豆類價格波動大 豆粕期權市場結構特徵分析
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本文來源：中信期貨
專題摘要
1、IV與HV的重心走勢較為一致，但IV與HV仍有偏差，直接根據HV的趨勢與大小來判斷IV的波動具有較大的風險。
2、我們並不能簡單的判斷在豆粕期貨價格上漲或下跌過程中總是伴隨著波動率水平的上升或下降。波動率水平的變化本質上反映的是價格運行速度，我們可以基於基本面的研究來預判期貨價格的運行速度。
3、在上漲（下跌）行情中，標的資產價格走勢與看漲（看跌）期權的價格走勢較為一致，與看跌（看漲）期權的價格走勢負相關性較高。
4、隨著時間的流逝以及期權實值（虛值）程度的加深，波動率對期權價格的影響逐步減弱。
5、隨著到期日的臨近，期權時間價值的損耗對期權價格的影響逐步增大，但Theta值受波動率的對沖影響明顯。
6、當期權處於平值狀態時，合約的活躍度較高；當期權處於深度實值或深度虛值狀態時，合約的活躍度降低。隨著標的資產價格的變動，各行權價的期權合約價值狀態也在不斷變化，合約的活躍度也隨之調整。
一、豆粕期價HV與期權IV關係
從豆粕期貨活躍合約HV波動範圍看，HV(30日)基本處於[9%，35%]的範圍，HV(60日)基本處於[10%，35%]的範圍。儘管HV(30日)和HV(60日)的統計周期不相同，但二者的上限比較接近，而HV(60日)的下限略高於HV(30日)。從HV季節性波動規律看，每年的4-8月份HV呈現上漲趨勢，9-10月份呈現回落，這與美豆的季節性炒作因素不謀而合，4-8月份為美豆的種植和生長期，豆類市場價格波動較大。
IV與HV的重心走勢較為一致，但IV與HV仍有偏差，直接根據HV的趨勢與大小來判斷IV的波動具有較大的風險。從IV與HV走勢圖看，二者重心走勢較為一致，但IV值較HV仍有較大偏離，特別是期權臨近到期時，IV的波動較大且偏離HV值較遠。
因此，我們可以利用HV的季節性走勢和歷史波動範圍來判斷IV的重心走勢和常規波動區間，但不建議直接根據HV來指導交易IV。
二、豆粕期權IV與豆粕期貨價格關係
市場上流傳著「在價格上漲過程中伴隨波動率水平的下降」的觀點，在豆粕期貨期權市場中這一觀點並不成立。例如，M1801合約在2017年6月和7月的上漲行情中伴隨著隱含波動率的上升；M1805合約和M1809合約在2018年2、3月份的上漲行情中均伴隨著IV水平的上升。因此，我們並不能簡單的判斷在豆粕期貨價格上漲或下跌過程中總是伴隨著波動率水平的上升或下降。波動率水平的變化本質上反映的是價格運行速度，我們可以基於基本面的研究來預判期貨價格的運行速度。
例如，2017年6月底USDA大豆種植面積發布後，市場開始炒作天氣，擔憂美豆單產將會下調，美豆帶動豆粕價格快速上行，豆粕期權的IV持續上升。因此，在USDA6月種植報告發布前是一個較好做多IV的時點。
三、期權價格與方向、波動及時間的關係
在上漲行情中，標的資產價格走勢與看漲期權的價格走勢較為一致，與看跌期權的價格走勢負相關性較高。例如，對於M1805合約，其價格走勢與M1805-C-2900的價格走勢較為一致，相關性達到0.6以上，且Delta值走勢與M1805-C-2900價格走勢基本一致，表明標的資產價格的變動可以很好的解釋期權價格的變動趨勢，通常標的資產價格的方向可以解釋期權價格60%以上的變動。
隨著時間的流逝以及期權實值（虛值）程度的加深，波動率對期權價格的影響逐步減弱。例如，對於M1805-C-2900合約，隨著到期日的臨近和M1805價格的上漲（期權實值程度加深），M1805-C-2900合約的Vega值逐漸趨近於零（儘管臨近到期時期權合約的IV水平上升），表明IV對期權價格的影響逐漸降低。
隨著到期日的臨近，期權時間價值的損耗對期權價格的影響逐步增大，但Theta值受波動率的對沖影響明顯。例如，M1805-C-2900合約在臨近到期1個月左右的時間，期權合約的Theta絕對值顯著變大，表明期權臨近到期時時間的流逝對期權的價格影響較大。但是，Theta值自身受波動率對沖影響較大，例如M1805-C-2900合約臨近到期時IV水平顯著增加，導致Theta值趨向於零，從而對衝掉一部分時間價值損耗。
另外，期權臨近到期時，如果期權的實值程度不斷加深，則期權的時間損耗就越大。
四、豆粕期權價值狀態與活躍度關係
當期權處於平值、淺虛值或淺實值狀態時，期權的持倉量和成交量較高，另期權持倉量在期權臨近到期時持倉量持續減少。例如，在2017年9月至2018年1月份期間，M1809-C-3000合約Delta值基本在0.2-0.3，表明期權處於深度虛值狀態，此時M1809-C-3000合約的成交量和持倉量較低，即該合約的活躍度較低。2018年2月份至6月份，隨著標的資產價格的上漲，M1809-C-3000合約的實值程度不斷加深，該合約的持倉量和成交量不斷增加（合約活躍度上升）。同樣，當M1809-p-3000/3200合約趨向平值期權時，合約的活躍度將會增加；反之，合約活躍度呈現下降。
因此，當期權處於平值狀態時，合約的活躍度較高；當期權處於深度實值或深度虛值狀態時，合約的活躍度降低。隨著標的資產價格的變動，各行權價的期權合約價值狀態也在不斷變化，合約的活躍度也隨之調整。
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