環保產業「冰與火之歌」，退潮之後方知誰在裸泳
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一級市場融資難，二級市場又碰上股市全面大跌——數據顯示，2018年1月-6月環保板塊下跌幅度高達27%，在所有一級行業中排行倒數第三。
這場以資本寒冬為表象的危機，更多暴露的是部分環保企業自身的痼疾。「退潮之後，方知誰在裸泳。」
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南方周末記者楊凱奇
南方周末實習生 江文
一場主題相當正能量的行業討論，卻成了環保企業的「訴苦大會」。
2018年7月14日，在全國工商聯環境商會舉辦的「2018中國環境產業高峰論壇」上，談到「產業的重任與擔當——打贏污染防治攻堅戰」，對話主持人、威立雅中國區副總裁黃曉軍首先表態，「企業的責任擔當和積極作為不可或缺。」接著話鋒一轉，直指環保企業當下的困境——融資困難、多家上市公司面臨債務危機。
對話嘉賓也都是企業大佬。他們接過話茬，談起自己對這場危機的理解，蔓延至各個行業的「去槓桿」被屢屢提及。
在防範化解金融風險、精準脫貧和污染防治的三大攻堅戰中，前後兩者正在發生緊密關係。
頂層設計、氣水土三個十條發布、環保督查的旋風，培育綠色環保產業的號召……頻繁的曝光下，過去幾年，環保產業的細分行業動輒號稱千億規模，吸引了大量熱錢。
然而，在防範金融風險的宏觀要求下，過去數年湧入到環保產業的錢被「抽走」了。融資困難的企業抵押工廠、終止正在進行的項目，甚至尋求金主重組以求生存的例子比比皆是。
幾家歡喜幾家愁。對握有雄厚資本的國企和房地產企業而言，當下正是他們進軍環保產業的絕佳時機。在近期一批環保企業的重組過程中，他們的身影頻頻出現。
在大岳諮詢總經理金永祥看來，這場以資本寒冬為表象的危機，更多暴露的是部分環保企業自身的痼疾。「退潮之後，方知誰在裸泳。」
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國企、房企，「買買買」
2018年8月13日，雅居樂環保集團總裁李雪君得了重感冒，但只請了一天的病假。公司的另一名高管，凌晨一點才飛抵廣州機場。李雪君說，從2015年該公司建立起，就一直這樣忙碌。
雅居樂環保集團是老牌粵派房企雅居樂控股公司的全資子公司，其成長路徑主要是收購——僅2017年，雅居樂環保集團就相繼收購了14家環保公司股權。2018年，收購的腳步並未停歇，僅6、7兩個月，就先後控股了兩家環保公司。
「當下的環境對我們而言，當然是利好。」李雪君對南方周末記者說，「以前是一個項目接一個項目在做，現在是同時做幾個項目。」
雅居樂環保目前主營業務還是危廢處理，離地產暫時有些遠，李雪君希望未來將地產和環保結合起來：「我們做水務的思路會跟別人不一樣：別人做水務是以市政為主，我們去做雅居樂小區的配套水務，包括樓盤自己的自來水廠和污水處理廠。」他還認為，城市三舊改造中的管網更新、產業地產需配備的環保設施，都為雅居樂環保與地產的聯姻提供想像空間。
除了雅居樂，2017年底，還有多家房地產企業也在環保領域動作頻頻——萬科子公司萬科建發與首創股份共同設立環保平台公司，開展城市水環境治理、城市土壤修復、海綿城市建設等環保業務。
被東旭集團控股後，上市公司「寶安地產」更名為「東旭藍天」。東旭藍天收購星景生態100%股權、開拓環保業務後，更剝離了全部房地產業務，「是為了進一步聚焦環保主業……避免房地產業持續低迷帶來影響，減少財務費用和資產負債率，增強公司核心競爭力。」該公司公告如是說。
「買買買」的除了房地產企業，還有央企、國企。
盛運環保在2018年初爆發債務違約危機，趕來接盤的四川省能源投資集團為國有控股企業；上市公司*ST凱迪有逾期債務共計31.71億元，該公司控股方陽光凱迪向中戰華信託管其所持股權，中戰華信是中國輿情戰略研究中心控股的金融控股集團。
此外，*ST凱迪披露，待公司資產處置及債務重組工作進入到穩定可控階段、生產經營全面恢復後，該公司還將適時引入戰略投資人，並特意將投資人限定為「國資」。
濟邦諮詢董事長張燎坦言，出售控股權搶戴「紅帽子」，是目前體制和企業自身很難大幅改變下，環保企業求生存的無奈之舉。
國企、房地產背景企業頻繁出手參與併購、重組，底氣還是「不差錢」。
「畢竟依託雅居樂控股，我們有更豐富的融資渠道，工商銀行給過我們100億的授信，還有中信銀行、招商銀行、興業銀行、民生銀行，都給我們很多支持，我們好多額度都沒用完。」李雪君毫不諱言。
