基建回升需要包含地方專項債在內的信用擴張改善

核心結論

財政部出台積極財政政策措施。8月14日，財政部下發《關於做好地方政府專項債券發行工作的意見》，核心圍繞著專項債券的快速發行以及儘快撥付展開，充分體現了財政政策更加積極的姿態。該意見主要包括三個方面：一是發行進度加快。9月度底完成1.08萬億元，10月度基本上完成剩餘的0.27萬億，這也就意味著發行進度不受季度均衡要求限制。二是發行程序簡化。主要體現為不再限制專項債券期限比例結構，不再向財政部備案需公開的信息披露文件，這將明顯提高發行效率。三是，使用進度加快。防止資金長期滯留國庫，甚至允許預算已安排的債券資金項目通過調度庫款周轉。積極的財政政策能夠有效地改善基建投資的資金來源。財政資金，特別是廣義財政資金（包括一般財政支出、一般政府債券、政府性基金支出以及專項債券）是基建投資的重要資金來源渠道。下半年財政支出邊際改善，政府性基金支出可能依然較好，專項債明顯擴容，廣義財政支出明顯增加，將會有效地緩解基建投資的資金來源緊張問題，基建投資有望企穩回升。不過，基建明顯回升的信號還有待於信用擴張的出現。廣義財政的支持並不能完全保證基建投資增速能夠獲得明顯回升。這是因為，廣義財政資金僅是基金投資資金來源的一部分，來自於金融機構的債務資金也非常重要。以2017年為例，廣義財政資金大約佔基建規模的28%，其他信用融資（包括城投債、產業債、信貸以及非標融資）大約佔基建規模22%。此前，財政部23號文提出國有金融企業不得直接或通過地方國有企事業單位等間接渠道為地方政府及其部門提供任何形式的融資，引發市場對城投債是否打破剛性兌付的猜測，進而導致金融機構對基建的支持力度下滑。如果市場依然存在這樣的顧慮，信用擴張可能制約基建回升的幅度。但是，我們判斷，在當前的環境下，23號文的執行力度將大打折扣，地方基建的融資環境將明顯改善。

中觀層面，8月中旬需求和供給均偏弱。從需求來看，8月中旬30大中城市商品房日均銷售面積同比漲幅收窄，100大中城市土地成交面積同比跌幅擴大，土地成交總價同比漲幅收窄。乘聯會數據顯示，8月前兩周汽車零售銷售表現非常弱；從供給來看，高爐開工率下降，六大發電集團日均煤耗同比下滑；從價格的角度來看，8月中旬煤炭、原油、水泥、有色價格均值下降，鋼鐵價格均值上漲，預計8月PPI環比可能小幅下降，且由於基數抬升，PPI同比可能下滑較多。豬肉和蔬菜價格均值上漲較多，鮮果價格均值下降，且考慮到季節性正向影響因素，預計8月CPI環比上漲，CPI同比穩定。

金融市場方面，資金價格整體上行，到期收益率整體上行，人民幣兌美元貶值，全球股市下跌，國內工業品漲跌互現。貨幣市場方面，上周央行凈投放資金2965億元，資金價格整體上行，資金面有所收緊。債券市場方面，到期收益率整體上行，期限利差收窄，信用利差走闊。外匯市場方面，人民幣兌美元貶值，美元指數下行，即期市場交易量上升。股票市場和商品市場方面，全球股市下跌，黃金價格下跌，原油價格下跌，國內工業品價格漲跌互現。

風險提示：

1.名義利率上升，同時物價下滑，實際利率上行將對經濟增長產生較大的下行壓力；2. 金融去槓桿疊加貨幣政策趨緊，令政策層面對經濟增長的壓力上升，導致階段性經濟增長失速；3. 內外部需求同時下降對經濟產生疊加影響。

一、中觀市場方面，8月中旬需求和供給均偏弱

8月中旬30大中城市商品房日均銷售面積同比下滑（6.0%，前值12.3%）。內部結構上,一線城市同比漲幅擴大，二線城市同比由正轉負，三線城市同比漲幅收窄。其中，一線城市同比18.1%（前值14.3%）、二線城市同比-2.7%（前值0.1%），三線城市同比15.0%（前值36.7%）。北京、廣州地產銷售同比增速下降明顯，北京同比增速更是由正轉負。上海、深圳地產銷售表現依然較好，其中深圳同比上升明顯。從100大中城市土地成交情況上看，土地成交面積同比跌幅擴大，土地成交總價同比漲幅收窄。其中成交面積同比-18.5%（前值-9.9%），成交總價5.3%（前值5.6%）。

