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導語：對於從未盈利且虧損不斷擴大的特斯拉而言，資本市場可算得上是「恩主」：華爾街一直支撐著它「燒錢」，還一次次將它挽救於破產邊緣，使其估超越了美國傳統汽車三巨頭。然而，馬斯克並未對此感恩戴德，反而屢次直言希望擺脫華爾街的束縛。這個資本寵兒坦承自己壓力巨大，並「經常靠吃安眠藥幫助緩解失眠」。可見，家族企業上市絕非一勞永逸，很多時候反而會帶來新的挑戰。

在上市公司CEO裡面，論起「男神經」恐怕沒有人比得上埃隆·馬斯克。Twitter網友形容他是那種「剛在Tinder（手機交友APP）上完成配對就會開始籌備婚禮的人。」

17天前，他突然在推特上發文稱要將特斯拉私有化，聲淚俱下訴說上市後各種壓力與限制，17天後，他又無奈公告稱終止私有化，中心意思是「沒錢、沒精力」。也許對於剛剛脫離Model 3「產量地獄」的特斯拉來說，儘快實現產能擴充、走出資金困局，才是最現實的選擇。但此次鬧劇足以說明身為上市公司CEO，馬斯克心中確實有不少難言之隱。

近年國內家族企業熱衷於上市，但上市絕非一勞永逸，很多時候，反而給企業以及企業家帶來更多的考量因素，以及全新的挑戰。

坐懷不亂的只剩下華為了

曾幾何時，一個被媒體稱為民企「不上市聯盟」的矩陣，在資本圈裡顯得尤為吸睛。還記得那段押韻的順口溜嗎？「永不上市老四家，順豐華為老乾媽，還有一個娃哈哈。」眼下資本運作大行期道，企業上市蔚然成風，越來越多家族企業連夜趕科場，「不上市聯盟」中，只剩下股權極為分散與複雜的華為仍然堅持獨善其身。

在「不上市聯盟」中第一個「反水」的是順豐，早在2017年2月份順豐就在深交所上市。順豐CEO王衛2011年曾經在接受媒體採訪時表示，「順豐不能為了錢而上市，上市後企業就變成一個賺錢的機器，每天股價的變動都牽動著企業的神經，對企業管理層的管理不利。」要知道，在上市之前，王衛只在2013年進行過唯一一次融資，並藉以向重資產轉型。有人說，順豐之所以一改對上市的態度，是王衛意識到，順豐和競爭對手的戰爭已經上升到資本層面。這也許同樣能解釋其他不上市聯盟公司放棄立場的原因。

如今，曾在2015年底宣布「5年內沒有IPO計劃」的小米早已登陸香港市場。曾經以「娃哈哈不差錢，沒有通過上市融資的需要」而自得的宗慶後，自去年底以來就改了口風，表示「可以考慮上市」。未被編進老四家但發展多年堅持不上市的農夫山泉，最近又被曝出已經完成第一期上市輔導，備受業內期待。老乾媽前段時間獲深交所調研，雖然公司方面澄清並沒有上市的打算，但仍然被理解為公司已進入上市培育期。所謂「不上市聯盟」，儼然名存實亡。

北京大學經濟學院理論經濟學博士後邵赤平認為，對於「不上市聯盟逐漸瓦解」這個現象，不能單純看錶象，要看每個企業的發展戰略是否發生了變化。因為決定是否上市，是企業發展過程是一個重要的決策。

上市不上市本身是一個特別受爭議的事情。有的人認為家族企業應該保持傳統的「原汁原味」，企業公眾化以後，會涉及信息披露、市場對接等許多問題。

邵赤平自己是兩家公司的董事長，他指出，是否與資本市場對接是企業的自主的行為，是企業制定發展戰略時需要重點討論的內容。企業在發展的不同階段，會根據市場和企業的狀況調整其發展戰略，對於上市不上市，也會做出更加貼近實際的判斷和決策。不排除有些企業一開始不想上市，但隨著市場變化，企業的發展戰略亦發生調整，從而選擇上市。

上市「找錢」成本可能遠超想像

今年以來，經濟環境低迷，一級市場融資吃緊，越來多企業尋求上融資。有統計顯示，僅上半年就有200家企業申請在港IPO。然而繁花似錦的背後，上市公司的各種是是非非也被一點點曝光出來。

從資本寵兒到「過街老鼠」，對拼多多來說，只用幾天時間。

7月26日，中國社交電商平台拼多多正式在納斯達克上市，上市當天股價勁升40%，這家成立3年、用戶號稱超3億的新公司，估值約300億美元市值，成為一時佳話；但好景不常，上市之後，拼多多迅速陷入「假貨漩渦」，觸發了國內外各方質疑，引發股價暴跌。不僅被國家市場監督管理總局點名，等待它的還有代表美國投資者的6家律師事務所漫長的集體訴訟。拼多多IPO雖已一錘定音，但是上市對公司本身是喜是憂，猶未可知。

