人行「收短放長」，歐央行維持基準利率不變

核心結論

一、 全球央行觀察

? 中國央行：7月，貨幣市場流動性持續寬鬆，人行「收短放長」。月初至今，逆回購凈回籠5800億元，1年期MLF凈投放 5020億元；其中，13日投放1年期MLF 1885億元，凈對沖MLF到期量；23日凈投放1年期MLF 5020億元，為MLF創設以來單日最大投放量。整體「收短放長」意圖明顯。

7月23國務院常務會議提出要更好發揮財政、金融政策作用，支持擴內需、調結構、促進實體經濟發展，確定了圍繞補短板、增後勁、惠民生、推動有效投資的措施。本次國務院常務會議提到相關政策措施，與我們7月15日報告《穩增長的政策選擇-金融去槓桿背景下政策如何調、資產如何配？》中的觀點類似，意味著3季度經濟下行壓力加大背景下宏觀政策邊際調整的概率上升。

? 美聯儲：聖路易斯聯儲主席布拉德表示，在加息問題上應該持謹慎態度，以避免收益率曲線倒掛。聯邦基金利率期貨顯示，下周FOMC會議（8月1日）美聯儲加息概率幾乎為0，9月FOMC會議加息概率為89%。

? 歐央行：歐央行貨幣政策會議決定維持主要再融資利率、邊際貸款便利和存款便利利率保持不變，與6月會議一致。歐央行主席德拉吉表示，雖然受全球貿易環境影響，但經濟表現依然突出，通脹也在朝向2%的目標發展，歐元區6月的HICP通脹率從5月份的1.9%升至2%，主要受能源和食品價格影響。預計通脹將在今年年底回升，此後將在中期內逐步增加。

? 日本央行：日本央行行長黑田東彥表示，強美元反映了美國經濟強勁，因此對美國和全球經濟不是負面的；自上次G20會議以來，全球經濟的下行風險在增加；保護主義將損害經濟增長。

? 其他央行：俄羅斯央行維持基準利率7.25%不變；土耳其央行維持基準回購利率17.75%不變。

二、 文獻推薦：

? 政府債務與企業槓桿: 基於國際證據（NBER）；家庭槓桿和去槓桿化（NBER）。

風險提示：

? 美聯儲貨幣收緊力度超預期，對全球流動性造成較大衝擊；

? 歐元區通脹加速回升，將導致歐央行較快退出寬鬆；

? 貿易摩擦對全球經濟的拖累。

正文如下：

一、 全球央行觀察

1. 中國央行

7月，貨幣市場流動性持續寬鬆，27日，R007、DR007、Shibor3M較上月初（7月2日）下降2.96BP、6.47BP、80.10BP至2.80%、2.62%、3.30%。央行公開市場操作稱目前銀行體系流動性處於較高水平，月初至今，凈回籠780億元，其中逆回購凈回籠5800億元，1年期凈投放MLF 5020億元，其中，13日投放1年期MLF 1885億元，凈對沖MLF到期量，23日凈投放1年期MLF 5020億元，為MLF創設以來單日最大投放量，顯示了央行為市場提供中長期流動性的意圖。

香港貨幣市場流動性寬鬆，Libor-Hibor利差縮小。Hibor隔夜、1周、3個月較月初底下降277.33BP、79.00BP、2.66BP至0.26%、1.40%、2.06%。Libor-Hibor利差縮小至48BP。

7月23國務院常務會議提出要更好發揮財政金融政策作用，支持擴內需調結構促進實體經濟發展，確定了圍繞補短板、增後勁、惠民生推動有效投資的措施。本次國務院常務會議提到相關政策措施，與我們7月15日報告《穩增長的政策選擇-金融去槓桿背景下政策如何調、資產如何配》中的觀點類似，顯示了經濟下行壓力的加大的背景下宏觀政策邊際上發生調整。會議重要內容如下：

會議提出要保持宏觀政策穩定，堅持不搞「大水漫灌」式強刺激，根據形勢變化相機預調微調、定向調控，財政金融政策要協同發力。財政方面，積極的財政政策要更加積極。一方面要聚焦減稅降費，另一方面要加快地方政府專項債的發行和使用進度。金融方面，穩健的貨幣政策要鬆緊適度，保持適度的保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制。鼓勵商業銀行發行小微企業金融債券，豁免發行人連續盈利要求；加快國家融資擔保基金出資到位；堅決出清「殭屍企業」，減少無效資金占用。

同時會議提出，激發社會活力，推動有效投資穩定增長，是推進供給側結構性改革補短板、鞏固經濟穩中向好勢頭、促進就業的重要舉措。一要深化投資領域「放管服」改革，調動民間投資積極性。二要有效保障在建項目資金需求。督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構按照市場化原則保障融資平台公司合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾。三要對接發展和民生需要，推進建設和儲備一批重大項目。

