133家機構集中調研浙江森馬服飾股份有限公司
調研對象：浙江森馬服飾股份有限公司（002563）
參與機構機構名稱及參與人員：雙安資產、上海璞盈投資管理有限公司、上海申銀萬國證券研究所有限公司等133機構
調研內容簡要：森馬服飾是一家以虛擬經營為特色，以休閑服飾、兒童服飾為主導產品的企業集團，旗下擁有以森馬品牌為代表的成人休閑服飾和以巴拉巴拉品牌為代表的兒童服飾兩大品牌集群。
2018年上半年，公司實現營業收入55.32億元，較上年同期增長24.80%；實現營業利潤8.66億元，同比增長20.86%；實現歸屬上市公司股東的凈利潤6.67億元，同比增長25.00%。截至2018年6月30日，公司總資產為132.13億元，歸屬於母公司所有者的凈資產為101.02億元。
公司2018半年報營業收入55.32億元，同比增長24.80%，較2017年報12.74%和一季報21.57%的增長率進一步提高；2、凈利潤6.67億元，實現穩定增長，同比增速25.00%。
從營業收入數據看，上半年，公司營業收入穩步提高，同比增長24.80%。
其中，休閑服飾同比增長21.91%，較2017年年報的休閑服飾同比增長0.59%相比較，休閑服飾增速大幅度提升，實現了快速的恢復性增長；兒童服飾同比增長27.70%，較去年年報時同比增長26.4%，增速略有提高，保持了健康平穩高增長。
從利潤數據看，公司2018年半年報凈利潤同比增長25%，較一季報增速保持了持續提升。
2017年年報存貨為23.84億元，上年同期為22.03億元，增加1.81億元，同比增長8.22%，低於同期營收增長12.74%，敞口為4.52個百分點。
2018年一季報存貨為24.44億元，上年同期為22.81億元，增加1.63億元，同比增漲7.15%，遠低於同期營收增長21.57%，敞口達14.42個百分點。
2018年半年報存貨為26.42億元，上年同期為24.04億元，增加2.38億元，同比增長9.90%，低於同期營收增長24.80%，敞口為14.90個百分點。
從年報到季報再到半年報，今年以來，公司營收增長率與存貨增長率間的敞口持續擴大，由4.52個百分點，擴大至14.42個百分點，再到14.90個百分點，說明存貨周轉率提升，營運效率提升，庫存壓力逐期減輕，庫存健康度提升。考慮到直營比重逐期提高，對存貨結構及其規模的影響，目前,公司的存貨水平較過去有明顯進一步改善。
（1）2017年年報應收賬款14.22億元，比上年同期19.44億元，減少5.22億元，同比下降26.85%；（2）2018年一季報應收賬款11.03億元，比上年同期13.37億元，減少2.34億元，同比下降17.50%；（3）2018年半年報應收賬款8.89億元，比上年同期11.65億元，減少2.76億，同比下降23.69%。
公司應收賬款不僅同比減少，比一季報和去年年報均呈現出減少，說明加盟商系統現金流狀況良好，銷售回款及時，整個系統對公司資金支持的需求逐步減弱。反映了公司產品適銷對路，競爭力增強。
（1）2017年年報經營性現金流21.91億元，比上年同期8.57億元，增加13.34億元，同比增長155.66%；（2）2018年一季報經營性現金流3.77億元，比上年同期-4200萬元，增加4.19億元。（3）2018年半年報經營性現金流-831.89萬元，比上年同期減少主要系本期採購增加以及支付人員工資等費用增長所致，是階段性變化。
2017年年報毛利率35.77%，同比上年38.61%，下降2.84個百分點；2、2018年一季報毛利率39.09%，同比上年42.09%，下降3個百分點，環比2017年年報提升了3.32個百分點。3、2018年半年度報告中，毛利率為38.35%，同比上年的40.19%下降1.84%，與一季報的下降幅度有所收窄，較去年年報提升了2.58個百分點。
