港股兩年來最大IPO，但這家公司今天一上巿卻遭投資者冷遇

新聞 08-09

8月8日，中國鐵塔登陸港交所，開盤價格報1.26港元/股（約合1.1元/股），與發行價相同。截至中午12點，股價收於1.27，僅上漲0.79%。

中國鐵塔的首次公開募股(IPO)，雖然規模為兩年來世界第一，可在香港散戶投資者中的受歡迎程度卻赫然置身歷史最差之列。

這家中國國有無線通訊基礎設施公司通過香港IPO籌集了69億美元（約合472億元）的資金，《證券日報》報道稱，這將是2018年以來港股市場募集資金數最高的一筆IPO，超過小米此前上市募集的240億港元（約合209億元）。但是，此次IPO僅獲得散戶投資者1.36倍認購，根據彭博彙編的可以回溯到1999年的數據，這一認購倍數創出了香港規模30億美元（約合205億元）以上IPO的最低水平。

在業內人士看來，中國鐵塔招股僅1.36倍超額認購結果並不算太好，這或許與其體量太大有關。香港南華金融集團高級策略師岑智勇對《證券日報》表示，"由於中國鐵塔是獨市生意，又是行業龍頭，從長線來看看好；但是短線來看，由於市盈率太高，市值大，未必能大漲。"

中國鐵塔將IPO發行價定在了推介區間的低端。Denise Wong等彭博行業研究分析師在一份報告中稱，按照保守收益預期和普通股息水平計算，這樣的價格意味中國鐵塔的估值比American Tower Corp.等美國同行低了將近60%，倒是與規模小得多的亞洲新興市場同行不相上下。

中國光大銀行2013年進行規模32億美元（約合219億元）的香港IPO時，散戶認購倍數為1.91倍，在香港類似規模的IPO交易中受歡迎程度排倒數第二。

中國鐵塔股份有限公司的香港首次公開募股(IPO)似乎是個相當淺顯易懂的交易。

該公司的業務從其名稱上看便一目了然，不過就是修建並運營鐵塔，好讓電信運營商將傳輸設備掛在鐵塔上，然後從電信運營商那裡收取租金，且無需擔心商品交易總額(GMV)、月活躍用戶(MAU)或每用戶平均收入(ARPU)等指標。

怪不得基金經理和指數編製公司將中國鐵塔的海外同行如美國電塔(American Tower Corp.)和冠城國際(Crown Castle International Corp.)等公司視作不動產投資信託。

5G時代即將到來

中國鐵塔是家「造出來」的公司（三大運營商將鐵塔資產剝離出來組建而成），而不是一家獲得「內生性有機增長」的公司（成立就是為了服務電信客戶）。而且，它身上到處都是國字型大小印記。

由於5G網路推出在即，加上中國決心要在這方面領先全球，所以中國鐵塔要想擴張，就需要大把的現金。因此，它打算在香港掛牌上市，最高籌集87億美元（約合598億元）。這個籌資目標超過了7月小米公司通過IPO募集到的54億美元（約合371億元）。實際上，中國鐵塔將締造阿里巴巴集團四年前上市融資250億美元（約合1718億元）後全球最大的一樁IPO。

制高點

你可能想把中國鐵塔這個雖然恰當但缺乏想像力的名稱換成「國家服務公司」，因為這才是它的基本職能。這個角色甚至在招股說明書里也有提及。

中國鐵塔脫胎於為國家服務的熱忱，現在籌資近90億美元（約合618億元）亦是為了服務於國家。所以，投資者大可以放心，在該公司做戰略決定時，也必是為了國家利益而做。

中國鐵塔此次上市將是2014年阿里巴巴上市融資250億美元以來全球最大IPO

這一點可以體現在幾個方面，其中5G技術本身就提供了一個明顯的例子。

根據5G的性能規範，需要更密集地部署網路發射節點，這意味著每平方公里的鐵塔數量將增多，小基站的覆蓋範圍也將較小。從理論上講，這對中國鐵塔是個好消息，因為有了更多可以收租的站點。但是就像金融服務公司Sanford C. Bernstein的分析師克里斯·拉寧(Chris Lane)和塞繆爾·陳(Samuel Chen)近來所寫，投資小基站的回報率可能大大低於投資覆蓋範圍較大的宏蜂窩的回報率。

蜂窩經濟學

所以，建設5G網路可能意味著投資相對較大，回報相對較小。此外，正如中國鐵塔在招股說明書里指出的，「用同一站址服務多個租戶，考慮共享折扣後收入增幅仍遠高於其成本增長，邊際利潤顯著提升。」拉寧和陳認為，安裝在交通信號桿和公交站的小基站由於空間限制的原因，能吸引到的租戶可能也較少，而這並不符合共享站址將創造規模經濟的思路。

Bernstein的數據表明，建設小基站的利潤率較低，而5G網路可能就需要小基站

中國移動、中國聯通和中國電信是中國鐵塔的三大股東，為後者貢獻了99.4%的營收，因此這三者與中國鐵塔的利益衝突也很明顯。覺得有必要提高客戶租金的中國鐵塔高管另一方面又須時時想著，這樣做會有損大股東的投資回報。中國鐵塔稱，股票發行指導價格是在公平合理的情況下制定的。但我懷疑，面臨三個既是最大客戶又是頂頭上司的公司時，即使意志最堅定的首席執行官也鮮有膽量敢討價還價。

不夠獨立

此外，還要考慮中國建設網路強國的目標。如果事實證明5G網路比設想得複雜，那麼中國鐵塔很有可能會成為被責成加大開支、減少收入的公司之一。在幫助像中興通訊這樣遇到困難的民族品牌時，中國鐵塔也幾乎一定是被要求的對象。