2. 美聯儲

7月18日-7月25日，美聯儲總資產減少了139.35億美元，其中主要為持有到MBS減少127.63億元。

聯邦基金利率期貨顯示，下周FOMC會議（8月1日）美聯儲加息概率幾乎為0，9月FOMC會議加息概率為89%。

3. 歐央行

7月26日，歐央行貨幣政策會議決定維持主要再融資利率、邊際貸款便利和存款便利利率保持不變，分別為0%、0.25%和-0.40%。與6月會議一致，歐央行將維持每個月300億歐元凈購買至2018年9月底，在隨後的10月到12月將凈購買計劃縮減至150億歐元。並且將在資產凈購買結束後一段較長時間內維持到期證券的再投資，以保持適當的資產負債表規模。在隨後的記者會上，針對多個記者關心的再投資問題，德拉吉表示並沒有在這次會議中討論。因此，關於再投資細節的問題還需要後續會議才能得到答案。

德拉吉表示，雖然受全球貿易環境影響，但經濟表現依然突出，通脹也在朝向2%的目標發展，歐元區6月的HICP通脹率從5月份的1.9%升至2%，主要受能源和食品價格影響。預計通脹將在今年年底回升，此後將在中期內逐步增加。同時表示，維持寬鬆的貨幣政策對於維持通脹達到目標是有必要的。關於記者提到的美聯儲與歐央行貨幣政策差異對歐元匯率的影響，德拉吉表示，不同的貨幣政策確實反映了貨幣當局在不同經濟狀況下的反映，匯率對經濟增長和物價穩定很重要，但並不是歐央行的貨幣政策目標，從名義有效匯率來看，歐元在過去一年半的時間實際是升值的。

7月13日-7月20日，歐央行總資產增加了51.47億歐元，其中為貨幣政策目的持有的歐元區債券增加56.07億歐元，非歐元區歐元債券增加了21.37億元，歐元區公司債券減少了19.87億元。

歐元兌美元、日元分別較年初貶值2.89%、4.02%，收至1.1716、129.91。

4. 日本央行

7月10日-7月20日，日本央行總資產增加了11,144億日元，其中，主要為增持日本政府債券7,263億日元，增持指數ETF 3,594億日元，貸款增加471億元，持有的公司債券減少473億元。

以Libor日元利率水平來衡量，日元貨幣市場流動性寬鬆，LIBOR（日元）隔夜、1周、3個月較月初小幅波動0.38BP、0.48BP、0.83BP至-0.07%、-0.07%、 -0.04%。

5. 其他央行

7月27日，俄羅斯央行維持基準利率7.25%不變。

7月24日，土耳其央行維持基準回購利率17.75%不變。

二、 文獻推薦

1. GOVERNMENT DEBT AND CORPORATE LEVERAGE: INTERNATIONAL EVIDENCE.

（來源：NBER，地址：https://www.nber.org/papers/w23310）

政府債務與企業槓桿: 基於國際證據。本文研究了政府債務對企業融資決策的影響。作者利用1990年至2014年間40個國家的數據，證明了政府債務與公司槓桿的負相關關係。這種負相關只適用於國內融資的政府債務，對規模更大、利潤更高的公司以及在股票市場較為發達的國家來說，這一負關係更強。為了解決潛在的內生性問題，作者採用了基於軍事支出的工具變數方法和基於歐元貨幣的准自然實驗。研究結果表明政府債務擠佔了公司債務。

2. Household Leveraging and Deleveraging.

（來源：NBER，地址：http://www.nber.org/papers/w18941）

家庭槓桿和去槓桿化。美國的家庭債務在2000年至2007年間飆升, 此後一直在下降。這一槓桿（和去槓桿化）周期不能由在同一期間觀察到的抵押貸款市場中的信貸標準的自由化和隨後收緊來解釋。作者將這一結論建立在一個使用宏觀經濟總量和微觀經濟數據來校準的定量動態一般均衡模型的基礎上。從模型的角度來看, 信貸周期更可能是由直接影響房價的因素造成的, 從而通過抵押品渠道影響了信貸可得性。在這兩種情況下, 槓桿和去槓桿化的宏觀經濟後果相對較小, 因為借款人和貸款人的反應在總體上是大致消除掉的。

風險提示：

1、美聯儲貨幣收緊力度超預期，對全球流動性造成較大衝擊；

2、歐元區通脹加速回升，將導致歐央行較快退出寬鬆；

3、貿易摩擦對全球經濟的拖累。

特別申明

國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批准，已具備證券投資諮詢業務資格。

本報告版權歸「國金證券股份有限公司」（以下簡稱「國金證券」）所有，未經事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式製作任何形式的拷貝，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需註明出處為「國金證券股份有限公司」，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。

本報告的產生基於國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，對由於該等問題產生的一切責任，國金證券不作出任何擔保。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整。

客戶應當考慮到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益衝突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。本報告亦非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的邀請。

證券研究報告是用於服務機構投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）諮詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。

在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券並進行交易，並可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。

本報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，且收件人亦不會因為收到本報告而成為國金證券的客戶。

根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中的專業投資者使用；非國金證券客戶中的專業投資者擅自使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。

此報告僅限於中國大陸使用。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！