定向降准如期而至，金融去槓桿何去何從？——評國常會部署定向降准

導讀

國務院常務會議部署定向降准，符合我們預期，預計將很快落地。金融降槓桿大方向不會變化，但節奏放緩比較確定。

點評

國務院常務會議部署定向降准，符合我們預期。6月20日國務院常務會議部署進一步緩解小微企業融資難融資貴，持續推動實體經濟降成本，其中重要措施包括：支持銀行開拓小微企業市場，運用定向降准等貨幣政策工具，增強小微信貸供給能力。2017年9月27日國常會曾提出定向降准，幾天後央行即迅速落實，預計本次央行也將很快落實。我們此前多次提示市場，預計央行6-7月會降准，如今終獲兌現。

本次定向降准旨在進一步緩解小微企業融資難融資貴，預計力度小於4月降准置換MLF。國常會確定了進一步緩解小微企業融資難融資貴的五項措施，除定向降准外，還包括增加再貸款、再貼現額度，下調再貸款利率；貸款利息免徵增值稅上限提高；減少融資附加費用；運用定向降准等貨幣政策工具；將小微貸款納入MLF抵押品範圍等。5月社融增量大降，實體經濟獲得的總體融資支持不斷下降，小微企業難免受到誤傷。5月29日易綱行長曾專題調研小微企業融資情況，並表示將加快制定出台促進小微企業融資的相關政策措施。上周易行長在陸家嘴論壇演講中再次表示，央行會同有關部門正在協商出台對小微企業改善服務、增加對小微企業貸款的綜合政策。可見，本次政策出台前已有多重跡象。

預計槓桿去化將邊際放緩，貫徹穩中求進工作總基調。一方面要看到，目前中國宏觀槓桿率尤其是企業槓桿率仍然較高，去槓桿有利於緩釋金融風險，提高經濟中長期可持續發展能力，必須毫不動搖地堅持到底。另一方面也要看到，去槓桿已取得明顯成效，重心轉向「結構性去槓桿」，工作力度和節奏宜邊際放緩，貫徹穩中求進的工作總基調。所謂穩中求進，也就是穩字當先、穩而後進，循序漸進和穩妥有序推進各項工作，確保不發生「處置風險的風險」。

用流動性工具來解決信用風險引發的問題，若沒有強有力的窗口指導，最後的效果需要進一步觀察。在金融去槓桿大背景下，貨幣政策邊際放鬆對沖宏觀審慎收緊是不得已的選擇。但若既要打破剛性兌付、金融同業槓桿降到合理水平，又要不造成民企、小微企業融資一刀切收緊，我們需要諸多政策和改革的配合，如建立起有效的信用評級體系、殭屍國企的實實在在破產、房地產長效機制的建立等。我們認為沒有相關的改革配套，金融去槓桿「單兵突進」，雖有定向的貨幣政策配合，但資金流向恐怕還是不能順暢地流到政府希望的部門，最後很有可能「獨木難支」。

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