我是如何思考匯率波動的-wangdizhe原創

這一次人民幣的貶值和 2015年那次不同是。。。是真正的貶值。。因為上一次只是對美元貶。。而對日元以及歐元是小幅升值的。。所以那時貶值只是一種平衡。。而這次是對所有主流幣種貶值的。。記得2017年初時候人民幣也有過一次快速的貶值。。那時候貶到6.9633。。結果國家出手。。人民幣開始升值。。這次的劇本也有點像。。。似乎一旦匯率接近1:7的時候。。人民銀行就不淡定。。。它在擔心什麼？人民幣貶值正好可以沖銷美國近來對中國逐漸加緊的經濟制裁。。貶值會增加出口競爭力。。但是過度的貶值。。會影響人們持有本幣的信心。。同時導致資本市場以及樓市的估值均值下降。。尤其土耳其那邊出問題。。這種警鐘似乎更加的明確。。再說7是一個重要的整數心裡點位。。所以央行的這種不淡定甚至是值得同情的。。

面對複雜的國際情況。。尤其是近來資本市場破位2700之後。。其實加息幾乎是不可能的了。。。因為在這個如果 選擇加息的目的只有2個：一個是讓人民幣對美元匯率回升或者穩定一些。。第二個就是抑制通脹。。而如果通過市場觀察可以看到10年期國債的利率已經從幾周前的3.45到了3.61%。。暗示資金有些緊張。。這個時候央行要是出人意料的選擇加息。。比如跟著美聯儲9月份漲25個基點。。。敏感一些的人會察覺到這隻能說明一個問題。。就是匯率要出大問題的。。。。因為在實體經濟如此不好的時候。。以及資本市場破位之時。。甚至於10年期國債已經升速提高的時候。。還這麼選擇。。就是承認了匯率可能要出問題。。不得不犧牲實體經濟發展的速度先要去救匯率。。。

這是很小概率的事件。。但是之所以在此我想說的是。。。如果出現了。。那麼要嗅覺要敏銳。。也就是加速的換美元。。因為中國央行的智囊。。不斷的總結著各個金融危機的樣本。。其中的1990年日本泡沫的例子他們不會忘記的。。。那時候的日本就是在類似的抉擇中。。主動選擇了加息。。而導致的崩盤。。所以如果知道前車之簽但是還是不得不為之。。只能說明9月份如果中國跟隨美聯儲加息的話情況比當年的日本還要糟。。。因此其實很有意思。。表面上美聯儲9月份還有12月分別都要加25個基點。。但是其實世界看的是中國央行的反應。。。因為這可以看出中國經濟真正的底牌。。

隨著香港和a股的互通。。這暗示著一旦發生危機的話。。其實傳導到a股的速度會比2008年更快。。當然了這是低概率事件。。。但是分析的時候不能有死點。。畢竟1998年的俄羅斯就是因為小概率的國債違約而導致長期資本公司破產的。。

當然了。。如果細緻的看近期人民幣貶值之後。。央行的數據。。就會發現。。近期確實是人民幣真的第一次對所有主流貨幣的貶值。。但是整個貶值過程中外匯占款卻在不斷增加。。甚至於增幅還創了新高。。。這等於是隱約的看到了央行的底牌：它沒有主動的消耗美元來拯救人民幣匯率。。。至少在2018年7月底之前央行認為貶值是好的。。。直到接近7了。。才給了一些政策導向。。而且似乎依然沒動真格的。。

也就是依然沒有像香港金管局那樣動了真金白銀的拯救港幣那樣救人民幣。。。這似乎有點意思。。。也許僅僅是想控制貶值的速度，而不想改變貶值的方向。。。看到這裡的話。。其實中產應該有本能的警惕。。因為2015年811匯改之後在2016年時候人民幣匯率是反彈了很多的。。以至於很多人覺得在那時候換美元早了。。自此之後他們把心裡美元匯率的價格錨定鎖為6.2-6.4之間。。但是歷史不是簡單的重複。。這次的情況顯然比2017年初那次加速貶值複雜的多。。所以只要美元兌人民幣在6.5-6.6區間我就會出手一些的。。

