張明：一線與三四線房價冰火兩重 三大可能不可不知

來源：金融界網站

三四線房地產市場高峰期已過，未來將會逐漸下滑，甚至加速下滑，三四線城市的房地產市場將會越來越缺乏流動性支撐；准一線與二線城市本來有著持續向好的市場前景，但目前地方政府人為製造的套利遊戲正在迅速透支原本美好的市場前景；一線城市的房地產市場供需嚴重失衡，未來房價走勢具有高度不確定性，暴漲、暴跌與維持現狀都可能發生。

房地產市場現狀

自1998年住房商品化改革以來，房地產行業迅猛發展，成為經濟增長重要的引擎之一。2005年至2017年，中國房地產市場迎來了四波顯著上漲，而每次下調的幅度卻非常有限。

這種價格非對稱運動產生了三個政府高層沒有預料到的結果：第一，銀行業的資產負債表與房地產行業深度捆綁，商業銀行40％左右的貸款均或多或少地與房地產相關；第二，居民財富過度集中於房地產，據估算，城市居民的財富大約80-90％都集中在房地產；第三，地方政府嚴重依賴土地財政。

對房地產的過度依賴，產生了一個負面後果：中國經濟、商業銀行、民眾與地方政府似乎都難以承受房地產價格顯著下跌所造成的衝擊——經濟增速可能顯著放緩，銀行體系可能出現大量壞賬，居民家庭財富將顯著縮水（甚至破產），地方政府財政收入將會顯著萎縮。

目前，中國政府已經意識到房地產價格過高可能產生的種種危害。最近召開的政治局會議更是指出「要大力遏制房價上漲」。如無意外，針對房地產市場的各類調控仍會顯著加碼。在這一背景下，中國各線城市的房地產市場將會何去何從呢？

三四線城市：佳期不再來，未來很兇險

事實上，三四線城市的房地產市場一直就不被看好。邏輯很簡單，一方面，全國的人口都在老齡化；另一方面，具有購買力的年輕人口正在從三四線城市流向一二線城市。因此，對三四線房地產市場的前景期望遠遠低於一二線城市。

沒有想到的是，2017年成為三四線城市房地產市場最為火爆的一年，沒有之一。問題在於，為何三四線城市房地產銷售在2017年能如此火爆？這種火爆的格局能夠持續下去嗎？

其實，三四線城市房地產市場在2017年的熱銷，背後受到了兩個難以持續的因素推動：

第一個因素，是棚戶區改造的規模在2017年達到600萬套的歷史性峰值。而調研表明，在某些地方的縣城，貨幣化補貼可能高達當地一套商品房的50％以上。這說明，三四線城市房地產市場在2017年的熱銷在很大程度上是由政府人為推動的，其部分目的在於幫助三四線城市去庫存。顯然，這種政策驅動模式是很難持續的。

第二個因素，是三四線城市居民在2017年購房過程中，終於開始大規模加槓桿。在2017年之前，三四線城市居民在購房時要麼不向銀行貸款，要麼向銀行貸款的比例相當有限。然而在2017年，三四線城市居民在購房時開始大規模加槓桿。只不過，三四線城市居民的收入本就偏低，通過加槓桿購房的行為是難以持續的。

綜上所述，2017年三四線城市的房地產熱銷，受到多種不可持續因素的推動，註定是不能持續的。短期來看，三四線房地產市場將會逐漸降溫。中期內，三四線城市房地產可能加速下滑。流動性將會是三四線城市房地產市場面臨的最大問題。試想，在老齡化加劇、年輕人流出的背景下，誰再來接手當前購買投資盤的房子？

准一線與二線城市：迅速透支美好未來

此前，很多人還最看好准一線與二線城市的房地產市場前景。這是因為，一方面，這些城市面臨持續的人口凈流入，另一方面，這些城市的房價水平相對於城市的人均收入而言，價格並不算貴。然而，過去一年左右時間內，通過政府人為鼓勵的套利遊戲，准一線城市與二線城市的房地產市場正在迅速透支原本美好的未來。

