投資邏輯已變，資本寒風中四條長青策略

獵雲註：一級市場資本風向已變，投資人投資邏輯也在發生變化。新形勢下投資人最關注什麼，如何更有效率地融資？泰合資本董事、技術和企業服務組負責人梅林結合她來自最一線的觀察和經驗做了分享。文章轉自：泰合資本（ID：taihecap）。

2018年第一季度，泰合資本在展望全年資本市場形勢及融資策略的時候，提出「資本洗牌、屯糧續命，擁抱融合、迭代長青」的論斷。現在時間進入第三季度，資本市場在逐步驗證我們當時的判斷。

過去半年以來，「錢荒"、"破發"這些詞逐漸成為資本市場的高頻詞，市場的脆弱情緒愈發濃烈。從這段時間尤其是最近一個季度泰合進行的交易中，我們發現一級市場資本風向已變，投資人投資邏輯也在顯著發生變化。

最新形勢下投資人最關注什麼，如何更有效率地融資？泰合資本董事、技術和企業服務組負責人梅林女士，在一次內部活動中結合她來自最一線的觀察和經驗做了乾貨滿滿的分享。以下為整理內容，enjoy。

今天我分享的主題是《資本「寒風」凜冽，融資「風控」先行》。我們認為，如今資本的大環境直接影響了投資人的情緒，創業者的融資策略也需要相應地調整。

宏觀層面來看，有兩個趨勢是比較明顯的。

一是市場流動性收緊，部分源於資管新規、金融去槓桿、美元加息周期持續的影響。根據投中數據，2015-2017年募資規模平均在每年2500億美元左右，但2018年上半年的募資規模僅341億美元，下降了70%多，不少基金第一期就是最後一期。

二是一二級市場倒掛，就是說二級市場的價格比一級市場更便宜，IPO項目的連續破發更是加重了一級市場的情緒。同時，我們看到在過去3年流動性井噴的市場中，大量風口型的項目如今被證偽，被退潮後「裸泳」的項目教育後，投資人看項目會更加謹慎。

因此，從整體環境來說，雖然現在還談不上資本「寒冬」，雖然頭部項目持續有大額融資，但「寒風」的體感十分明顯，驅動了投資邏輯的進一步理性化。

總結來說，整體的投資邏輯優先順序變為，風控邏輯 > 增長邏輯 > 風口邏輯。

前兩年，邏輯和今天完全相反，是風口邏輯 > 增長邏輯 > 風控邏輯。以前風口邏輯主導時，還會遇上不求甚解的投資人。記得當時我們有個項目剛剛宣布融資後第四天，馬上有一家財務投資機構追上來說只要給它額度，就直接打一千萬美金到賬上，創業公司什麼都不用做。

但現在，沒有一家機構會這樣投資，而都會先聽公司講商業邏輯，並在會後做非常多的分析工作，拿數字去驗證聽到的商業邏輯，我已經很久沒有看到路演現場拍胸脯決定出方案的盛況了。

那麼，在資本「寒風」凜冽，投資人風控邏輯主導、理性回歸的情況下，創業者如何調整融資策略呢？下面我們從市場機會、公司定位、核心優勢、數據呈現四個方面來說說我們的看法。

市場機會

與其虛著吹「大」，不如認真說「小」

市場機會這部分，大家要做的選擇是你要講多大的故事，是大而虛，還是小而實？我們堅定地選擇小而實。這裡並不是呼籲大家刻意把故事說小，而是要求真務實；有能力切大市場的企業確是少數。故事講得太大，反而給投資人留下個"挺能吹、不實誠"的印象，得不償失。一個簡單的數據統計就能說明問題：2018年上半年我協助融資拿到TS或Close的項目中，75%的市場規模少於一千億人民幣，過萬億市場規模的項目一個都沒有。

