三曉熱詞盤點TOP2——資管新規
一、背景
近年來，我國資產管理業務快速發展，在滿足居民和企業投融資需求、改善社會融資結構等方面發揮了積極作用，但也存在部分業務發展不規範、多層嵌套、剛性兌付、規避金融監管和宏觀調控等問題。
從規模上看，截至2018年7月21日，全國資產管理業務規模達到129.53萬億元，其中銀行理財業務規模總計29.54萬億元，銀行非保本型理財產品餘額約佔全部理財產品存續餘額的70%；證券期貨經營機構私募資產管理業務規模合計27.92萬億元，其中證券公司及其子公司約16.12萬億元，基金公司及其子公司約11.61萬億元，期貨公司及其子公司約1900億元。
二、事件
為此，4月27日晚，央行、銀保監會、證監會、外匯局聯合發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，在經歷了5個多月的社會公開徵求意見，並接受來自市場近2000條修改意見後，「資管新規」對外公布，資管行業正式步入統一監管新時代。
在資管新規發布的三個月，監管層於7月20，連續發布四份新規配套文件，對資管業務的監督管理進行細化補充。四份文件分別是：《商業銀行理財業務監督管理辦法（徵求意見稿）》，即「理財新規」、《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》（下稱《通知》）、《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法（徵求意見稿）》以及《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定（徵求意見稿）》。
這裡，我們只解讀資管新規和《通知》兩份文件。
三、解讀
資管新規共31條，從投前、投中和投後三個時間節點，對資產管理業務依次制定了較為詳盡的規範內容。就投前而言，文件內容包括了基本原則與業務定義、產品分類與結構設計、投資者要求與金融機構要求四個方面。就投中而言，文件內容包括了統計與信息披露、資本金運作規範、資管機構交易規則與產品投資要求四個方面。而投後的監管重點則傾向於打破剛性兌付和監管原則與實施安排的具體措施上。
央行出台的《通知》作為「資管新規」的「直系」細化準則，共有六則說明，明確公募可投非標，過渡期安排更靈活；明晰過渡期內相關產品的估值方法；進一步明確過渡期的宏觀審慎政策安排。
經過分析總結，我們將資管新規及最新發布的《通知》要點總結如下：
1.資產管理業務是金融機構的表外業務，是金融機構接受投資者委託，對受託的投資者財產進行投資和管理的金融服務。
2.「資產管理產品」包括但不限於銀行非保本理財產品、資金信託和上述金融機構發行的資產管理產品。因此，銀行保本理財、財產信託、ABS和養老金產品不直接受資管新規影響。
3.資產管理產品按募集方式和投資方式進行了分類，並對不同的產品設置了不同的負債比例上限和份額分級上限，從而能對對同種產品實行統一的監管標準。
4.嚴格非標準化債權類資產投資要求，並在《通知》中指出公募可適當投非標，但應當符合相應的期限匹配、限額管理、信息披露等監管要求。
5.對有「滾動發行、集合運作、分離定價」性質的資金池業務嚴格禁止，為此，資管新規要求金融機構為每隻資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，並做到期限匹配和限額管理，以防範影子銀行風險和流動性風險。
6.明確規定資產管理業務不得承諾保本保收益，打破剛性兌付。在投資者適當性管理方面，向投資者傳遞「賣者盡責、買者自負」的理念。對於資產管理機構，明確了剛兌的懲罰性措施。
7.要求金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、槓桿約束等監管要求的通道服務，明確規定資產管理產品可以再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。
