上市公司併購相關的評估與定價

最新 08-28

秘姐有話說：

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最近小夥伴在問評估定價的事，可能是因為平時接觸的少，所以今天就來叨叨一下。

在估值方法上，原本的估值方法主要是成本法、市場法和收益法。

成本法是指在評估資產時按被評估資產的重置或再生產的現行成本扣減其各項有形損耗和無形損耗來確定被評估資產價值的方法，即首先估測被評估資產的重置或再生產成本，然後估測被評估資產已經發生的各種價值損耗，包括實體性損耗、功能性損耗及經濟性損耗，並從其重置成本中予以扣除，得到的差額作為被評估資產的評估值。

市場法是基於類似資產應該具有類似價格的理論推斷，其理論依據是「替代原則」。市場法的實質是在市場上找出一個或幾個與被評估企業相同或近似的參照企業，在分析、比較兩者之間重要指標的基礎上，修正、調整企業的市場價值，最後確定被評估企業的價值。運用市場法的評估重點是選擇可比企業和確定可比指標。

收益法又稱收益還原法或收益本金化法，是國際上公認的資產評估基本方法之一。資產評估是通過估算被評估資產對象在未來期間的預測收益，選擇使用一定的折現率，將未來收益一一折成評估基準日的現值，用各期末未來收益現值累加之和作為評估對象重估價值的一種方法。其適用條件要求是：評估對象使用時間較長且具有連續性，能在未來相當年內取得一定收益；評估對象的未來收益和評估對象的所有者所承擔的風險能用貨幣來衡量。顯然，資產評估的收益法涉及預期收益額、未來收益期、折現率這三個基本參數。收益法的核心問題就是確定預期收益額、未來收益期、折現率。

那麼上市公司收購標的公司股權或者資產到底採用哪種評估方法比較合適呢？

一般也分三種情況，第一是達到重大資產重組標準的，因為有《上市公司重大資產重組管理辦法》做了約定：

在實務操作中，成本法很少用來作為作價依據，通常都作為輔助方法驗證評估結果，簡言之，滿足法規要求（兩種評估或估值方法）來湊數。但也有例外，比如雙錢股份定增華誼集團的交易中，因新材料公司的特殊情況只採用了一種方法進行評估，公司及中介機構對此進行了充分的披露最終得到了監管部門的認可。

收益法和市場法是普遍採用的估值方法，但二者卻並不完善。就市場法而言，由於其適用條件比較嚴格，必須有足夠參考意義的樣本才可以，但國內資本市場尚處發展期，細分行業可比樣本並不多，在一定程度上限制了市場法的使用。收益法增長率假設、預測期和永續期安排、折現率選擇不能完全匹配現在行業的變化，實務中常用的現金流折現法也只能解決傳統行業的問題。因此，不少好的互聯網企業因為國內無法對其合理估值定價而選擇海外上市。

從歷年證監會審核要點來看，針對不同評估方式的主要關注點如下：

1、成本法

（1）重置成本的確定是否有充分、合理的依據，取值是否符合有關部門最新頒布的標準。

（2）成新率的計算是否符合實際，而不是主要依賴使用年限法；是否對建築物、設備進行必要的實地測量、物理檢測；壽命期的測算是否通過對大量實際數據的統計分析得出。

2、市場法

參照對象與評估標的是否具有較強的可比性，是否針對有關差異進行了全面、適當的調整。例如：是否充分考慮參照對象與評估標的在資產負債結構、流動性、股權比例等方面的差異成新率的計算是否符合實際，而不是主要依賴使用年限法，是否對建築物、設備進行必要的實地測量、物理測驗；壽命期的測算是否通過對大量實際數據的統計分析得出。

3、收益法

（1）評估的假設前提是否具有可靠性和合理性。

（2）對未來收益的預測是否有充分、合理的依據，包括但不限於是否對細分行業、細分市場的歷史、現狀及未來進行嚴謹分析，所做預測是否符合產品生命周期曲線、是否符合超額收益率等通常規律（如特定公司或產品在較長周期後難以再獲取超額收益）；未來收入是否包含非經常性項目；未來收入增長是否與費用增長相匹配等。

（3）折現率的計算是否在無風險安全利率（通常取無風險長期國債利率）的基礎上考慮了行業風險（以方差或其他形式求出）及公司各部風險並進行調整。

其實細心的小夥伴會問，《重組辦法》裡面已經規定可以不以評估結果為依據啦~

那麼也就是說上市公司重大資產重組，評估報告不再是硬性要求。但是上市公司作為公眾公司其需要面對股東及監管機構，需要就其交易價格的合理性進行必要的說明，假設沒有評估或者估值報告，那麼接下來的定價環節就會比較困難，如上市公司管理層解釋交易作價、獨立董事發表意見、董事會表決，公眾投資者也不好理解交易有沒有利益輸送等。因此，實踐中幾乎所有交易都以估值報告作為價格合理性支撐，多數是評估機構出具報告，少數採用券商估值報告的方式。