因為從央行的行動看。。。它顯然考慮了蒙代爾的不可能三角理論。。在必要是時候。。要保證貨幣政策的獨立性。。以及控制外匯的自由流通量（吸取1998年亞洲經融危機馬來西亞央行的教訓）。。那麼剩下的最後一點就是：只能放棄外匯匯率的定價權。。至少是部分的。。。這挺有意思的。。因為就像一道排除法的考題。。一旦知道放棄3個中的哪1個。。就會同時明白要保全3個中的哪2個。。。

老巴說過。。分析宏觀是沒用的。。但是其實頭腦靈活些的話。。會考慮一些情況。。活用多學的金融知識。。也就是在2700點時候。。如果隨著本幣的貶值。。a股的估值重心必然是緩慢向下的。。而港股則相反。。本來估值就不高。。香港外匯管理局由於法律規定必須錨定美元匯率。。所以只要3700億美元儲備無憂。。港幣就接近於美元匯率。。因此機會有2：

一個是當人民幣匯率破7之後。。a股會加速的悲觀。。即使不是戴維斯雙殺。。也會有些好公司pe跌倒15左右（現在是20pe）。。當破位放量時候。。由於股權融資功能的喪失。。會繼續推高債務成本。。這樣的話。。會讓資金更加的緊張。。估計10年期國債要破4%。。其實這等於就是加息了。。故而一旦破位於某個點。。證監會必須拿出點像樣的動作。。比如降低印花稅。。或者其他的。。但是由於政策底永遠都不是最後的底。。所以必須等到它停止ipo。。或者降低ipo速度（現在一天幾家的速度全球第一）。。。特別注意一下這裡的邏輯。。。有時候加息不是像課本寫的那樣的。。它有被動的情況加息的。。

其實當年1990日本央行也是精英雲集。。他們選擇主動加息既有無奈也是一搏。。因為在股權融資時效或者降低時候。。如果央行不主動的打開流動性閥門。。隨著債券融資成本的提高。。就等於是加息了。。這點日本央行當年看的很清楚。。他們不像有些書里寫的是廢物。。恰恰相反。。他們是一種無奈的妥協。。

故而在2700點之後。。主要看的是匯率。。而不是基本面。。因為這個時代對投資者素質要求是很高的。。。已經不是報表所能涵蓋的了。。會計知識擁有估值的優勢。。但是如果維度不夠。。。會模糊審時的嚴謹。。在全球化投資的時代。。對利率和匯率的敏感。。決定了一個投資者預警的疆域。。會報表的分析是基本功。。它永遠不會過時。。但是有一點。。它在判斷系統風險時候常常是無用的。。因此這篇文章我用文字勾勒了我是如何通過匯率思考估值的機會的。。

繼續我們的分析吧。。。a股隨著低估。。會有補倉的機會。。但那一定是在縮量之後的。。尤其是隨著餘額寶之類的穩定破4%。。前期的話補倉是不能急的。。因為一定有炮灰害怕跑不贏6.5%的gdp而先進去的。。所以只能靜靜的等。。。。等著點殺的機會。。具體說就是pe15倍。。pb3倍以下。。估值率在10年期國債附近。。也就是4%-4.5%。。當所有人都認為國家不行的時候。。就是最好的機會。。因為不要忘了前面的假設。。它有央行貨幣的獨立性。。也可隨時控制外幣的流逝速度。。。這暗示在萬不得已之時。。國家必須得讓資本市場增加活力。。因為如果都用信貸融資的話。。就會恢復1998年時候國有銀行的故事。。大量的產生壞賬。。最後的沖銷還得是印錢。。但由於現在的銀行都是上市了。。和那時候不同了。。故而還不如放準則出來。。讓國家投一部分。。券商投一部分。。共同抱團（很像2015年那次救市）。。因此靜靜的等著別人在a股頹然即可。。然後在他們哭著把東西給你的時候。。稍加審視的加入自己倉位即可。。。這是第一種掙錢方法。。在a股中如何成為獵人而不是獵物。。