8月前兩周乘聯會車市零售同比下滑明顯（-17.9%，前值-5.8%），批發同比下滑（-14.5%，前值-5.7%）。8月汽車零售明顯下行可能對消費形成拖累。前一周，電影票房收入和電影觀影人次下降，放映場次下降。

上周高爐開工率保持不變為66.2%。上周鋼鐵庫存上升。

上周六大發電集團日均煤耗下降至-3.3%至78.8萬噸。8月以來，六大發電集團日均煤耗同比下降（1.3%，前值7.3%）。

上周BDI上升， BDTI下降；上周 CICFI下降，上周CCFI上升。

上周鐵礦石日均疏港量下降1.6%至272.6萬噸，港口庫存下降0.9%。上周焦炭港口庫存上升1.9%，焦炭企業庫存下降30.5%。

農產品方面，8月中旬豬肉價格均值上漲（8.03%，前值4.39%），蔬菜價格均值上漲（7.15%，前值2.21%），鮮果價格均值下跌（-3.15%，前值-7.08%）；工業品方面，煤炭價格均值下降（-2.33%，前值-0.2%），原油價格均值下降（-3.06%，前值-1.3%），水泥價格均值下降（-0.87%，前值-1.61%），鋼鐵價格均值上漲（3.57%，前值-0.17%），有色價格均值下跌（-0.37%，前值-5.34%）。

二、金融市場方面，資金價格整體上行，到期收益率整體上行，人民幣兌美元貶值，全球股市下跌，國內工業品漲跌互現。

貨幣市場方面，上周央行凈投放資金2965億元，資金價格整體上行，資金面有所收緊。從資金投放量來看，上周央行凈投放資金2965億元，其中逆回購投放1300億元，國庫現金定存1200億元，MLF投放3830億元，MLF到期3365億元。需注意的是，受4月MLF置換影響，本月MLF置換量為630億元。上周，受月中繳准、繳稅及疊加政府債券發行繳款等因素影響，資金價格上行明顯，資金面出現邊際趨緊跡象。繼15日央行超額續作MLF，加之16日央行重啟公開市場操作後，流動性得到補充，資金價格漲幅有所收窄。隨著稅期擾動消退，及其它擾動因素未造成流動性大幅收緊，流動性仍保持合理充裕。

資金價格方面，上周R001上行76bp，R007上行43bp；DR001上行76bp，DR007上行34bp。R001-DR001持平前值,R007-DR007上行9bp。R001-DR001持平前值，R007-DR007走闊，表明銀行融出資金意願保持不變，非銀機構融資成本上升。

債券市場方面，到期收益率整體上行，期限利差收窄，信用利差走闊。上周，債券市場流動性有所收緊。受通脹預期抬升，及國內地方債發行提速等影響，債券市場繼續走弱。上周，到期收益率持續上行，短期到期收益率較長期上行更多。期限利差收窄，信用利差走闊。具體來看，1Y國債到期收益率上行16bp，1Y國開債到期收益率上行34bp；10Y國債到期收益率上行10bp，10Y國開債到期收益率上行10bp；1YAAA企業債到期收益率上行16bp，1YAA企業債到期收益率上行16bp；10YAAA企業債到期收益率上行10bp，10YAA企業債到期收益率上行10bp。

外匯市場方面，人民幣兌美元貶值，美元指數下行，即期市場交易量上升。上周，在岸人民幣兌美元貶值0.4%。由於土耳其危機的持續發酵，市場避險情緒升溫，同時受美國零售銷售增幅超預期的支撐，上周初美元持續走強，美元指數強勢上漲，在上周三逼近97關口，人民幣受拖累一路下跌。上周四，中美貿易談判重啟的消息，使得貿易緊張局勢稍有緩解，非美貨幣自低位迅速反彈，拖動美元指數小幅走低，人民幣最終守穩7.0關口。美元兌英鎊升值，美元兌歐元和日元均貶值，美元指數下行。

股票市場和商品市場方面，全球股市下跌，黃金價格下跌，原油價格下跌，國內工業品價格漲跌互現。國內股市方面，上證綜指下跌4.5%；創業板指下跌5.1%。國外股市方面，道瓊斯指數上漲1.4%，納斯達克指數下跌0.3%，德國DAX下跌1.7%。國內商品方面，螺紋鋼價格上漲6.6%，鐵礦石價格下跌0.4%，焦炭價格上漲11.1%。國際大宗商品方面，COMEX黃金價格下跌2.2%；ICE布油價格下跌1.3%，LME銅下跌3.6%。

風險提示：1.名義利率上升，同時物價下滑，實際利率上行將對經濟增長產生較大的下行壓力；2. 金融去槓桿疊加貨幣政策趨緊，令政策層面對經濟增長的壓力上升，導致階段性經濟增長失速；3. 內外部需求同時下降對經濟產生疊加影響。

特別申明

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