邵赤平說，股權融資是成本最高的一種融資手段，變成公眾公司需要付出高成本承受大壓力，甚至有些企業，在後來算賬的時候，發現自己過早或者過多的跟資本市場對接，付出的代價會很昂貴。這個觀點用來指拼多多，最合適不過。

另一個為了上市不計成本的公司是小米。小米在港上市上波三折，除估值一降再降外，CDR發行也被延期，被媒體形象的描述為「流血上市」。外界對小米上市的動機以及結果分歧極大。有人認為小米礙於資本脅迫，哪怕犧牲估值也要及時IPO，也有人認為小米抓住了上市良機，為後續發展儲備了真槍實彈。實際上，小米急於上市原因複雜，但其中重要的驅動之一，是與資本之間的對賭協議。據小米此前的CDR招股書，小米公司與優先股股東之間有對協議，如果公司在2019年12月23日前沒有完成上市，則需要贖回，這可能給公司經營和財務造成較大風險。

想必小米CEO雷軍對俏江南記憶猶新。2011年及2012年，年前俏江南分別在內地及香港申請上市折戟，鼎暉投資要求創始人張蘭按對賭協議高價回購股份，雙方發生激烈矛盾衝突，張蘭甚至向媒體坦言「最大錯誤是引入鼎暉投資」。後來，張蘭被迫出售俏江南股權，幾番糾紛下來，張蘭終於喪失了俏江南的控股權，並徹底出局。

對賭協議在當今投資界已經是屢見不鮮的事。連曾經的首富王健林也未能免俗。王健林在為萬達商業引入340億元戰略投資的同時，不僅與投資方簽訂2023年10月31日前完成上市的協議，另外還承諾2019年租金的凈收益要達到190億元，如果低於這個數值，投資方有權要求萬達方面給予其現金補償。正是這種對賭無協議，成為企業上市過程中最讓人詬病的一環。

慧豐家族管家合伙人陳度麟指出，很多企業家現在對上市的目的性並不明確。很多企業並不是需要上市融資，而是被資本推著上市。很多公司在引進投資人的時候，都對上市時間提出具體要求，規定某個時間內必須上市，如果不上市還需要接受懲罰。這使得可能本想穩穩噹噹去發展的企業，反而受到了限制。

在陳度麟看來，這種對賭協議很多時候像是飲鴆止渴。一旦企業經營過程出現障礙，比如說經濟不太好等不可逆轉的影響，在協義期間內沒有達成上市目標，企業將損失慘重。至於後續企業發展命運如何，並不是資本關心的問題，資本的最終目標只是盈利。

在這樣的背景之下，驅動很多公司上市的原因，根本不是自身真正的需求，而是變成資本遊戲，被資本推著走，使得腳踏實地去經營的企業家越來越成為稀缺資源。

資本寵兒馬斯克靠安眠藥入睡

企業上市如鯽過江，市場上亦有不少專家指上市是大勢所趨，企業要做強大做，必須藉助資本市場。然而，現實中仍然有許多例子，能佐證企業即使不上市也能發展好。國內有華為，國外有世界最大的傢具企業宜家、有食品業寶潔之稱的美國瑪氏、美國擁有150年歷史的私營家族企業美國嘉吉公司（Cargill）以及世界最大的汽車零部件供應商德國博世（BOSCH）。

這些不上市企業普遍認為，不上市才能保證公司管理的獨立性，創新能力，以及對利潤的完全控制，更有利於公司長遠發展。任正非甚至曾經說過：「我們之所以能超越同業競爭對手，原因之一就是沒有上市。」

邵赤平指出，企業上市要面臨以下幾個問題：首先是股權會被稀釋；第二是對企業的控制力會削弱；第三是決定上市之後，還需要繼續付出代價。一旦企業變成公眾公司，自然會受到更多壓力，單單信息披露就非常複雜。此外，家族企業上市之後，家族財富傳承方式也會發生變化，因傳承而引發的股權比例發生變化，更會對公司其他股東造成影響。他認為，上市是企業發展的必經階段這個命題並不成立，需要針對企業的實際情況——包括市場、產品等方面去綜合考慮。

