蓋特納的亞洲金融危機試煉

今年是美國次貸危機引爆的全球金融危機十周年，相較於二十年前遍地狼藉的亞洲金融危機，人們對十年前這場危機的救助比較認可，認為保爾森、伯南克和蓋特納的完美三人組，尤其是伯南克與蓋特納的黃金搭檔，起到了力挽狂瀾的作用。

英雄不會橫空出世，伯南克和蓋特納之所以能夠對救助方案有高度默契，主要是因為從此前的日本泡沫危機和亞洲金融危機中接受了相似的教訓。這其中，伯南克針對日本應對泡沫危機畏首畏尾的失誤而提出的「直升機撒錢」理論廣為人知，而蓋特納在參與救助亞洲金融危機中經歷的試煉和從中總結出的經驗教訓則少為人知，直至他自己在《壓力測試》中將這段經歷和盤托出。

被緊急提拔為財政部長助理的蓋特納，很快就發現國際貨幣基金組織開出的藥方有問題：給的錢太少，而開出的條件又過分苛刻，在需要緊急輸血的時候卻去強調結構性改革，結果導致病人死亡。比如在泰國，國際貨幣基金組織認為需要大幅提高利率，以阻止貨幣貶值和資本外流，同時要削減政府開支和赤字，以使投資者確信國家的政策是有信譽的，而不僅僅是在浪費基金組織的財政援助。但蓋特納發現經過金融危機打擊後，泰國的財政赤字已經很低了，而像高利率、增加稅收和削減開支這類猛葯會在低迷期進一步導致經濟衰減。在數據揭露經濟處於衰退中之後，國際貨幣基金組織後來被迫改變了在泰國的財政緊縮方針。

相對於泰國，國際貨幣基金組織給印度尼西亞開出的藥方劑量更猛、服藥條件更為嚴苛：不僅包括傳統的財政緊縮和利率上調，還有經濟特權的全面廢除。蓋特納戲謔地指出，他不明白為何打破蘇哈托家族「對腰果和丁香的壟斷」，對於恢復投資者的信心是至關重要的。在他看來，腐敗不是危機的根源，而且在危機肆虐的時候，人們也不能合理地消除腐敗。

這個計劃最後證明是一團糟。盧比在幾個月內貶值了 80%，危機打破了印度尼西亞幾十年來推行的政治體制，而國際貨幣基金組織的錢也不能修復這場浩劫造成的傷害。

危機蔓延到了韓國。考慮到韓國是一支具有重要意義的經濟力量——如果韓國被殃及，投資者會認為沒有一個新興市場是安全的——也是美國一個至關重要的地緣政治盟友，美國決定全力幫助貨幣基金組織投入到對韓國的「救援」行動中。

美國財政部決定向韓國投入足夠的貨幣防止擠兌。他們幫助國際貨幣基金組織提出了一個史無前例的 550 億美元的援助計劃，其中包括來自美國財政部——在亞洲金融危機的最初幾個月，美國偏向藉助於國際貨幣基金組織的力量，並沒有投入自己的資源和精力——和其他國家的「第二道防線」的 200 億美元，以防國際貨幣基金組織的份額被完全耗盡，並說服國際貨幣基金組織改變遊戲規則，以便更多更快地借出資金。

然而人們很快發現，即使這般具有壓倒性力量的承諾也不能停止擠兌，因為市場不相信這個承諾是可信的，或者足以覆蓋所有韓國銀行所隱藏的不良債務。國際貨幣基金組織的首付款很快外流，因為韓國銀行的外國債權人匆忙退出。韓元在 3 周內貶值 40%，而政府實質上是耗盡了外匯。除了簡單地通過加速支付下一筆國際貨幣基金組織貸款，似乎沒有別的辦法來爭取時間。

後來蓋特納找到了問題的癥結：羊群效應。國際債權人—一批美國、日本和歐洲的金融機構—拒絕向他們認為有違約風險的韓國銀行重新發放短期貸款，當這些貸款到期時債權人就要求償還，這反過來增大了違約的可能性。蓋特納認為，如果債權人都可以持續為韓國銀行融資，就會避免更混亂的局面，這對債權人來說是最好的結果，因為韓國政府擁有大量的資源，而且它的經濟是很有成效的。但是問題出在羊群效應上：債權人們都擔心，如果他們不取走自己的錢，其他債權人就會取錢，因此他們就想比另一個人更快地取走錢。這是在危機中常見的動態過程，個體理性的決定會產生災難性的集體性結果。

如果要讓更大範圍的救助計劃有奏效的機會，蓋特納和他的同事們不得不去打破這個循環。為了解決這個問題的關鍵部分，蓋特納和國際貨幣基金組織勸說韓國的主要私人債權人，延長其給韓國各銀行貸款的到期日。他們說服這些債權人確信一點：自願「放水」將符合雙方的利益，如若不然，結局會是韓國政府違約，這將給他們帶來嚴重的損失。在一系列電話會議中，蓋特納和其同事們召集了主要跨國銀行的首席執行官和各國的財長，告訴他們如果同意把短期貸款轉變為長期貸款，蓋特納們就會加快促使國際貨幣基金組織的款項進入韓國，這樣他們都能有機會把貸款全部收回。但是，如果債權人不肯團結一致穩定局面，他們就不能肯定國際貨幣基金組織會繼續放貸給韓國，最終債權人都將面臨更大的損失。

一開始，各銀行都有些震驚，但最後被說服同意先暫時停止收款，並擴大了債務再融資範圍。恐慌逐漸消退。1999年，韓國經濟以驚人的 11%的增長率再度發展起來。泰國扭轉衰退局勢所花費的時間更長，但在新首相做出真正的改革承諾後，泰國的經濟也開始反彈。印度尼西亞的情況更加艱難，蘇哈托被迫辭職，但這不僅沒有結束印度尼西亞與國際貨幣基金組織之間的「戰役」，還催生了新的不確定性：印度尼西亞的貸款不得不重新談判 23 次。不過，最終印尼經濟也開始了緩慢恢復，經受住了幾次和平民主過渡的歷程，並迎來了長期健康的增長。

正是在應對亞洲金融危機的試煉中所攢下的經驗，讓蓋特納認識到通過大手筆「撒錢」迅速覆蓋住債務風險敞口，以讓市場儘快回複信心的重要性，從而確保了他能與保爾森密切配合果斷處置 2008 年美國金融危機。

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