土耳其貨幣危機的原因、發展與影響
近日，中銀國際證券策略團隊邀請專家解析土耳其貨幣危機的前因後果，萬得3C財經會議在轉播會議後，特轉發文字紀要。
各位投資者大家好，我是中銀國際策略分析師錢偉，本次是中銀主持的全球政經12期會議，主題是關於土耳其的這次貨幣危機。大家都知道土耳其在過去的十多年裡，一直是新興經濟體的一個發展的一個模範生，而且是遠景五國的其中之一，土耳其遭受此次貨幣危機，引起了市場的極大關注。這次危機的前因後果到底是什麼樣的？後續會不會繼續惡化，甚至觸發全球金融危機，對此中國又有什麼樣的經驗教訓值得去借鑒？
今天我們有幸請到了著名的國際金融專家賀立平教授為我們講解這些問題，賀教授是北師大經管學院的國際金融研究所的所長，金融系主任，同時也是中國經濟50人論壇的成員，對國際金融領域有著長期和深入的一個研究。
賀教授
大家好，非常高興能在這裡和大家就土耳其貨幣危機進行交流。剛才錢總提到這次危機多少有一些意外，因為前些年尤其在20世紀第一個十年，2001年土耳其爆發危機以後，其經濟一直增長，甚至在2008年的國際金融危機爆發時，土耳其的經濟表現也是不錯的。
首先，土耳其本身經濟並不差，外需主導的紡織業、鋼鐵、旅遊業都很有競爭力。其中，旅遊收入佔總收入的10%左右；證券、銀行、保險在90年代以後有很快發展，在當地和周邊國家都有較快擴張。甚至部分周邊國家一度採用土耳其里拉作為本地貨幣。
發展不錯的土耳其近期為什麼會發生這麼一場大變動呢，可以從土耳其政治背景及經濟背景來看。首先，土耳其政治體制近幾年有比較突出的變化：2014年以後變成了總統制。政治體制的變化導致社會矛盾上升，2016年發生了一場政變，軍隊、教育等部門聯合起來，儘管沒有成功，但對現任總統的經濟政策還是有衝擊的。其次，現任總統在美國次貸危機以後認為本國不能走太多的市場化，為了經濟增長就要刺激投資，在重工業和軍工方面投入了大量資金來刺激經濟發展。另外，土耳其本國的儲蓄率相對偏低，居民、企業和政府的儲蓄合計起來佔GDP的25%，有將近3個點-10個點的「儲蓄缺口」，需要外資投資來彌補。
在這樣的政治經濟背景下，為了推動經濟的發展，土耳其早前想要加入歐盟，歐盟對於成員國的財政政策會有一些指導性的意見。土耳其財政赤字/GDP沒有超過3%，但貨幣政策的變動較大，而歐盟對於赤字與GDP的比值有一個標準。現任總統在近10年的時間裡一直放言不能讓中央銀行獨立，導致多位央行負責人辭職。現在土耳其中央銀行的貨幣政策已經偏離了2001制定的穩通脹的初衷。原來通脹目標是3%，近兩年提升到了5%，而1年前的通脹率更是突破了10%，今年5月官方統計的CPI已經到了15%，意味著缺口進一步擴大。
土耳其還需要外資流入以彌補經常賬戶逆差。土耳其經常賬戶逆差從幾年前的3%一路升至現在的5%，這麼大的缺口也需要外資引入，這意味著土耳其的金融市場和外匯市場具有一定的脆弱性。
這次危機爆發的原因是什麼呢？具體數據來看，里拉的貶值是在8月10日幅度最大，當天超過20%。但是，單日超過3%的貶值在5月就發生過。為什麼6月又平盪了？主要因為中央銀行把短期利率提升到17%，起到了抑制通脹的作用。不過，好景不長，國際社會此後大幅下調土耳其經濟增長前景和債券評級，並且土耳其和美國在外交政策上的矛盾也很明顯；美國的宗教人物也被土耳其扣押，種種原因交織在一起，導致外資紛紛流出。再加上6月份有部分企業發生違約，也導致了8月初的匯率暴跌。
7月份開始就有了一些外資流出，而且在5月、6月、7月都有幾家大的土耳其的企業不能履行償還部分本金或者利息，就發生了企業機構的外債違約的事件，這些就促成這個市場的就開始動蕩。終於在8月10號形成一個大的風暴。特朗普政府宣布對鋼鐵增收關稅的政策在今年3月就出台了，而且是針對很多國家，不僅僅是針對土耳其。而且土耳其本身鋼鐵依賴的盤子不大，所以美國對鋼鐵徵收關稅並不是此次里拉匯率下跌的主要原因。
