三曉熱詞盤點TOP3——去槓桿

（一）上半年去槓桿初見成效，但緊信用對實體經濟的負面效應顯現

上半年，隨著金融嚴監管和去槓桿的推進，信託、委外等表外融資項目已經持續大幅度萎縮，M2個位數增長成為常態，反映監管層對於降低宏觀槓桿率的決心。與此同時，在結構性去槓桿的思路下，國企槓桿率穩中略降，民企槓桿率有所上升，去槓桿政策已取得一定成效。但另一方面，在緊信用背景下，去槓桿壓力在民企和低評級融資平台集中顯現，實體融資需求面臨「量縮，價升」壓力，也在一定程度上引發了由融資難導致債務違約的惡性循環。去槓桿導致信用收縮，上半年的新增社融為9.1萬億，較去年同期減少2萬億，6月末的社融餘額增速降至9.8%，創下2003年有數據以來的新低，下半年經濟下行壓力顯現。

2018年二季度，社會融資數據在非標和信用債的雙重收縮下，出現了明顯的下滑

2018年二季度，社會融資數據在非標和信用債的雙重收縮下，出現了明顯的下滑

（二）「防風險」依然是下半年的首要任務，「去槓桿」轉向「穩槓桿」

2018年政府工作報告明確提出，三大攻堅戰中的第一條為「防範化解重大風險」。4月召開的中央財經委員會議指出，未來要以結構性去槓桿為基本思路，這意味著「結構性去槓桿」將成為防風險攻堅戰的主要著力點。在一季度貨幣政策執行報告中，央行將政策重心由「穩增長、去槓桿、防風險」 轉向「穩增長、調結構、防風險」之間的平衡，表明金融體系內的槓桿控制已取得階段性進展，去槓桿的重要性有所降低，調結構成為下階段貨幣政策的目標之一。

（三）槓桿率的不平衡性依然突出，「總量穩槓桿、結構去槓桿」將成為下半年政策導向

在去槓桿初見成效的背景下，槓桿率的不平衡性依然較為突出。分部門來看，2017年末，政府部門槓桿率為36.2%，居民部門槓桿率為49.0%，企業部門槓桿率為156.9%。2017-18年，去槓桿的主體在於國有企業和地方政府（2018年5月國有控股企業資產負債率下降至59.5%，16年最高值為61.8%），去槓桿的主體在於國有企業和地方政府，通過對槓桿分部門、分類型，從而實施差異化、針對性的去槓桿政策。穩步推進地方政府和國有企業降槓桿，對於下半年實現宏觀槓桿率穩定和逐步下降，具有重要意義。。

我國實體經濟槓桿率偏高，主要源於企業部門的槓桿率高企

結構性去槓桿從我國金融風險產生的根源入手，限制地方政府和國有企業的盲目加槓桿，避免債務風險再次累積。對於國有企業而言，下半年新一輪混改進程或將加快，優化國企的股權結構，減少國企對信貸的需求，從而有效降低國企的槓桿率水平；對於地方政府而言，嚴控地方政府債務增量，對違規舉債和擔保實行終身問責，加強中央與地方政府之間的監管協同；對於中小企業而言（目前私營企業槓桿率處於較高位置為55.8%，17年2月為52.2%），當前中小企業槓桿率雖低於國有企業，但相對有所上升。

2018年上半年，結構性去槓桿思路下，國企負債率穩中略降，民企負債率上升

2018年上半年，結構性去槓桿思路下，國企負債率穩中略降，民企負債率上升

7月初，監管層再度密集發聲，高質量發展、新舊動能轉換仍是政策重心，「總量穩槓桿、結構去槓桿」將成為下半年的政策導向。在結構性去槓桿的引導下，一方面，要收緊對兩高一剩行業中小企業的信貸政策，有效控制中小企業槓桿水平的無序擴張。另一方面，信貸政策（定向降准）將向符合條件的高新技術領域的中小企業傾斜，改善融資難、融資貴的現象，促進實體經濟快速健康發展。

7月初，監管層密集發聲，「總量穩槓桿、結構去槓桿」將成為下半年的政策導向

（四）保持流動性合理充裕，把握結構性去槓桿的力度與節奏

6月中下旬以來，決策層在國務院常務工作會議、央行二季度例會、新一屆金穩會等會議中，多次強調流動性定調由「合理穩定」轉變為「合理充裕」，重回2014年四季度-2016年三季度的基調。但結構性寬鬆的調控思路，絕不意味著重走大水漫灌刺激經濟的老路。在守住不發生系統性金融風險的底線之下，金融監管新框架建立，金融統一協調監管初步形成，一行兩會各司其職，貨幣政策邊際寬鬆的邊界進一步得到明確。也從側面反映出，上半年在經濟下行和外部不確定風險的共同影響下，國內宏觀政策已發生微調，但整體貫徹金融服務實體經濟，引導資金脫虛就實的目標。

2016年三季度至今，歷次貨幣政策執行目標表述變化

央行在貨幣政策和宏觀審慎雙支柱框架下，貨幣政策以穩健中性為基調，進行靈活適度調整，以此對沖嚴監管帶來的負面效應。6月美聯儲完成年內第二次加息，我國央行並未跟進式上調公開市場利率，顯示央行意在維持去槓桿與穩增長之間的平衡，擴內需和降低實體融資成本依然是政策的主要目標。2018年以來，央行已實施三次定向降准，雖然降準的著力點有所不同，但主要目的均是穩定宏觀經濟形勢，適度擴大內需，結構性去槓桿，為三農、小微企業等關鍵領域和薄弱環節提供支持，為新舊動能轉換創造條件。

（五）提高直接融資比重，著力發展新經濟

我國目前處於經濟轉型期，發展新經濟是增強經濟內生增長力的重要動能，政府正在積極推進政策孕育新經濟。2018年政府工作報告強調結構化政策的使用，提高直接融資比重，同時發展普惠金融，引導資金投向小微企業、綠色經濟，讓金融更好的服務於實體經濟。2017年末，我國非金融企業部門債務佔GDP比重為162.5%，較前值166.4%穩中略降，但仍處於全球較高水平，難以再通過大幅舉債來發展經濟。

2017年全年來看，我國非金融企業部門槓桿率水平高於主要經濟體

從美國的經驗來看，在1980年代經濟轉型期間，製造業升級和消費升級是最為顯著的兩大特徵，而在此過程中，股權融資發揮了至關重要的作用。依靠以直接融資為主導的資本市場，美國孕育出了蘋果、谷歌、微軟等創新科技龍頭。我國經濟的短板在服務業、高端製造業與大數據等新興信息產業，這類新經濟有一個共同點：輕資產、高產出。因此，發展新經濟不僅能補短板、促進經濟結構轉型，還能滿足消費升級，同時也是降低宏觀槓桿水平的有效途徑。由於新興產業的盈利在短期內無法兌現，股權融資是最合適新經濟的融資模式。在此背景下，我國正在大力發展直接融資，隨著政策環境及資本市場的進一步放開，並配合擴內需、減稅降費等政策，將極大地推動我國的新經濟發展，加速經濟結構的轉型升級。

我國直接融資在實體經濟融資中的佔比仍然較低

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！