8.要求資產管理產品實行凈值化管理，但是並沒有一刀切，而對部分符合要求的封閉式產品放寬要求，可採取攤余成本法。在《通知》中，允許過渡期內符合條件的定期開放式資產管理產品和銀行的現金管理類產品適當採用攤余成本的計價方式。這將有利於降低公允價值法所引起的資產價格波動，避免客戶頻繁申贖而造成流動性風險，有利於銀行保本型理財的有序轉化。
9.規定運用人工智慧技術開展投資顧問業務應當取得投資顧問資質，標誌著這種新興的資產管理形式正式納入監管範疇。同時，表明了監管層對於人工智慧投資顧問認知的提升及價值的肯定。
10.在積極穩妥審慎推進的大原則下，將過渡期設置在2020年底，並允許金融機構，在符合規定的情況下，發行老產品投資新資產，並在整改中給了金融機構一定的自主權。另外，對過渡期後的仍然難以回標或未到期的情況，監管層並未一棒子打死，而是允許採取適當安排妥善處理，體現了政策上穩健的操作思路。
四、影響
在百萬億資管規模下，資管新規及配套細則落地，意味這資管格局將被改寫。《通知》延續了打破剛兌、消除多層嵌套、去除資金池和解決期限錯配的四大資管新規原則，意味著金融去槓桿繼續推進。但配套文件在節奏和力度把握上有所放鬆，將一定程度上緩解委外清理和非標轉標的壓力，從而使得市場流動性有效改善。
短期來看，兩份文件的發布將在一定程度上緩解當前商業銀行面臨的壓力，降低資產回表過程中交易摩擦對於市場的衝擊力度，恢複信用市場信心，並適度緩解當前實體經濟面臨的信用緊縮壓力。從中長期來看，去槓桿和嚴監管的大方向仍然沒有動搖，大水漫灌的情況不會再出現，銀行表外回表和非標收縮的趨勢不變。而對於A股市場，理財新規為公募產品投資股票市場開拓了渠道，至少在消息面上對於資金流入股市是利好的，但在當前A股表現不佳的大背景下，消息面上的利好轉為實質利好的空間有限。而對於債市，短期受市場風險偏好抬升影響，低等級信用債和非標類資產將會受益；但在去槓桿和嚴監管的大方向沒有動搖動搖的情況下，中長期堅定看好利率債和短久期中高等級信用債。
而就資管各個子行業來看，銀行方面，由於銀行理財占資管行業的比重最大，資管新規對其影響也將大於其他行業。對銀行理財的影響主要可以分為三個部分：一是打造凈值型產品體系，轉型壓力較大；二是理財收入增速將放緩，總體規模呈收縮趨勢。三是對中小行衝擊較大。因為中小銀行吸收存款能力弱，此前很多是靠大量發行理財產品來穩定信貸資金來源。加之銀行藉助通道實現資金加槓桿、延長投資期限等行為難以為繼，必然會對資管業務帶來較大影響。券商資管方面，首先通道和資金池業務受約束，總規模將受到影響；其次非標融資受限，未來將向標準化債券融資傾斜。信託方面，凈值化造成收縮壓力，通道業務萎縮是未來趨勢，資金來源將受到極大的限制；對於期限錯配的監管將極大地限制信託對於非標資產的選擇。公募基金方面，分級基金過渡期後不得存續；短期理財債券型基金不應採用攤余成本估值法；定製基金模式再度被限制。私募基金方面，投資門檻提升和業務模式受限。保險資管方面，一是保險資管產品已受到嚴格監管，新規影響有限；二是對保險資金投資影響有限，非標產品會擠向保險資金；三是定價利率市場化再進一程，增加保險產品吸引力；四是投行業務發展空間提升，保險行業ABS發展機遇可期。
對財富管理行業而言，第三方財富管理機構有望分享高凈值人群更大的財富份額。打破剛兌，將降低銀行理財產品的競爭力，限制期限錯配將降低銀行理財產品收益率。相對而言，合規第三方機構的產品此前就不是保證剛性兌付，因此收益率預計受新規影響波動較小。未來，第三方理財產品將放到同一市場公平參與競爭，其競爭力將提升，預計高凈值人群中原來放入銀行理財產品的資金將流出，第三方機構可能分享更大的市場份額。
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