總體上說有四個原因，第一就是政治轉化過程當中激化了社會的矛盾。第二就是貨幣政策是屬於寬鬆型的，而且對他原來被認為已經是相當不錯的獨立的中央銀行體制提出了挑戰，甚至加以改變。第三，長期存在著大量的經常賬戶的逆差，而且這個比例數可以說是全世界最高的之一。再加上在最近一兩年當中，土耳其的對外政策也發生了一些變化，它和美國、歐盟的關係趨於緊張化，在這麼一個大背景之下，發生了貨幣貶值。第四，它宣揚陰謀論，把這個危機都統統歸結為是美國的破壞。它要尋求新的盟友，政治上的和經濟上要和伊朗俄羅斯組建貨幣聯盟，我覺得這些措施都是比較離譜的。它的外匯儲備6月份的官方數字是980億美元，我估計7月份它又用掉了上百億美元。
土耳其現在10%或者說再過一兩個月15%的利率水平是不足以讓它有能力在市場上融資的，因為風險太高，可能會未來再發生違約。換句話說，按照傳統的我們慣有的思路來講，土耳其要應對這場危機，除了國內自身的政策要進行調整，還需要一個國際援助，那就是要與IMF進行溝通，讓IMF給錢，我們從幾個月以前阿根廷的危機，兩年前埃及的危機，以及希臘危機都看到了，最後解決危機的都是IMF。現在土耳其還沒有正式提出，至少公開報道沒有說它提出跟IMF申請，即使它這樣做，也存在政治上的困難。因為IMF很明顯是不贊成土耳其現有的經濟政策與做法，尤其是貶低中央銀行的獨立性，不主張提高利率等等，這是有悖於IMF的原則，所以說土耳其與IMF的溝通將會十分的不暢通，如果再考慮到美國的因素，那就更加不暢通了。也就是說這場危機應該在短時間之內不會平息。實際上7月在南非舉行的金磚首腦會議上，土耳其加入金磚國家的申請也遭到了拒絕，所以從這個意義上說，土耳其現在能夠動員的國際資源是非常有限的，政策又不支持這個強有力的調整，能夠得到國際資源又有限。在國內通脹繼續高升，外幣貶值，企業和政府的償債壓力都加大的情況之下，動蕩應該是還會持續的，總之我現在覺得對土耳其的經濟增長前景和金融穩定的前景是不看好的。
德國經濟規模比土耳其大很多很多，所以說德國很明顯不會受到土耳其的影響，但是俄羅斯和伊朗肯定會受到土耳其危機的牽連，某種程度上這三個是相對比較弱的朋友，或者說是盟友。另外從土耳其債務資金的來源來看，西班牙是第一大的，它提供了830億美元，接下來是法國義大利美國英國和德國，德國實際上只提供了130億美元。
土耳其發生動蕩之後，整個國際資本市場、金融市場，實際上會做出一個反應，就是會認為整個新興市場經濟體的風險溢價應該上升。也就是說他們對待其他的新興經濟新興市場經濟體的要求可能會變得更加苛刻，甚至不排除有一些金融機構企業會回撤一些資金，那麼影響就會比較廣泛了，但是不是說土耳其的危機會觸發一場全球金融危機。首先就現在的全球經濟，美國、歐洲、日本這三大經濟體目前都處在復甦的階段當中。發達經濟體的金融機構這些年加強監管，總體效應還是不錯的，除了我們前面提到的西班牙，整個新興市場經濟體的風險溢價會上升，但是如果這些經濟體能夠保持一個相對審慎的貨幣政策，也讓自己的貨幣提前增加一些浮動性來釋放一些壓力，不再像過去那樣堅守一個比較高的固定匯率，同時又允許國內的通脹率高於貿易夥伴的通脹率，同時還對金融機構加強一些宏觀審慎的監管，那麼就不會重蹈土耳其的問題。
不排除有一些新興市場經濟體會受到衝擊，但是這些新興生產經濟對東亞來講還相對比較遙遠的，他們跟我們的貿易儘管這些年發展的很不錯，但是體量還是相對比較小，同時我也不認為中國這些企業可以去土耳其或者埃及這些國家去抄底。從土耳其這場危機看來，追根溯源的話會發現，實際上還是有比較深的政治體制不穩的，或者說與政治體制調整過程當中觸發了一些不穩定的因素是有關係的。那麼中國的企業要去這些地方進行投資，還是需要特別當心的，這是我個人的一些看法，供大家參考。
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