第二種是：當香港可以錨定美元時候。。。註定港幣兌人民幣會慢慢升值。。所以既然看出人民幣這次貶值的長期性。。那麼可以在港股低點位進去。。而且特別說一下。。對於中產。。這是一種必須。。因為美國本土那邊已經創了新高了。。機會不是很好。。國內房產稅箭在弦上。。所以其實如果想避免1998年俄羅斯中產那種匯率暴跌之後悲慘的故事。。希望只能在香港。。當然了要隨時注意香港金管局的美元儲備情況。。一旦3000多億美元儲備頂不住了。。就需要回到美國本土資本市場。。

這在本質上是一種對沖。。因為匯率貶值的話。。由於有港股直通車。。會越發的有內陸投資人進入香港。。尤其是股息率高的公司。。所以一旦香港資本市場由於人民幣問題被波及。。可以利用短期的脈衝貶值機會購入股息率高的公司。。具體為股息6%以上。。這一方面等於增加自己的美元資產（港幣錨定美元）。。一方面腳踩著a股反彈的機會。。等於是白送一個看漲期權。。。如果香港不動或者接著跌。。那麼就隨它去吧。。因為那一定伴隨著a股跌的更慘。。比如如果匯率破8%了。。那麼股息率可就不是6%了。。而如果加上匯率折算就是7%或者更多了。。注意一下gpd是6.5%。。所以等待也沒什麼的。。。因為已經跑贏通脹了。。

以上分別是通過分析得到一個結果。。匯率是一定會緩慢的貶值的。。然後沒有停在哪裡。。而是繼續問一個樸素的問題：既然知道這些，那麼怎麼掙錢。。。。設計出的2種掙錢模型。。一般學院派的不足就在於此。。他們分析出理論的一個解。。。比如：知道人民幣貶值是一定的。。就結束了。。其實那不過是開始而已。。往後的建模更加重要。。因為那是一個關於如何掙錢的實踐。。而不是一般的學術討論。。

繼續我們的思考吧。。。也就是如果不加息的話。。其實央行是可以繼續降存准的。。這樣的話等於是釋放流動性。。增加貨幣供給。。。讓債券市場利率下降一些。。同時這樣自然有利於a股估值的提升。。當然了最重要的可以緩解實體經濟融資的困境。。。有利於就業。。。。。這等於是繼續中國版的qe。。寬鬆的貨幣政策勢必會使得人民幣匯率承擔很大的壓力。。尤其在美國不斷加息的情況下。。這一定加速人民幣貶值的速度。。。同時隨著遊資的撤離這種貶值在局部還會更加的凸顯。。。因此在a股市場上。。由於資金的減少。。同時會使得a股的估值由於資金量的減少而向下修正。。真實的市場遠比教科書複雜。。比如在這裡。。一個降存准。。可以同時對a股產生利多和利空。。

但是注意一下細節。。。降存准也可降低債券定價。。比如把10年期國債利率降低為3.4%。。這樣對非上市公司而言。。就是債券融資利好。。所以對實體是利好的。。這點央行看的很清楚。。因為所謂的不好僅僅是由於匯率貶值而引起的外匯儲備降低。。也就是增加了外資企業結算外匯時候直接流出的那部分。。這是降存准唯一的不好的地方。。而這個情況。。其實央行也是有準備的。。比如它可以提高遠期結匯的風險準備金。。以降低炒匯槓桿。。也就是提高做空人民幣匯率的成本。。。實在不行的話。。就像香港金管局那樣投點真金白銀進去穩定一下。。所以其實央行在這個的操作上是緊盯著香港那邊 的。。。因為如果香港金管局那邊投了真金白銀控制不住局面（比如1998年）。。。央行這邊必須重估整個戰略的意義。。也就是就會像那時朱總理承諾人民幣不貶值一樣。。只要不出現極端的金融風險。。。從以上的推理大致可以看出。。主要就是要延續降存準的計劃。。。這等於是宣告人民幣會有計劃的貶值。。。