舉個例子，去年我們服務了一家互聯網招聘領域垂直龍頭。這個行業主流的業務模式歸根結底是信息服務費，企業在平台上發布需求，通過支付名目繁多的信息服務費換取批量招聘、排名提升、主動邀約等等特權。這個大本營業務根據測算，市場規模只有接近100億人民幣。我們還用互聯網企業的數量，乘以在線招聘的滲透率，再乘以單企業平均預算（用不含個體工商戶的全類型企業的相應人員總工資，對應加權平均信息服務預算，得出互聯網行業均值），測算出垂直行業規模30億左右人民幣，但增速超過了20%。這不妨礙公司成為垂直行業中的稀缺標的。

我們呈現的重點在於，企業在這個增速最快的互聯網招聘的細分市場裡面，是最大的、最早的、最領先的2C產品型企業。然後列舉了它的三個亮點，求職周期最短、招聘效率最高、品牌滲透最強，用於佐證最領先，這就是行業里稀缺標的的特徵。如果把企業放到一個巨大的市場規模里來講，反而會把它做互聯網垂直招聘、做中高端人才市場的亮點稀釋。

2016年9月我們協助OFO融資的時候，公司還未進入城市，投資人核心關注的話題之一是學校市場夠不夠大？我們的選擇是論證學校市場夠大，而非用城市市場的預期來補。我們做了一個測算，首先讓公司各大地區經理，把各大地區所有的學校、校區、校區對應學生人數、校區面積統計出來並歸類，總共大概2000多家學校。然後，參考公司實際運行學校中的數據，給不同類別的學校設置不同的預測因子（例如騎行意願、出行頻次），最終得出學校市場可以支撐1000萬日單單量的結論，使得OFO有機會成為與阿里、京東、滴滴、美團等千萬級日單巨頭等量齊觀的平台。

所以，市場規模並不是越大越好，要紮實嚴謹，有數據驗證，能體現公司的亮點和差異化定位。

公司定位

求一枝獨秀，不求全線開花

關於公司定位，要做的選擇是你要多條業務線講一個多而散的故事，還是講一個少而專的故事，我們堅定地選擇後者。多而散的故事常常在技術性的公司里遇到，就是說基於自己的技術能力，不同行業、不同人群、什麼場景都能切，大大小小的客戶都能做，要做一個全覆蓋的角色。這種定位現在少有人買單，因為一個創業公司，人才、資金、時間等生產要素都是有限的，在初創階段講一個多而散的故事，多頭並進、多線開花，可能每條線都做不太好。

我們曾服務於一家AI項目，在開放融資之前，不少投資人來找我們，問的問題驚人的一致：「感覺公司什麼都能做，他們實際上現在到底在做什麼啊？」 我們給公司的建議是，第一，要在場景上做取捨，第二，單場景里只選一個SKU重點去講。由於公司的產品處於典型的規模經濟行業，按照終端需求足夠成熟、出貨量規模足夠大、行業中存在大體量的頭部客戶的思路，最終選擇了三個場景：家庭場景的核心白電、城市場景的安防、出行場景的乘用車智能駕駛。然後把BP、市場規模測算、財務模型都做了相應收斂，而且給三個場景做了明確的節奏拆分，出行場景大於城市和家庭場景，商業落地的速度家庭快於城市快於出行。同時，我們把三個場景中公司能力和資源的持續積累做了結構化、節奏化的梳理。此時，公司的定位和路徑才真正清晰。

核心壁壘

「木桶原理」的動態閉環

再下來，壁壘也是關鍵話題之一。在下行的市場里，投資人不再看公司的單點優勢，而是看全棧式的能力，這就更像「木桶原理」。去年資本市場覺得木板有一根特別長就成，今年除了有一根特別長，還得不能有短板。

比如去年的自動駕駛賽道，如果公司團隊夠強、創始人夠牛，投資人想法就是「投了再說」；但今年除此之外，還看重商務、運營，甚至看你有沒有足夠強的政府資源，能否打通一些限制，這些關注點在去年很少被問到。

我們常說，壁壘是一個動態的生態循環，關於這個動態過程，有人喜歡用三輪驅動、有人喜歡無限循環、有人要用大圓閉環，這都沒關係。核心是，在你的核心壁壘中，有一個核心驅動因子，這個因子一定是公司現在已經驗證的優勢，一旦這個驅動因子跑在前面，那麼這個核心壁壘的動態系統就可以永不停歇的自運轉。