身為上市公司CEO，華爾街資本寵兒埃隆·馬斯克對於企業上市的是是非非，最有發言權。特斯拉是一家從未盈利且虧損不斷擴大的公司，正是資本市場一直支撐著它「燒錢」，並一次次將它挽救於破產邊緣。自上市初至馬斯克宣布私有化，特斯拉的股價飆升了近21倍，市值達到了630億美元，比美國「傳統汽車三巨頭」通用、福特和菲亞特克萊斯勒的市值還要高。按常理，馬克斯應該對華爾街感恩戴德，但實際上，作為造車界的「喬布斯」，馬斯克心懷夢想而對快速盈利並不感興趣。他私底下一直對資本市場頗多微詞，屢次表達希望擺脫華爾街的束縛。

早在去年11月，《滾石》雜誌對馬斯克的採訪中，他就直言不諱表示，「真希望特斯拉是一家非上市公司，成為上市公司之後真的降低了我們的效率。」更經典的一個場面是，今年5月份，馬斯克在第一季度的投資者電話會議上公然拒絕回答兩位知名分析師的提問。此舉在當天影響了特斯拉的股價，使其在不到20分鐘的時間裡，跌去了5%。有投資者當即表示馬斯克不夠穩重，應該被剝奪CEO職位。馬斯克卻憤怒回擊，指如果人們那麼擔心價格波動，就不應該買特斯拉的股票。

與華爾街對峙使馬斯克身心疲憊。8月中旬，他在接受《紐約時報》專訪時坦言自己面臨巨大壓力，工作已經對其個人身體狀況造成影響，馬斯克承認自己「經常靠吃安眠藥幫助緩解失眠」。

馬斯克訴說，過去這一年是他職業生涯中面臨的「最艱難、最痛苦的一年」，很大程度上是因為空頭。統計顯示，到今年7月，特斯拉的空頭頭寸已佔其在外流通股27.5%。

華爾街空頭從2016年初開始便對特斯拉緊追不捨。首先盯上特斯拉的是著名做空機構香櫞，香櫞認為特斯拉的產能很難得到改善，股價最終將降至100美元。自此，特斯拉取代蘋果公司，名列做空榜首位。其後不久，做空過安然公司的大空頭Jim Chanos也加入了特斯拉空方陣營，並一直將特斯拉維持負面評價至今。據公開資料顯示，去年特斯拉仍上漲44%，空頭損失高達37億美元——這個數字是機構做空蘋果、亞馬遜、Netflix的總和。讓人意想不到的是，空頭越挫越勇，更多機構逐漸加入到做空特斯拉的行業。

一邊被捧上天，一邊等著被送進地獄，馬斯克及特斯拉在資本市場上經歷著巨大的撕裂。

8月7月，在公布私有化計劃之後，馬斯克隨後發文詳細說明了特斯拉退市的三點理由:私有化後可以避免受股價波動的影響；定期發布財報對公司造成了壓力，使公司為了利潤不得不做一些短視的決策；私有化後不受做空的影響，公司運行的狀態會更好。

在馬斯克看來，未上市的SpaceX是個完美的例子：它的運營效率要高得多。他認為，日後當特斯拉進入更緩慢、更可預測的增長階段，重新上市可能是有意義的。但當下他希望特斯拉可以盡其所能地運營，不受過多的干擾和短期思維的影響，所有投資者和所有的員工，都能儘可能少地做出改變。

可惜馬斯克的私有化之夢，只做了17天。進入生產關鍵時期的Model 3正爭分奪秒，資金缺位也使他不得不再次向資本低頭。他可以發泄可以抱怨，卻不能抽身離去。馬斯克曾經的憤怒，會被當作一個幼稚的孩童對父母提出的天真的抗議，最終被淹沒在洶湧澎湃的資本大潮當中，而等待他的將是一場由特斯拉中小股東發起的訴訟。

特斯拉光速燒錢：每分鐘「燒掉」7430美元

長期虧損讓特斯拉麵臨巨大的現金流危機。彭博社曾測算，除非車輛生產有明顯的提高，或者有新的大筆資金注入，否則特斯拉的資金或將在2018年底耗盡。雖然在二季度末成功實現了周產5000輛的產能目標，幫助特斯拉暫時走出最困難的谷底，但其代價仍然是光速燒錢。《紐約時報》稱，第一季度特斯拉燒掉現金7.45億美元。曾有分析師估算，特斯拉的自由現金流在過去6個季度中持續為負，每分鐘「燒掉」7430美元。

惠裕全球家族智庫（FOTT）

國內首家專門為家族辦公室提供服務的諮詢機構，擁有優秀的專家團隊、卓越的專業能力和豐富的行業資源，致力於孵化高凈值家族成立其家族獨有的單一家族辦公室(SFO)/ 私人多家族辦公室(PMFO)，並為資產管理機構如何更好地開展家族辦公室業務提供諮詢服務，卓有成效地推動其轉型升級。惠裕致力於成為家族辦公室行業的「麥肯錫」，是本土FO 行業的生態培育者及觀察者，是最接近中國本土頂級家族的同行者。

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