2017年，公司年報毛利率為35.77%，處於相對較低水平，主要是受促銷活動力度較大等因素影響。2018年，一季報毛利率同比雖然下降3個百分點，但較2017年年報已提升3.32個百分點，2018年半年度毛利率上升到38.35%，雖然同比去年還是下降1.84%，但是與一季報的下降幅度有所收窄，較年報還是上升的，這表明毛利率仍處在一個恢復的過程中，未來毛利率預期樂觀，仍有持續提升的空間。公司希望在保持毛利率穩定的基礎上，與上下游業務夥伴通力合作，踐行和諧共贏文化，持續擴大銷售規模，提升市場份額，實現更好經濟效益。
我們可以通過對電商業務結構的理解，來判斷公司對存貨的消化能力。公司2017年年報顯示，電商主營業務收入31.21億元，同比上年22.27億元，增長40.13%；公司電商業務仍處於高增長階段，增速相對放緩。2018年上半年，電商收入16.04億元，比去年同期增長32%,這一增速符合預期。
公司為實現長期發展戰略目標，選舉周平凡先生為副董事長，聘任徐波先生為總經理。
公司董事會選舉周平凡先生為副董事長，周總具有豐富的行業經驗和企業管理經驗，作為副董事長，協助董事長，在公司戰略規劃與經營管理方面發揮重要作用。同時，周總擔任森馬電商公司董事長，負責電商發展總體規劃。
公司董事長邱光和先生提出，新時期要重點發展四大產業，包括服裝產業、兒童產業、電商產業、新興產業。其中，電商是公司未來重要的發展方向之一，公司正在投資建設杭州電商產業園和嘉興平湖倉儲物流園，支持電商發展。未來，公司仍將繼續加大電商投入，支持電商業務取得更大發展。
公司董事會聘任徐波先生為公司總經理，有利於以合伙人機制構建森馬大平台，宏揚和諧共贏核心價值觀的企業文化，培育建設適應公司發展的職業經理人團隊，完善現代企業制度，提高公司科學治理水平。同時，充分發揮優秀管理人才的作用。
今年，公司實施了第二期限制性股票激勵計劃，推出第一期員工持股計劃，未來，公司將通過多元全面的激勵措施，加強激勵，激發全體員工的工作熱情和積極性，促進公司持續穩定健康發展。
過去公司通過關閉盈利能力較差、引流能力低、店面形象老化的店鋪，整合資源重點拓展開發優勢的購物中心店鋪，到2017年公司店鋪調整接近尾聲，2018年中報顯示，公司店鋪數量和面積均呈現凈增加，這是公司堅持改革，後厚積薄發的成果。
上半年公司休閑裝店鋪數量的增速和面積增速相當，表明公司新增店鋪的類型與現有渠道結構相似。公司在重點開發購物中心店鋪渠道的同時，其他類型的渠道同步實現良好增長。主要是傳統的百貨在激烈的競爭環境中，對標購物中心模式，進行自我改造及升級，迎合消費者的消費需求及習慣，謀求新發展，為公司品牌回歸此類零售渠道提供了新的商機。上半年，加盟業務渠道的增加較為明顯，公司各類渠道拓展正在被全面激活。
從2018半年報巴拉巴拉店鋪數量的增速和面積增速來看，面積增速大於店鋪數量的增速，說明巴拉巴拉童裝店鋪的開發以購物中心、奧特萊斯店這類較大面積的店鋪類型為主。
近年來，公司根據市場發展變化，與時俱進，積極開展變革與創新，鞏固增強核心競爭力。在消費升級、零售市場向好的背景下，公司將依託主業，努力經營，以良好的經濟效益回報投資者。
調研對象：宋城演藝發展股份有限公司（300144）
參與機構機構名稱及參與人員：興業資管、鼎峰資產、景林資產等87機構
調研內容簡要：桂林千古情開業標誌著公司第三輪項目擴張已經啟動，預計接下來每半年將會有一個新的項目，2018-2020年將保持每年2-3年個項目開業節奏，公司未來項目總數將達到15個左右。公司預計2018年年底宜春項目、2019年4月-5月的西安中華千古情項目、2019年7月-8月的張家界千古情項目有望接連推出，未來上海和澳洲項目以及以輕資產模式打造的新鄭，佛山項目等也有望持續推出。目前上海、西安、張家界項目進展順利，節目編創有序推進，同時，在工程建設方面，公司在總結了過去的經驗教訓後，未來的項目開展將會更加高效。未來，隨著新一輪項目推出並逐步進入成熟期，公司利潤體量將會有進一步的提升空間。