注意一下。。今年3月份央行沒有下決心這樣。。因為當時中國央行跟著美聯儲提高了MLF利率。。但是到6月份就變了就不跟著美國提利率了。。所以這次的貶值是不同的。。。它是第一次真正意義的貶值。。而且這可能僅僅是開始。。很多人中產以為會和2016年一樣有匯率反抽。。但是我並不那麼樂觀。。因為一定是實體經濟遇到比較大的問題了。。央行那邊才下定決心讓匯率有計劃貶值的。。否則的話這不利於人民幣剛成為國際儲備貨幣。。也不利於一帶一路戰略的發展。。畢竟短期看。。有利於實業 。。。但是長期來看是不利的。。

尤其是香港金管局那邊壓力會越來越大的。。隨著貶值的不斷加劇。。比如突破7.5%-8%之後。。。國內的中產會慢慢的反應過來。。由於外匯管制的加緊。。只能通過港股直通車來買入港幣計價股票對沖可能的外匯風險。。這個時候不好判斷香港的情況。。因為以前的文章中特別說了。。香港金管局有自己的問題。。那個問題也不小。。就是它必須和美國同步或者更大幅度的加息。。以平衡它長期流動性過剩的後遺症。。這裡面的掙錢機會也有2個。。。一個是乘著國內大部分人沒反應過來貶值是長期性的。。一旦央行出手爆倉外匯空頭的時候。。果斷在均值點位補倉。。比如這次到6.6左右就可以加。。。同時防備美國股市那邊的高位回調。。因此觀察回調時候被美國錯殺的中概股。。比如鑫苑置業這樣的股息率高達9.26%的。。。或者美國本土的一些reits。。。

至於第二個機會就是。。在香港先做好功課。。觀察香港公用事業股票的估值。。比如中電。。港鐵。。港燈。。因為如果你細緻看到了盤面會發現香港人是不傻的。。近1周內。。比如雲南水務。。北京控股等大陸上市創了新低。。但是剛才說的港燈之類的卻非常抗跌。。。因為港人已經感到人民幣的要有計劃的長期貶值。。所以主營以人民幣計價的公用事業股票是跌的很多的。。但是以港幣計價的。。在避險時候大家一開始都是湧入。。故而居然沒有跌。。之所以要看香港本地的公用事業股票。。是因為那是一個風向標。。。他們的股息都比較高大概5-6%。。。。而且一般都是經營性現金流不錯。。如果他們補跌了。。才說明市場的恐慌。。也就是寧可不拿5%的股息了。。去領個3%貨幣基金利息。。這說明人們對未來看法很悲觀。。這是觀察香港市場溫度的一種方法。。。一旦這種情況發生。。。必然有一些公司被錯殺。。可以分批補倉。。

當然了以前的文章就說過了。。香港的危險在兩點。。一個是房價必破。。還有一個是美國資本市場估值太高。。。其中美國那邊的影響永遠是一把劍在頭上。。。所以這也是為什麼必須看股息率。。。至少5%-6%才可才可投。。。這點是鐵律。。香港的reits需要迴避。。因為日後它會隨著房價的破滅被重創。。唯一看好的是那個匯賢房地產信託（也就是王府井的東方廣場）。。有效期是30年。。計價方式是人民幣。。但是股息率8%以上。。。

以上我就是通過匯率的變化的一些思考。。。。關注央行的舉動。。洞察出它真的要做什麼。。然後以此為基點。。捕捉機會。。。。外匯和利率是捕捉機會的一個新維度。。這點是很多投資者沒體會到的。。。

2018.8.21 夜 wangdizhe

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