他曾公開表示，2018年將繼續投入100億元、未來三年將共計投入超過200億元，打造危廢處理行業的「千億龍頭」。
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慘淡的賣家
不差錢的跨界者，很缺錢的局內人，是環保產業正在上演的「冰與火之歌」。
一名分析師透露，當前一些環保企業向銀行貸款，利息高達7%-8%，「企業借不到錢，只能去做融資租賃。中小型的環保企業又不像國企、大企業那樣有土地作抵押，只能把廠房拿去做擔保。日子是比較艱難的。」
環保企業們紛紛提到了「去槓桿」。
從2008年開始，央行為刺激經濟、增強流動性而多次降准、降息，為市場注入更多貨幣，俗稱「放水」。「去槓桿」相當於把水從池子里抽走，這項防控金融風險的措施發軔於2015年底，2018年又提出了「結構性去槓桿」。
環保企業猛然間難以適應。「環保企業的信用等級普遍不是很高，也就更難從金融機構那裡融到錢」，全國工商聯環境商會秘書長駱建華告訴南方周末記者。
2018年5月，環保龍頭企業東方園林共擬發行的10億元公司債最終只募集到5000萬元，被稱為「今年最慘發債案」。東方園林的信用等級是AA+，在平常年份已經夠用，顯然這個資本寒冬比料想的要更凜冽。
東方園林發債大縮水引發了連鎖反應，據《華夏時報》報道，有環保企業反映，有銀行因東方園林發債縮水而放棄購買其他公司債券。
一級市場融資難，二級市場又碰上股市全面大跌——數據顯示，2018年1月-6月環保板塊下跌幅度高達27%，在所有一級行業中排行倒數第三。
如果把資金比作水，環保項目就是水養活的「魚」，PPP項目因為普遍體量較大，更是環保企業眼中的「大魚」。如今「水」抽走了，「大魚」也很難生存下去。
PPP，即政府-社會資本合作模式，由企業投資、設計、建造，完工後地方政府給予企業一定時間的特許經營權，期限結束，項目由企業轉交給政府。
PPP特許經營權存續期間，向企業付費的一般就是政府。張燎認為，除了企業本身變得不受銀行待見，高負債下地方政府的信用問題是更重要的因素。「金融機構不認為地方政府能夠付得起，或願意支付如此巨額的環保投入。」
南方周末曾梳理2005-2015年來政府在PPP項目中違約的案例，發現僅公開報道的就有65例，這還只是冰山一角。
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2017年11月，財政部發布《關於規範政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平台項目庫管理的通知》，業內稱「92號文」，各地開始陸續嚴控PPP項目入庫，一些已經簽約的項目被迫中止。「當92號文拴住央企們做PPP的手腳，金融機構發現要給民營企業的大型環保PPP項目融資時，又開始猶豫了。」張燎說。
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眼花繚亂的資本操作
據中國水網不完全統計，截至7月31日，2018年環保市場共發生併購50起，涉及金額334.27億（其中16起未披露金額）。與之相比，2017年全年的收併購規模只有385億。
上海騰韶環境科技有限公司總裁張益對南方周末記者感慨道，「市場給故事放大了，政府的財政支付能力給PPP放大了，公司實力給帶槓桿的資本放大了，企業規模給帶泡沫的股價放大了，技術水平給能說會道的嘴巴放大了。」每一個環節都存在痼疾，「去槓桿」的外部壓力一來，環保企業的虛假繁榮頃刻倒塌。
金永祥認為，這場危機暴露的其實是環保企業本身風險管理能力、項目評估能力和財務管理能力的不足。「有些公司超出自己實力拿了很多項目，把抗風險能力降到了低點，當環境變化時就非常艱難。」
今年以來，一些上市環保公司董事長紛紛辭職，成了行業一景。其背後是深重的債務危機。
債務爆雷的安徽盛運環保董事長開曉勝已於2018年3月30日辭職。在他辭職前後，盛運環保被爆出2017年巨虧近13億，以及截至2018年8月7日共計拖欠52項、近13億元債務的負面消息。但從2017年至2018年3月盛運環保中標或簽署多達18個項目來看，這家企業彷彿還風頭正勁。
債務危機下，是讓人眼花繚亂的資本操作。
2018年3月31日，金洲慈航公告稱，盛運環保持有該公司的1.57億股股票被司法凍結，而這筆資金的絕大部分是盛運環保從興業證券融來的4億元初始交易本金——相當於一家環保企業融資來「炒股」。