參照公司過去其他開業千古情項目的成功經驗，公司對本項目充滿信心。除了旅遊演藝主業外，新一輪項目開端桂林千古情項目的創新：一是通過異業合作推出更多的年輕、時尚、休閑的業態豐富景區的文化內涵；二是在保證景區內的文化氛圍外，還加強景區相應配套服務的創新建設，公司未來不僅有望在桂林千古情景區內打造酒吧一條街，同時有望在地方政府的支持下依託該區域陽朔縣城內相對較好的交通配套，進一步打造一條全新的「陽朔東街」，公司希望通過一兩年努力在桂林陽朔打造一座新的不夜城。在營銷資源上，公司在原有拓展渠道基礎上，還會加大與合作夥伴桂林旅遊的互動，比如利用其現有的旅遊資源進行全方位的宣傳推廣等。此外，對於《桂林千古情》演出，公司也會在試營業階段通過與市場不斷磨合，並在各方反饋意見的基礎上不斷優化，保證產品的品質。
存量項目挖潛：公司不斷突破自身天花板，同時不斷嘗試創新。公司一是在著力布局演藝主業的同時也積極推進業務門類的創新，嘗試開拓新業務——演藝紀念品，目前已經設計完成了多個宋城千古情系列專屬IP紀念品，年內將在杭州宋城景區推出紀念品旗艦店，未來有望成為各個景區新的增長點；其次，公司還將通過異業合作，強強聯手致力於營造更加濃厚的文化氛圍；第三是重視和提升現有景區的服務品質（包括洗手間等升級），提高項目在遊客中的口碑。
宋城演藝專業人才的競爭優勢：公司擁有年輕且專業的創作團隊，在不藉助外力的情況下，已經形成規劃設計、工程建設、編創策劃、管理營運以及市場營銷等旅遊演藝全產業鏈閉環，這在全世界是少有的。
國內拓展項目：隨著寧鄉炭河古城項目的成功，公司認為千古情系列產品的模式沒有必要一定相隔3小時以上車程，間隔距離可以縮短，重點是有文化差異。例如寧鄉、明月山、張家界以及杭州、西塘、上海等，車程時長也並不是很長，能容納更多的項目，公司在國內項目的成長空間還非常廣闊。而創作方面，每個項目的演出均有創新，導演創作時，既要結合自己靈感，又會考慮大眾喜好。
關於內容創新：公司計劃打造一帶一路藝術節，打造成國際性舞蹈節、戲劇節，開發出中國乃至世界最高水平的演出節。為此，公司願意設置大獎來徵集優秀作品，引入人才。
公司的長期目標：堅定不移地打造世界演藝第一。
每年匠心打造2-3台演出，注重塑造原創IP、人物形象
公司擁有年輕且專業的劇目創作團隊，所有劇目的創作均取才於各地的本土文化。未來公司藝術總團預計將保持每年2-3台節目的節奏進行創作。
公司通過演藝作品塑造了很多的真善美的人物形象，比如炭河千古情中的「寧妃」，未來公司在藝術創作上更加重視塑造原創的IP、人物形象。例如上海，上海最早出現在中華的歷史舞台上是在春秋戰國，這裡便是楚國春申君黃歇的封邑，經過千年的沉寂，上海再一次活躍於共和國的舞台上。雖然這小小的上海灘從近代史至今僅僅只有兩百年的歷史，但在那風起雲湧的年代，上海卻有著攪動風雲的力量。中共一大從這裡翻開我黨發展的首頁，凇瀘會戰的四行倉庫在這裡譜寫英雄壯舉，沐浴改革開放的春風后更是成為東方最璀璨的一顆明珠。
宋城一直向市場展現的是確定性基礎上的適度彈性。公司之前從業務拓展考慮觸碰互聯網。六間房近幾年創造了非常可觀的利潤，同時通過與密境和風的重組，為其未來的發展提供了更加清晰的思路和方向。
我們認為任何一個公司的發展都要基於兩方面。首先需要用投資打開思路來尋找可能的優秀標的來充實公司，優秀的標的可能來自主業，也可能跨行業。例如目前來看，公司當年對《藏謎》的收購就是正確的決策，《九寨千古情》和《藏謎》強強聯手在九寨市場佔據兩個層面的市場份額。其次是，公司要不斷嘗試、增加一定的彈性。總之，確定性+適度不確定性才能創造更多的驚喜。
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