以人力資源公司為例的無限循環壁壘

比如我們服務的一家人力資源公司，核心驅動是C端運營能力極強，這是它壁壘的動態起點，在「21世紀人才最貴」的今天，更大的人才池帶來更多的企業客戶，更多的企業客戶帶來更多元的職位內容，更豐富的內容意味著更好的服務，又帶來更多的人才。還有一家自動駕駛企業，起點就是技術能力超強，技術使車輛使用效率提升，效率越高服務性價比就越好，也就越有客戶願意使用，那麼盈利性就會越好，帶來的現金流又能被投入到研發，技術能力又迭代得更強，這樣的話就變成了一個無限循環。總體來說需要論證的是，只要你最核心的要素已經跑在別人前面，就永遠不可能被超越，生生而不息。

數字呈現：風控指標 > 增長指標

面對海量數據，現在創業公司最應該關注什麼指標？以融資的角度來說，因為現在資本邏輯變成風控邏輯>增長邏輯，那麼企業數據關注點就應調整為風控指標>增長指標。

大道至簡，任何行業，邊際利潤都等於單位經濟乘以單量（如上圖所示）。下行市場中，與其盲目地規模擴張做大單量，不如關注更加實際的單位經濟，哪怕增長慢一些，可以求穩優先保收益，不至於做得越多虧得越多，市場一下行，沒有足夠資金補血，公司就沒有了。

很多時候，規模指標都是虛榮指標，可以通過各種方式來做大，比如砸補貼、砸銷售提成、砸廣告，量一下子會起來，甚至拉來一堆不屬於公司的「客戶」，容易造成「剛需」的錯覺。但效率指標是不會騙人的，產品的差異化都會體現在定價能力中，用戶對產品的認可程度都會體現在留存和轉化中，公司的組織效率都會體現在履約成本和獲客成本中，業務能不能賺錢的門道，都在這裡面。

「落袋為安」

融資要尤其看重確定性和安全性

最後說一些心態上要注意的地方。資本環境明顯已經改變了，可有些創業者還過於樂觀，不管是死扛估值，還是業務上的「大躍進」都是不明智的。我自己在前線的明顯感知是，今年TS的轉化係數下降了，安全度也下降了。現在投資人出TS，更多像是獲得一個「看牌」的機會，可以進一步去DD和獲得更加詳細的資料，最後投不投呢另說。

幾個數字一看就清楚了，以我過去半年協助融資且拿到TS或者已經Close的項目數據來看，平均見機構的數量到TS的轉化係數降低到了13%，見七八個才能出1個TS，這個數字在去年是20%。TS風險係數從去年的10%快速上升到50%，2個TS里有1個可能不會投。

所以創業者需要了解，收到TS只是萬里長征第一步，控制好心態。第一，路演優先安排看得懂、看得起行業的機構，這些機構更容易做出判斷，同時也是市場真實的縮影，更能幫助大家看清真實的市場形勢。第二，路演所見的投資機構數量不能過少，不能幻想就見3家機構，就能轉化出投資。第三，路演的時間要延長，TS後風險很大，沒有簽字、錢沒有「落袋」，都要持續地接觸投資人。

有些創業者對投資人提出的顧慮，容易嗤之以鼻，其實投資人視角是有一定道理的，創業者正好用另一個視角對自己進行檢驗，所以對外應該兼聽則明。下行周期是最好的檢驗商業底層邏輯和反思復盤的時候。

總的來說，我們建議大家既要低頭看路、看微觀個體企業，也要抬頭看天、看宏觀市場環境。要充分認知企業所處的實際市場環境和業務情況，要釐清業務的邊界，千萬不要對市場抱有幻想，設計很多「大躍進」的目標，更不要為了融資過分追逐短期目標，導致動作變形。對外融資上如此，對內KPI上更是如此，只有你認真對待自己，市場才會認真對待你。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！