2017年前，神霧環保旗下兩隻股票神霧環保、神霧節能表現亮眼，被稱為「神霧雙雄」。2017年5月，知名財經博主「葉檀財經」發文質疑神霧環保與子公司進行關聯交易，關聯交易營收占其2016年總營收的74.32%。隨後，神霧環保開始陷入股票下跌、債務違約的怪圈，不可自拔。至今，神霧已欠下130億元債務。
南方周末記者聯繫了浦華環保、盛運環保、永清環保、神霧環保、高頻環境、新中水、上海泰欣、博恩環保、博海昕能環保、國豐新能源、科融環境、華江環保、科盛環保等13家公司，均未接受採訪。
這些公司覆蓋併購方和被購方，情況不一而足。有表示「內部有點亂，不方便」「領導出差」「等過段時間吧」，也有接通後聽聞是記者便匆忙掛掉電話或是一直通話中、無人接聽的情形。
伏爾泰曾說：雪崩來臨時，沒有一片雪花覺得是自己的責任。
「融資炒股、資金在自己的體系里打轉，說明這些行為違規的環保企業已經不去聚焦主業，而是玩高風險的資本遊戲。可能是覺得環保來錢慢，資本市場來錢快。」一位業內人士感嘆。
前述分析師則透露，這幾家公司在違約之前，在資本市場的形象就很一般，他所在的投資機構都不太願意去覆蓋。「這跟老闆的理念有關係。本質上是企業的槓桿加太高了，企業自己風險偏好太高，又碰上政策收緊。加上企業債權今年集中到期，風險就出來了。」
「有些環保企業『裝神弄鬼』式地推銷它們的技術方案，故意做大建設投資，不是想靠後期運營的效果，而想從工程利潤、環保設備銷售上快速回款收回投資，這種短視的竭澤而漁做法也讓政府和金融機構失去信任和信心。」張燎直言。
張益則表示，相對而言，固廢處理行業因為需求比較確定、產業較成熟，在這一輪資本寒冬中受衝擊較小。較明顯的是水環境綜合治理這樣剛剛起步、不易量化治理效果的領域。「這些領域充斥著講故事帶來的泡沫。」
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洗牌與重生
除了有錢，雅居樂環保集團的另一個特徵是對PPP的態度較謹慎。
房地產運營出身的李雪君，習慣於觀察數據。「每一個項目的規模、銷售定價、利潤、成本，我都會挖到最末端，才能得出其前景是否光明這樣的結論。對PPP，我覺得投資太高，錢不一定那麼好賺，所以我會相對謹慎。」
「去槓桿」下，PPP項目會從過度繁榮回歸理性，項目質量有所提升，也日益成為業內共識。「去槓桿阻止社會資本和金融機構在PPP項目股權融資上肆意加槓桿，無疑是正確的。」張燎稱。
金永祥覺得，整個環保產業的前景還是被看好的，所以多數危機中的環保企業沒有倒閉，而是接受重組。
「國家的環保政策對產業持續利好，也還有很多環境欠賬沒有還上，市場肯定是在的。另一方面，我們起步是在工業危廢領域，這個行業還沒有充分競爭，目前幾個標杆企業市場佔有率都不高。而我國危廢處理能力缺口還很大，這是個機會。」談及雅居樂進軍環保的邏輯，李雪君說道。
「在併購和重組中，老總們最擔心的是丟掉大股東地位和管理權。但擴張過快的環保公司在環境變化時，從資本市場和銀行融資都困難的情況下，當然會缺錢，通過稀釋股權穩定公司規模是正常的。」金永祥說。
清新環境總裁張根華在前述「2018中國環境產業高峰論壇」上則呼籲，環保企業要加強自身技術和模式創新。「過去的5年時間裡，我們重新梳理做過的項目，發現在技術、工業路線的選擇包括工程質量的把關上都存在問題。而技術還有工程質量本就是環保企業自身應該扎紮實實做好的事情。」
資金短缺下，環保企業面臨洗牌，以國企和房地產為代表的跨界者則摩拳擦掌，一場鏖戰在所難免。
上述分析師道出自己對跨界者擴張步伐的憂慮：對危廢處理這樣專業化的領域，環保企業需要沉下心來做積累。「危廢處理技術難度高、安全風險大，如果短期想吃成個胖子，可能會是一個問題。如果不那麼急，都還可以彌補。」
2018年6月22日凌晨，河北秦皇島市徐山口危險廢物處理廠發生一起火災。6月29日，當地環保局初步調查結果顯示，該事故無人傷亡，對現場空氣和地下飲用水抽檢結果合格，但並未給出事故發生原因。而這家危險廢物處理廠正是一家跨界環保企業的控股公司。
2018年6月24日，央行宣布降准，共釋放資金7000億，用來「債轉股」及支持小微企業貸款。7月18日，央行窗口指導銀行，將額外給予MLF（中期借貸便利）資金，用於支持貸款投放和信用債投資。第二天，銀保監會也召集多家銀行，就做好民營企業和小微企業融資服務舉行座談會。
一連串的利好消息，對環保企業可能意味著：冬天來了，春天還會遠嗎？
編輯 | 汪韜 視覺 | 黃佶瀅
（本文首發於2018年8月16日南方周末，原創作品，歡迎轉載，轉載請留言。）
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