這種套利遊戲的核心是，儘管這些地方政府均嚴格控制新房房價，但對二手房價格沒有任何限制，以至於新房價格要比同地段的二手房價格低20-30％。由此造成兩個後果：其一，開發商沒有動力開發新的樓盤，房源供給下降；其二，買到新房併到二手房市場出售，這是穩賺不賠的買賣。換言之，房價「雙軌制」加劇房地產供求矛盾，推動真實房價上漲。

本來，由於這些城市已經實施了本地居民購房套數的限制，供求矛盾即使惡化，也不會惡化得太厲害。但沒有想到的是，准一線城市與二線城市政府，在前段時間紛紛加入「搶奪人才」的大軍。「搶奪人才」政策的本意是好的，然而實施的後果卻顯著加劇了這些城市新房市場的供求失衡，以至於出現了幾萬人搖號搶購幾百套商品房的局面。

儘管地方政府限制新房房價，但供求失衡如此劇烈的格局之下，新房真實價格的上漲不可避免。舉個例子，某二線城市，新房房價名義上是150萬元，但要強制購買80萬的車位費並繳納30萬的茶位費，最終新房的真實價格高達260萬！

相比於這些城市的居民收入，新房真實房價在套利遊戲刺激下的過快上漲，使得准一線與二線城市的房價收入比顯著上升，部分城市甚至出現了泡沫化趨勢。

一線城市：中期房價走勢具有高度不確定性

北上廣深這四個一線城市房地產市場面臨的最大問題，是基本上沒有庫存了。長期以來的房地產調控，一方面是大量剛需被限購限貸政策所凍結，另一方面則是開發商沒有能力去開發新的樓盤。未來一線城市的房地產價格走勢具有高度不確定性，至少有三種情景。

情景一：房價再度暴漲。如果宏觀經濟增速顯著下降或地方政府財政收入迅速下滑，導致地方政府放鬆房地產調控。那麼，一旦剛需回到市場，卻沒有供給來匹配，這自然會造成房價再度暴漲。然而，房價再次暴漲可能帶來的潛在風險無疑是巨大的。

情景二：中央政府未來放大招，房產稅出台時間可能早於預期，這將有效遏制一線城市房價上漲，但也可能造成一線城市房價暴跌。中央政府已經說過多次「房住不炒」。近期政治局會議為調控定調「堅決遏制房價上漲」。考慮到一線城市房地產供需矛盾如此巨大，如果沒有大招的話，很難逆轉居民關於房價只漲不跌的預期。而大招，無非一是房產稅，二是顯著增加商品房的供應。

目前，房產稅的出台可能早於市場預期。當然，短期內中國政府要出台房地稅的話，最大的顧慮可能是，害怕房產稅的出台從根本上逆轉了市場主體的預期，由此造成一線城市房價大幅下跌，這不僅可能引發銀行體系的系統性風險，甚至會引發社會動蕩。因此，相關部門在放大招之前，一定會慎重考慮。

情景三：當前這種壓縮房地產交易的調控做法可能繼續下去。如前所述，一線城市地方政府不敢放鬆調控，因為這可能導致房價暴漲。而中央政府在是否放大招方面仍在反覆斟酌。在這兩方面背景下，一線城市可能會延續當前的對居民限購限貸、壓縮房地產交易的做法。

然而，這種做法終非長久之計，而且可能繼續加劇一線城市的供需失衡，無法一直用下去。未來的某個時候，政府必須在情景一與情景二之間做一個抉擇。

結論：總體來看，中國房地產市場的最好時期已經過去，而且再也難以回來。其中，三四線城市房地產的危險程度要超過一二線城市。中小開發商在未來的日子將會更加艱難，房地產行業集中度有望顯著提升。一二線城市未來的租房比重可能顯著上升，商品房的比重有望下降。

房地產市場未來可能發生的調整，中國政府、金融機構、相關企業應提前做好預案。而居民在財富配置上也需要及時調整，以免在房地產市場下行過程中遭遇重創。

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