慘烈！港股教育股數百億市值蒸發 有股票暴跌近40％

來源：證券時報

8月13日開盤，港股教育板塊集體下挫。截至午盤，睿見教育跌38.6%居首，楓葉教育、宇華教育、新高教集團、中教控股、民生教育等股票均跌逾10%。

截圖中6隻教育股半日市值蒸發近250億元

消息面上，8月10日，司法部發布《中華人民共和國民辦教育促進法實施條例(修訂草案)(送審稿)》，在明確政府補貼、稅收優惠等方面的基礎上，再次對營利性學校和非營利性學校進行分類管理，並且對非營利性學校的併購重組、變相盈利、關聯交易等問題做出了更加明確的監管要求。

送審稿幾大變化

和此前發布的徵求意見稿相比，此次送審稿在內容上主要有以下幾大變化：

1、 第五條新增「在中國境內設立的外商投資企業以及外方為實際控制人的社會組織不得舉辦、參與舉辦或者實際控制實施義務教育的民辦學校」。這將對外籍人士通過VIE架構控制的義務教育學校帶來負面影響。

2、 第七條新增 「公辦學校參與舉辦非營利性民辦學校時，不得以品牌輸出方式獲得收益。」 明確公辦學校參與舉辦非營利民辦學校時收取管理費的不合法性。

3、 第十二條新增「實施集團化辦學的，不得通過兼并收購、加盟連鎖、協議控制等方式控制非營利性民辦學校。」 限制營利性學校對非營利性民辦學校的兼并收購，市場對此解讀不一，但大多認為將對上市教育集團收購義務教育學校帶來影響。

對此條新增內容的解讀，市場主要有兩種聲音。一種認為此舉將對集團化辦學起到規範性作用，長期利好集團化辦學，防止單個學校出現風險；另一種則認為，送審稿徹底否認營利性機構兼并收購非營利性學校，將對營利性機構的外延式擴張和估值帶來影響。

4、 第十五條，明確成人培訓教育機構可以直接申請法人登記。分析指出，本條變化或將簡化職業培訓學校的審批流程。

5、 第四十五條，民辦學校應當建立利益關聯方交易的信息披露制度。教育行政部門、人力資源社會保障部門應當加強對非營利性民辦學校與利益關聯方簽訂協議的監管，對涉及重大利益或者長期、反覆執行的協議，應當對其必要性、合法性、合規性進行審查審計。

此條內容主要斬斷了非營利性學校變相盈利之路。

中金公司分析師此前曾在研報中指出，非營利性學校實現變相營利有三種方式：搭售、成本關聯化、退出時一次性獲得高額收益。而送審稿中，對這三種變相盈利手段分別給予了監管，嚴禁非營利性學校行營利之實。

K12學校首當其衝

過去兩年，教育公司掀起了一股證券化浪潮，赴港上市公司隊伍正日漸壯大，主要的催化劑是民辦教育促進法的出台，明晰了非營利性和營利性學校的界限，給非營利性學校證券化帶來良機，教育行業的併購熱也由此開端。

送審稿對非營利性學校的強監管，是引起今天港股市場教育股恐慌性下跌的主要原因，前期估值較高以及存在與送審稿監管內容相悖的上市公司面臨挑戰。

在送審稿的主要變化中，對教育公司影響較大的是第十二條，限制對非營利性學校進行併購；第四十五條，限制非營利性學校進行變相盈利。

由於非營利性學校主要集中在k12階段，因此義務教育公司首當其衝。

中金公司重申對義務教育繼續盈利的謹慎態度，其認為這些學校在外延式擴張和持續獲得收益方面遇到挑戰。尤其是對非營利性義務教育學校的併購，將在過渡期後(各省不一，平均5年)受到限制。

實際控制人是外籍人士的也可能受到政策影響。目前港股上市公司的收購多數通過VIE架構形成協議控制，不符合送審稿中的「外籍人士不得實際控制民辦學校」的監管。

那麼原有不合規的學校是否需要剝離？中金公司指出，送審稿並未明確這一點，如果根據法不溯及以往的原則，現有學校很可能無需因為第十二條內容而進行剝離。

光大證券分析師則認為，市場對送審稿部分內容變化的差異解讀，帶來一定的恐慌情緒，但其認為，在實際操作層面上，可能對整體民辦教育的負面影響有限。

送審稿中，再次明確營利性民辦學校享受一定的的稅收及土地優惠政策，允許地方政府以優惠條件向營利性學校提供土地。

優惠政策雖與此前的意見稿內容相比變化不大，但再次確認，實為引導希望營利的民辦學校選擇營利性。未來港股上市公司的有效稅率預計將在 10-15%之間。

高等教育影響不大教培審批或將簡化

送審稿對教育公司的影響，除義務教育公司估值或將承壓外，其餘板塊影響較小。對高等教育整體影響不大，因為高等教育可以選擇為營利性學校，未來的併購發展不會受到影響。

中金公司分析師認為，高等教育學校的收購邏輯並未被打破。當前，絕大部分學校還未選擇成為營利性或非營利性學校，仍在舊法框架內。未來企業收購民辦高校的時候，無需讓高校先選擇成為營利性學校並進行轉設，而可以先進行收購，隨後再選擇註冊為營利性學校。

送審稿中，還對學科類培訓與素質類培訓進行了區分管理。具體來看，k12階段學科類訓需由縣級以上人民政府教育行政部門審批，素質類培訓機構可以直接申請法人登記。這對教育培訓行業公司來說是一利好消息。

光大證券研報指出，明確成人培訓教育機構可以直接申請法人登記，或將簡化職業培訓學校的審批流程。語言、藝術、體育、科技、研學的培訓空間巨大，隨著素質類培訓機構審批登記流程大幅簡化，未來擁有教研能力的巨頭公司有望更加快速地實現渠道的布局。

中金公司對教培行業的看法與光大證券相同。其認為，教育培訓機構將繼續落實國務院「放管服」改革精神，減少審批、加強事中事後監管，推進行業自律。

值得注意的是，本次司法部公布的送審稿，實際上是民促法的實施條例，是在4月份意見稿的基礎上，結合社會意見後進行的修改和調整，也可能與最終版本存在差異。

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