，筆者也不可能準確預測驅動股價上漲的因素何時到來，但即便以 $4~$5 的價格買入這隻股票，損失投資本金的可能性不大。就像筆者當時是這麼對一個身邊的朋友說的：以現在的價格買入這隻股票，你不會損失！

後來發生了什麼

股價在接下來的 1 年間開啟了一波有力的反彈，累計漲幅達 150%...

運氣還算不錯...

正如格雷厄姆在《證券分析》第43章里所提到的：...假如利潤節節攀升，股價不可能如此之低。反對購買這些股票的理由主要在於其不確定性 —— 即收入可能下降或持續虧損，迫使資產流失，最終導致股票的內在價值低於購買價格 (當前市價)。不可否認，股票市場中確實存在這些案例，但這類股票也存在更大的潛力，推動股價上漲...

聊 聊

問：為什麼絕大多數「散戶」無法擺脫「被幹掉」的魔咒？

答：個人認為這與信息傳遞鏈的規律有關 (但不是唯一的因素)。股價會對流入市場的最新信息作出相應的反應，那麼信息在傳遞過程中將會影響資本增值收益的分布 (假設 10 級傳遞鏈)：

① 上市公司是信息源，處於傳遞鏈 1 級的位置；

② 核心部門的管理人員或其他員工、大證券行/投行則比一般人更接近信息源，因此處於信息傳遞鏈的 2、3、4 級梯隊；

③ 媒體離信息源較遠，處於鏈條的 5、6、7 級梯隊；

④ 散戶離信息源最遠，處於 8、9、10 級梯隊的鏈條終端；

敏感信息每傳遞 1 級，股價便會出現相應的變動。例如，當某投行先於市場獲取某敏感信息時，他們會讓旗下的自營交易部門先買入股票，而後才是該行的客戶們。一切準備就緒，接下來就是利用各種媒體渠道將消息公之於眾，廣大散戶才得以知曉，而此時信息已傳遞至接近終端的位置，同時股價的上漲趨勢也接近末端——即股價已基本消化 (或過度反應) 敏感信息。

俗話說「先來的吃肉，後到的喝湯」，而絕大多數僅靠媒體消息做投資或交易股票的散戶們恐怕連湯都喝不到，還得幫忙抬轎！熟不知，自己在只能享受最後的蠅頭小利的同時卻面臨巨大的損失風險 (負的期望收益：0.5 x 10% + 0.5 x (-50%) = -20%)。

想想那些所謂的「大戶」群體：事先買入某隻股票 (布局)，然後通過QQ群、微信群、貼吧、論壇等各種社交媒體渠道散播信息 (宣傳)，目的就是唆使不知情的散戶們買入，幫忙抬轎、接盤，好讓自己的資金能夠順利退出並帶走利潤 (收網)。散播虛假信息操縱股價是違法的，但不可否認他們確實認識到並利用了信息傳遞速度不均的規律，只是獲取不正當投資收益這一行為遭世人病詬...

個人觀點，不喜勿噴

安

大浪淘沙

投資不易

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